华利集团2026年中报：订单收缩营收降13.71%，产能爬坡与关税让利挤压盈利

一、战略主题演变：从"客户多元化扩张"转向"效率修复与效益多元化"

管理层对经营环境的定性在两份报告中呈现明显梯度。2025年年报将行业背景表述为"宏观经济压力加大、国际贸易政策不确定性上升"，核心工作围绕客户多元化推进、战略新客户（Adidas）产能保障、新工厂投产爬坡展开，全年营收仍录得正增长。2026年半年报则将环境定性升级为"宏观经济波动，地缘局势、国际贸易政策不确定性持续影响"，并明确指出"品牌方经营策略面临调整，向制造商下单更为谨慎"。

战略关键词随之切换。2025年年报的经营计划强调"持续实施适度多元化客户结构""加快新工厂的投产和产能爬坡"；2026年半年报的主要工作则转为"加大资源综合调度""大力开展降本增效举措""推进精益生产体系建设"，下半年重点工作中新增"合理统筹闲置自有资金、新设公司投资部拓展盈利渠道"。战略重心从收入规模扩张与客户结构优化，转向效率修复与盈利质量重建，并首次将资金运营效益纳入经营抓手。

二、业务结构变化：北美收缩、欧洲企稳，户外靴鞋持续萎缩

公司主营业务高度集中于运动鞋制造，结构变化主要体现在区域与产品维度。

分地区（按客户总部所在地）收入呈现"北美收缩、欧洲与其他地区逆势增长"的分化格局：

2025年欧洲客户收入大幅放量，是当年营收增长的主要引擎；进入2026年上半年，欧洲区增速回落至+1.36%，北美区降幅扩大至-18.23%，增长引擎的驱动力量明显减弱。分产品维度，运动休闲鞋2026年上半年收入99.34亿元、同比-12.36%；户外靴鞋1.95亿元、同比-25.55%，延续2025年全年-40.51%的收缩态势，部分客户对产品类别需求的调整仍在持续；运动凉鞋/拖鞋及其他收入7.84亿元、同比-25.40%，由2025年全年+11.70%转为下滑。

客户结构方面，2025年年报披露前五大客户收入占比由2024年的79.13%降至72.55%，New Balance跻身前五大，管理层评价"适度多元化的客户结构，增强了公司在宏观经济环境与消费市场不确定性增加时的业绩韧性"。2026年半年报重申"客户相对分散，对单一客户不产生重大依赖"，但订单总量收缩表明，多元化对业绩的缓冲作用在行业性需求下滑面前相对有限。

三、关键措施执行情况：产能扩张持续推进，但爬坡进度受订单制约

产能布局是两份报告共同的战略主线，执行结果出现分化。2025年年报显示，公司位于中国、越南及印度尼西亚的新工厂产量合计约1,452万双，整体爬坡进度"符合公司预设规划"；2026年半年报则承认"受订单因素影响，新工厂产能释放进度未达预期"，并叠加"产能调配及生产排程调整频次加大，导致整体效率有所下降"。

产能利用数据对比：

产能总量仍在扩张（2025年全年总产能较上年增加1,903万双），但2026年上半年产量同比减少967万双，产能利用率连续下行，境内新工厂利用率回落至77.98%，降幅显著。印度尼西亚基地的爬坡进度可作参照：2025年全年产量566万双，2026年上半年产量439万双。管理层在2026年下半年重点工作中仍将"继续加大印度尼西亚生产基地的开发建设力度""推动新工厂产能爬坡和效率提升"列在前位，产能扩张的方向未变，但节奏与订单匹配度成为当前主要约束。

降本增效举措在2025年已显现效果：当年"各项费用占营业收入比重下降约1.5%"。2026年上半年，销售费用同比-25.57%、管理费用同比+4.65%，营业成本同比-9.16%，降幅低于收入降幅（-13.71%），管理层以"成本下降幅度与产能降幅相匹配"作为阶段目标。

四、核心能力建设：研发投入保持强度，自动化与材料创新构筑壁垒

研发投入规模保持稳定。2026年上半年研发投入2.03亿元，同比-0.34%，与上年同期基本持平，未随收入下滑而削减；2025年全年研发投入4.14亿元，同比+10.43%，占营业收入比例1.66%，较2024年的1.56%和2023年的1.54%逐年提升。

2025年年报披露的研发成果包括：当年申请专利32项（其中发明专利2项），截至2025年末累计获授权专利175项（其中发明专利26项），拥有软件著作权3项；研发人员4,495人，同比+10.25%，本科及以上研发人员1,001人、同比+19.31%。材料与工艺层面，公司开发的超临界物理发泡中底"性能和品质获得多个品牌客户认可"，报告期末共有26条自动化成型线投入使用，切割、检验、排版、印刷、压底、贴标等工序持续自动化改造。

