赛伦生物2026年中报：抗蛇毒血清销量驱动营收增长3.36%，研发投入占比升至10.25%

本次解读以赛伦生物（688163）2026年半年度报告（未经审计）管理层讨论与分析为主，以2025年年度报告及2025年半年度报告为对比基准，沿战略、业务、执行、能力、财务与风险六个维度梳理管理层表述的变化与执行效果。

一、战略主题演变：从"产品格局优化"转向"研发版图完善与学术推广深化"

2025年年报的经营基调为"深耕主业、差异化创新、丰富产品管线、产品格局优化"，当年的标志性动作是抗狂犬病血清于2025年8月起陆续在各省份挂网准入、启动销售。2026年半年报的管理层表述调整为"继续深化产品学术推广，保持合理的投入，持续推进精细化管理……强化研发创新，完善研发版图，不断加深和拓宽核心竞争力护城河"。

战略重心由2025年的"新产品商业化落地"转向2026年上半年的"在研管线推进+核心产品学术推广"，研发投入由降转升（详见第四部分），印证管理层将资源向研发端倾斜的判断。

二、业务结构变化：抗蛇毒血清独撑增长，破伤风业务承压收缩，狂犬病血清处于导入期

2025年年报分产品数据显示三大产品线走势分化：

2026年上半年收入增长3.36%的驱动因素被明确归因于"抗蛇毒血清系列产品销量增长"。抗蛇毒血清为国内独家生产及销售、无同类或替代产品，仍是公司的核心增长引擎；境外收入（主要为抗蛇毒血清原液出口）2025年达171.61万元，同比增长21.59%，为公司少数具备增长记录的细分收入来源。

马破伤风免疫球蛋白是收入结构中明显收缩的板块：2025年销量同比下降23.27%，库存量同比增加116.48%。管理层在2025年年报中将下滑归因于"竞品集采的进一步落地执行叠加市场整体竞争加剧"，并点名抗破伤风单抗于2025年初上市带来的新增竞争。2026年半年报未单独披露该产品销量，但经营计划中"努力扭转2025年马破伤风免疫球蛋白销量下滑的局面"的表述说明该板块仍处于逆风期。

抗狂犬病血清2025年销量7,420支、收入37.03万元，尚处市场导入阶段，年报将其定位为"着力打造公司业绩增长新引擎"，2026年上半年该产品进入"产品持续改进"在研序列，累计投入1,803.31万元。

三、关键措施执行情况：2025年报经营计划多数取得实质进展

将2025年年报披露的2026年经营计划与2026年半年报研发进展逐项对照：

研发管线中，抗蜂毒血清从2025年末"IND申请提交"推进至2026年上半年"获准临床"，是报告期内最明确的里程碑；三联检测试剂完成注册检、重组蛇毒血凝酶进入临床前研究，均对应经营计划的阶段性节点。抗狂犬病血清学术推广体系建设在半年报市场拓展章节中未作单独披露，属于执行信息相对薄弱的环节。

四、核心能力建设：研发投入恢复增长，管线梯队成形

研发投入强度在经历2025年回落之后出现回升：

研发费用同比增长的原因，管理层解释为"新增部分研发人员及主要研发项目发生较多临床前研究技术服务费"。截至2026年6月末，公司列示的投入超过50万元的在研项目共6个，预计总投资规模56,745.00万元；与2025年年报口径相比，马破伤风免疫球蛋白新工艺项目未再单列（2025年末累计投入4,014.74万元），新增抗银环蛇毒血清工艺改进项目，在研管线向蛇伤急救"快速检测+特异性特效药+广谱特效药"的多元化体系进一步收敛。

核心竞争力表述与2025年年报基本一致，管理层维持"抗蛇毒血清系列国内独家、马破伤风免疫球蛋白为TAT升级产品、技术先创性、市场先发"四方面判断，报告期内未披露导致核心竞争力受严重影响的事件。

五、财务表现与经营质量：现金流转正与费用收缩改善盈利质量

经营质量层面的积极信号集中在三处：其一，净利润增速（+8.11%）持续高于收入增速（+3.36%），除收入增长外，销售费用同比减少11.07%（主要系学术推广费减少）是直接支撑；其二，经营活动现金流净额由上年同期的-2,123.50万元转为803.66万元，管理层归因于客户回款金额增加；其三，加权平均净资产收益率3.17%，同比增加0.19个百分点。

需要关注的指标变化包括：应收账款期末7,619.87万元，较期初增长111.30%，管理层解释为产品销售的季节性与第二季度销量较大所致（2025年分季度数据显示第二季度收入占全年38.3%）；交易性金融资产期末5.54亿元，较期初7.65亿元下降，对应投资活动现金流净额1.76亿元（理财产品赎回净额增加）；财务费用69,334.72元，由上年同期净收益转为净支出，系银行存款利息收入减少及汇兑损益变动。公司2026年半年度利润分配预案为每10股派发现金红利1.20元（含税），合计1,298.64万元，占上半年归母净利润的36.43%；2025年度现金分红总额（含中期）4,112.36万元，占当年归母净利润的79.41%。

六、风险认知的演进：竞争维度细化，税改与折旧进入风险清单

2026年半年报列示12项风险因素，框架与2025年年报基本一致，但管理层对风险的表述在两点上有所细化：

其一，市场竞争风险的描述更具体。马破伤风免疫球蛋白、抗狂犬病血清被明确点出面临同类被动免疫制剂（破伤风人免疫球蛋白、抗破伤风毒素单克隆抗体、狂犬病人免疫球蛋白、抗狂犬病毒单克隆抗体）的竞争；2025年年报进一步披露破伤风抗毒素（TAT）、破伤风人免疫球蛋白（HTIG）已纳入集中带量采购，抗破伤风单抗2025年初上市，直接解释了马破伤风免疫球蛋白销量下滑的外部成因。

其二，政策与资产层面的风险被纳入。2025年年报首次披露增值税新政（抗血清抗毒素制品不再适用3%简易征收政策），2026年上半年应交税费同比激增即为此政策落地所致；净资产收益率下降风险与"厂房扩建"募投项目竣工后折旧增加直接挂钩，该项目在建工程余额已增至13,623.44万元。

综合结论

赛伦生物2026年上半年延续了收入与利润双增的轨迹，增长结构高度集中于抗蛇毒血清这一国内独家品种；马破伤风免疫球蛋白在集采与新品竞争下处于收缩通道，抗狂犬病血清的商业化贡献尚待放量。管理层将经营计划中的研发节点多数按期兑现，研发投入强度回升至10.25%，管线由抗血清新药向快速检测、广谱抗体、止血药领域延展。现金流由负转正、销售费用收缩与扣非净利润增速高于收入增速，表明经营质量处于改善通道；应收账款随季节性放量上行、增值税税率调整及募投项目折旧压力，是后续报表层面需要持续跟踪的变量。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。