昇辉科技2026年中报：营收降59.05%扣非亏损扩大，赫普收购由发股转现金，转型进入风险处置期

一、战略基调：从"风险出清、价值兑现"转向存量风险处置

2025年年报中，管理层将2025年定性为"战略转型的调整期"，提出"历史风险持续出清，新能源及新材料业务多点突破"，并将2026年定义为"战略转型从'风险出清'迈向'价值兑现'的关键之年"。2026年半年报未再沿用"价值兑现"的表述，对上半年经营环境的定性聚焦于"受主要客户经营业绩影响，公司产品需求下滑"，并将下游行业描述为"房地产开发投资及新开工面积指标持续下行，行业整体流动性压力未见明显缓解"（引用国家统计局2026年1-6月数据：房地产开发投资38,074亿元，同比下降18.0%；房屋新开工面积23,239万平方米，同比下降23.4%）。

"智能+双碳"战略主线与四大业务板块（电气成套设备、智慧城市综合服务、新能源、新材料）的定位在两期报告中保持一致，新能源仍被定义为"公司战略转型的核心方向"。变化体现在叙事重心：2025年年报以三个小节论述经营亮点（现金流改善、新能源多点突破、新材料产业化），2026年半年报的主营业务分析则仅归因收入下滑，管理层讨论的篇幅集中于减值计提、子公司亏损与收购方案调整。

二、业务板块：传统业务降幅加深，新能源相对抗跌但绝对规模仍小

分产品毛利率方面，高低压成套设备从2025年全年的20.14%降至2026年上半年的13.05%，智慧城市综合服务从16.29%降至16.16%，新能源从5.24%降至1.59%。新能源是唯一降幅显著收窄的板块，但上半年收入仅0.42亿元，毛利率已降至1.59%。

主要主体表现分化明显：

• 昇辉控股（收入主体）：2026年上半年营业收入8,602.75万元，同比下降71.50%；净利润-4,588.71万元，由上年同期盈利2,479.69万元转亏，报告期计提资产减值及坏账准备1,733.11万元（占公司合计计提6,825.62万元的25.39%）。
• 昇辉新能源：持有国鸿氢能股价下跌、飞驰汽车资产评估下跌，产生公允价值变动损益-1,448.55万元。
• 赫普能源（参股15%）：上半年营业收入4,651.02万元，净利润-43,944.69万元，主要系计提3.77亿元资产减值准备。

数据表明，传统板块仍是收入基本盘但收缩幅度加深，新能源板块绝对规模尚不足以对冲传统业务下降，增长引擎的切换尚未完成。

三、关键措施执行：2026年经营计划与上半年实际进展对照

最具转折性的变化在赫普能源收购：原发行股份购买资产方案因标的公司2026年上半年"受电力价格市场化改革政策调整及风力发电项目收益不及预期等因素影响，营业收入大幅下降，经营业绩出现亏损"，整体估值较原方案发生较大调整而终止；2026年8月3日董事会审议通过转为磋商现金收购36%-45%股权，并与5名原股东及标的公司签署《支付现金购买资产之框架协议》（意向性约定）。外延扩张的路径、规模与节奏均明显收缩。

四、核心能力建设：专利存量稳定，研发投入连续压缩

专利及软件著作权总数维持560项，结构呈"发明专利与软著增加、实用新型减少"：

研发投入方面，2025年年报披露研发费用1,856.21万元，同比下降42.59%，研发人员48人（-12.73%）；2026年上半年研发费用977.92万元，同比再降14.33%。近三年研发投入金额分别为7,433.42万元（2023年）、3,233.39万元（2024年）、1,856.21万元（2025年），逐级收缩。技术叙事延续"自主研发+产学研协同+技术引进再创新"体系与"电气智能化、氢能装备、新材料"三大聚焦领域；2025年年报披露的半硬磁驱动式智能微型断路器项目已通过结题验收，目标指向打破国外技术垄断、抢占国内高端市场10%以上份额。数据表明，公司技术资产处于存量整理状态，新能力壁垒仍处于产业化导入期。

五、财务表现与经营质量：收入、毛利、现金流三线承压

管理层归因：收入与成本下降均系"受主要客户经营业绩影响，公司产品需求下滑"；经营现金流恶化归因于"回款减少"；销售费用下降31.17%系销售人员减少、薪酬下降；财务费用增长114.37%系借款总额增加、利息支出增加；所得税费用1,636.82万元（同比+11,246.03%）系缴纳所得税及递延所得税资产转回。

利润结构的非经常性特征显著：上半年非经常性损益合计9,585.37万元，其中赫普能源最新估值对价差额确认交易性金融资产公允价值变动收益11,145.71万元、其他非流动金融资产公允价值变动损失1,448.55万元；经常性业务端，权益法核算的长期股权投资损失6,617.21万元、长期股权投资减值损失4,944.58万元、信用减值损失1,881.04万元依次侵蚀利润。上半年扣非亏损19,479.37万元已超过2025年全年的11,549.30万元。

资产端，应收账款账面价值6.24亿元（2025年末6.96亿元），对第一大客户碧桂园的应收款项坏账计提比例由81.04%升至83.87%，应收账款和合同资产前五名客户集中度为60.15%；货币资金余额7,687.04万元，其中受限制货币资金4,600.79万元（含银行承兑汇票保证金、保函保证金、农民工保证金及财产保全冻结）；短期借款期末1.70亿元，筹资净流入5,995.15万元系借款本金增加。2025年"现金流改善"的信号未在2026年上半年延续。

六、风险认知演进：地产风险数据佐证加深，收购风险形态改变

两期报告的风险清单均为五项且高度连续：下游房地产行业变化、经营性现金流承压、应收款项回收与债务重组、法律诉讼，以及收购赫普能源相关风险。主要变化有三点：

1. 地产风险由定性表述转向数据佐证。2025年年报表述为"2025年，国内房地产市场仍处于调整阶段"；2026年半年报引用当年1-6月统计局数据，并明确两大传统板块"面临需求收缩、订单波动及价格竞争加剧等多重压力"。
2. 收购风险形态改变。2025年年报风险为发行股份收购赫普能源85%股权的审批不确定性；2026年半年报更新为现金收购36%-45%股权的交易不确定性，并披露标的公司上半年计提3.77亿元资产减值、估值审慎重估的背景。该风险已部分传导至当期合并利润表（投资收益与公允价值变动科目）。
3. 现金流与应收风险维持高位。应收账款账面价值6.24亿元，管理层提示"应收款项可能存在无法全额兑付的风险"；应对措施延续"一户一策"催收、以房抵款、债务重组，以及拓展银行授信、供应链金融等多元化融资安排。

综合结论

昇辉科技2026年上半年管理层讨论与分析呈现清晰的阶段性特征：战略叙事从2025年年报的"风险出清、价值兑现"切换为对需求收缩、减值与流动性压力的处置；传统电气与智慧城市板块收入降幅扩大至60%以上，新能源板块降幅收窄至-15.95%但绝对规模仅0.42亿元、毛利率1.59%，对冲能力有限；扣非净利润半年亏损19,479.37万元超过2025年全年，利润表仍由外部估值变动（赫普对价收益11,145.71万元）与减值因素主导；经营活动现金流由上年同期转正再度转负至-6,003.21万元；研发投入连续三年收缩，专利结构微调，技术资产以存量维护为主；赫普能源收购由发行股份85%调整为现金36%-45%框架协议，外延扩张路径收缩。后续值得跟踪的变量包括：地产客户回款与减值出清进度、现金收购赫普能源的定价与交割安排，以及新能源、新材料收入占比能否实质性提升以完成收入引擎的更替。

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