两份报告均表述"公司的核心竞争力未发生变化"，核心能力框架（客户资源、开发设计、交付能力、品质、成本、管理）保持稳定。自动化与核心零部件自给能力的提升，构成公司在毛利率承压期对冲人工与制造成本上升的潜在支撑。

五、财务表现与经营质量：营收净利现金流同步承压，毛利率连续三期下滑

主要财务指标呈全面下行态势：

净利润降幅显著大于收入降幅，核心变量在于毛利率。运动鞋业务毛利率由2025年上半年的21.83%（同比-6.38个百分点）、2025年全年的21.87%（同比-4.84个百分点）降至2026年上半年的17.68%（同比-4.15个百分点），连续三期同比回落。管理层归因于三方面：新工厂爬坡期效率未达最佳、产能调配与排程调整频繁、关税让利因素。2026年一季报印证了爬坡对利润的拖累，其净利润同比-49.57%的解释为"新工厂处于产能爬坡阶段，尚未达到满产与最佳效率，因而影响整体获利表现"。

现金流层面，经营现金流净额同比-67.58%，管理层解释为"营业收入下降以致销售商品、提供劳务收到的现金减少"；投资活动现金流净流出18.84亿元，"投资支付的现金净流出额较上年同期显著扩大"，与闲置资金购买短期理财产品增加（交易性金融资产由上年末3.94亿元增至14.90亿元）及新设投资部拓展资金渠道的安排相呼应；筹资活动现金流净额7.81亿元、同比-45.91%，源于银行借款规模同比减少。财务费用由上年同期的汇兑收益转为本期净支出0.69亿元，变动-196.18%，汇率波动对损益的影响由正转负。

资产端值得关注的变动包括：短期借款增至30.35亿元，占总资产比例由上年末9.11%升至12.89%；其他应付款10.99亿元，主要为本期末尚未支付境外控股股东的2025年度现金分红款；存货31.40亿元、同比增长7.17%，管理层解释为"期末在手订单增加，以致原材料及在产品增加"，存货周转天数60.82天。

股东回报方面，2025年累计现金分红占当年归母净利润比例约76%；2026年半年度拟每10股派发现金红利10.00元（含税），合计11.67亿元，占2026年上半年归母净利润比例约122.51%，管理层表示"快速成长阶段仍将继续保持较高的现金分红比例"。

六、风险认知的演进：关税政策不确定性上升，风险框架保持稳定

两份报告的风险框架均为六项：国际贸易风险、跨国经营风险、劳动力成本上升、客户集中、生产基地集中、募集资金投资项目无法达到预期效益。框架未变，但对国际贸易风险的描述出现实质性细化。

2025年年报仅提及"美国政府宣布对全球贸易伙伴征收对等关税"；2026年半年报则完整梳理了关税政策的法律博弈过程：2025年4月美国宣布"对等关税"，2026年2月美国最高法院裁定相关措施缺乏法律授权，2026年5月美国国际贸易法院裁定"全球进口关税"法律依据不成立，2026年7月美国政府转而依据《1974年贸易法》第301条以"强迫劳动"为名对60个国家和地区加征新关税。管理层判断"美国国际贸易政策仍存在不确定性"，并提示关税将推高品牌客户美国市场进口成本，若美国消费支出持续疲软将影响公司订单。

对生产基地集中风险的应对表述同样强化：公司在"越南继续新建工厂"之外，明确"已在印度尼西亚、中国、缅甸开始建设新工厂"，并在风险应对中重申"积极扩张越南之外的产能"。风险认知整体趋谨慎，新增的表述集中于贸易政策法律环境的反复性与新工厂投产进度不达预期的可能性。

综合结论

华利集团2026年上半年经营数据呈现"量价利"同步下行的特征：销量-8.99%、收入-13.71%、归母净利润-42.98%，毛利率连续三期同比回落，经营现金流同比-67.58%，是近三年财报中压力最集中的一份。压力来源清晰——品牌客户下单谨慎、新工厂爬坡未达预期、关税让利与汇兑损失叠加。同时，二季度营收与归母净利润环比一季度均增长约50%，管理层对"中短期订单的恢复增长保持乐观"，并继续坚持产能有序扩张与生产人员规模动态稳定。公司以占归母净利润约122.51%的半年分红比例维持回报力度，并以印尼基地扩建、新工厂爬坡、降本增效、新设投资部提升资金效益作为下半年工作主线。后续经营修复的观察点集中于订单恢复节奏、新工厂效率改善幅度以及美国关税政策落地路径对公司订单与毛利率的影响。

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