南微医学2026年中报：海外营收占比升至63%对冲国采，汇兑损失0.83亿元致净利降16.50%

一、战略主题演变：从"在冬天建能力"到"突围"落地为"双轮驱动"

2025年年报将当年定性为"直面国内集采常态化、美国高关税落地、全球供应链重构三重压力的攻坚之年"，董事长致股东信进一步表述为"压力最直接、最真实的一年"，并提出"在冬天建能力"：成立创新研究院、完成欧洲渠道并购、建成泰国首个海外制造基地、推进精益运营。对照之下，2026年年报经营计划将年度关键词定为"突围"，明确创新突围、全球化突围、效能突围三个方向，核心思路为"稳住国内基本盘、保持海外高增长、实现增收又增利"。

2026年半年报的经营讨论延续了这一框架，表述为"保持创新和全球化双轮驱动的战略定力，努力稳住国内业务基本盘，积极推动海外业务持续较快发展"，并将行业环境定性为"国内医疗器械耗材集采常态化推进，全国性集采政策预期逐步落地，市场价格竞争加剧，行业进入结构调整期"。战略重心已从2025年的防御性能力建设转向2026年的进攻性结构切换：增长引擎明确由海外承担，国内定位从"增长"转为"稳住"。

二、业务结构变化：海外占比升至63%，国内市场进入低速区间

注：数据来源为两份报告原文，2025年半年报未披露分区域明细。

海外占比由2025年的"超过60%"进一步提升至2026年上半年的63%，海外营收同比增长20.00%，其中亚太海外区域增速最快（+28.18%）。美洲区域增速由2025年的21.00%放缓至15.07%，与高基数及关税环境相关。国内业务延续2025年下滑趋势后的低增长状态，母公司口径国内营收仅增2.25%，增速明显低于海外各区域。

值得关注的是子公司康友医疗（肿瘤消融业务）：2025年全年营收下降10.00%，2026年上半年降幅扩大至20.39%，是公司各业务板块中唯一持续收缩的主体。管理层将其归因于集采价格压力，但其海外营收同比增长36.00%至0.32亿元、占康友收入比例提升至30.00%，显示出该板块内部结构同样在向海外迁移。

产品结构层面，创新产品（一次性内镜、真空引流支架、三臂夹、冷圈套器等）销售收入占总收入比例由2025年的8.00%升至2026年上半年的10.00%，同比增幅超40.00%。其中一次性内镜美洲市场同比增长60.00%、欧洲区域同比增幅超50.00%，成为公司对冲传统耗材集采降价的核心增量。

三、关键措施执行情况：2026年经营计划的半年度兑现度

将2025年年报披露的2026年经营计划与2026年上半年实际动作逐项对照：

2025年年报提出的"海外直销收入同比增长61.00%、占海外收入55.00%"（2025年数据），与2026年上半年海外营收+20.00%的增速叠加，表明全球化链条（并购整合+本土化运营）已从一次性动作转为持续性收入来源。

四、核心能力建设：研发强度保持，专利产出节奏放缓

注：研发投入占营收比例差异包含半年度与全年口径的不同，不宜直接年化比较。

管理层在2026年半年报中将核心竞争力概括为八个维度（研发创新、质量管理、营销网络、产品布局、成本优势、规模效应、保障体系、全球战略），与2025年年报表述基本一致，未新增新的能力维度。此次半年报新增的实质能力载体包括：一次性超细胆道镜获得的跨市场注册（中美欧同步）、泰国基地的海外权威资质认证，以及CONMED产品线交割带来的美国本土终端客户资源。公司在研项目总投资规模由2025年年报的12.19亿元上调至2026年半年报的14.48亿元，其中"内镜耗材类"项目预计总投资由4.98亿元增至6.01亿元，显示传统耗材在集采压力下仍被赋予持续迭代的投入优先级。

五、财务表现与经营质量：增收不增利的结构性归因

管理层对利润下滑给出了单一且明确的解释：外币资金与外币货币性资产敞口较高，报告期人民币升值产生汇兑损失0.83亿元，剔除汇兑损失及所得税影响后，归母净利润为3.73亿元，同比增长16.41%，"主业经营利润实现稳健增长"。财务费用科目从上年同期的-7,795.85万元（净收益）转为+5,810.41万元（净支出），是利润表中最主要的反向变动项，与上述解释相互印证。

经营质量的其他信号指向分化：一方面，销售费用（+8.25%）、管理费用（+3.48%）增速均低于收入增速（+10.39%），期间费用率被动改善；营业成本增速（+10.52%）与收入增速基本同步，未出现成本失控。2025年年报已将毛利率下滑3.44个百分点至64.32%归因于"集采政策及价格竞争、CME并购稀释、美国对等关税、产品结构变化"，2026年上半年该四重因素中仅CME并表基数效应消退，集采与关税压力仍在。另一方面，经营活动现金流量净额同比下降17.28%，管理层归因于支付职工现金及支付其他与经营活动有关的现金增加，现金流向与盈利下滑方向一致。

汇兑风险的对冲手段在半年报中有所体现：公司于报告期开展外汇掉期套保业务，购入金额16.58亿元、售出金额16.60亿元，报告期内套保投资收益195.32万元。0.83亿元的汇兑损失与套保规模相比，表明对冲覆盖比例有限，汇率敞口管理仍是后续利润稳定性的关键变量。

六、风险认知的演进：集采从"预期"进入"实操落地"阶段

两份报告的风险框架一致（核心竞争力、市场竞争、产品质量、海外销售、汇率、政策、宏观环境、知识产权、不可抗力），但内部风险排序与定性发生了实质变化：

• 集采风险从预期转为落地。2025年年报表述为"多地区、多品种集采常态化落地"及广东省级集采中标；2026年半年报进一步明确"2026年上半年，国家医保局明确第七批国家组织医用耗材集采聚焦消化介入领域，注射针、组织切开刀、消化用止血夹等相关产品纳入集采范畴，标志消化介入国采进入实操落地阶段"，并将"相关产品售价、毛利率存在承压"列为对经营与盈利的潜在不利影响。公司核心品种（止血夹即"消化用止血夹"范畴）直接进入国采视野，这是风险认知中变化最大的一项。
• 汇率风险从定性警示转为实际损益。2025年年报提示"人民币升值会导致公司产品价格竞争力下降"；2026年上半年该风险已兑现为0.83亿元汇兑损失，管理层在半年报中将其定性为"短期负面影响"，同时披露了外汇掉期套保的执行情况。
• 关税与地缘风险表述保持延续。2026年半年报沿用"传统经济大国出现反贸易全球化趋势、全球贸易纠纷逐渐增多"的表述，与2025年年报几乎一致，未因美国关税政策变化而调整措辞强度。

综合结论

管理层对2026年上半年的自我评价是"直面国内集采政策预期带来的行业调整压力，保持战略定力，海外业务持续增长，国内市场积极应对变局，运营管理持续夯实，整体经营保持稳健发展态势"。数据层面的验证结果为：海外营收占比63%与20.00%的海外增速证实了"全球化突围"的兑现度；创新产品占比升至10.00%并保持40.00%以上增幅，"创新突围"正处于上量通道；但"效能突围"在半年报中缺乏可量化的成果披露，国内基本盘（母公司国内+2.25%）仍处于集采落地的等待期，0.83亿元的汇兑损失则暴露出全球化运营下现金流与资产负债表的汇率敞口管理短板。2025年年报确立的"增收又增利"全年目标，在2026年上半年仅完成"增收"一侧，下半年集采中选结果、汇兑损益走向及康友医疗的收缩幅度，将决定该目标的最终完成度。

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