中荣股份2026年中报：营收16.19亿元增11.57%，礼盒高增与出海提速，利润弹性待释放

一、战略主题演变：从产能扩张转向"价值跃升"与出海并行

两份报告对行业环境的定性出现明显拐点。2025年年报将行业定调为"严峻复杂的内外部环境"与"十四五收官"，引用国家统计局数据：2025年造纸和纸制品业规模以上工业企业营业收入14,186.70亿元（同比-2.60%）、利润总额443.00亿元（同比-13.60%），行业处于量价双降区间。2026年半年报则引用2026年1—6月同口径数据：营业收入6,897.90亿元（同比+5.50%）、利润总额196.10亿元（同比+27.50%），行业景气度显著回升。

行业地位连续两年提升（2025年第11位升至2026年第7位），公司在《2025年度化妆品包材企业30强》中位列纸基包材细分品类首位。管理层将公司定位从"印刷包装生产商"升级为"印刷包装智造商"，战略重心从国内多区域产能布局向"出海+品类专业化+绿色化"切换。

二、业务结构变化：礼盒成为增长引擎，其他品类收缩

礼盒业务连续两个报告期保持约50%以上的收入增速，收入占比由2024年的11.99%升至2025年的16.57%，2026年上半年延续高增，毛利率同步改善（2025年报+3.46pct、2026H1+2.69pct），已成为收入结构的第二支柱。折叠彩盒维持个位数至两位数稳健增长，毛利率稳定在20%左右。与之相对，其他印刷包装产品2026年上半年收入同比-13.75%，毛利率下滑4.14pct，为唯一收缩的品类。

增长引擎的切换还体现在区域结构上。2025年年报披露外销收入1.86亿元，同比+60.96%，增速远超内销的+11.80%，外销占比由4.16%升至5.88%。产能方面，越南生产基地由2025年报表述的"进入快速发展阶段"推进至2026年半年报的"投产后已顺利运营"，并在2026年上半年新设荣智国际（香港）有限公司与中荣科技（泰国）有限公司两家境外主体，海外网络从越南单点向"越南+泰国+香港"多点扩展。

三、关键措施执行情况：出海与品类布局兑现，产能扩张放缓

对照2025年年报提出的2026年经营计划，各项举措的执行进度出现分化：

取得实质进展的领域：- 多元出海路径：2025年报提出"积极探索多元出海路径""海外越南生产基地已进入快速发展阶段，积极探索新的生产基地"，2026年上半年新设泰国中荣、荣智香港，落地兑现。- 产品多元化：2025年报提出加大纸浆模塑、标签、酒类配套产品投入，2026年上半年礼盒收入+49.85%验证了品类扩张路径；淮北甲古文（酒包方向）已于2025年纳入合并范围。- 细分领域攻坚：2025年报计划开拓烟草、酒类、医药及AI电子硬件、IP卡牌等新兴领域，公司2026年上半年在核心竞争力表述中仍强调"快速拓展新兴行业、领域"，战略延续性明确。

执行放缓的领域：募投项目多次延期是两份报告共同披露的收缩信号。2025年10月公司对部分募投项目延期，其中仓库建设项目（昆山）、印刷包装产品扩产项目（2020年中山）、管理信息系统升级项目（中山）延至2026年12月31日；"印刷包装产品扩建项目（2020年天津）"延至2027年12月31日。2026年半年报显示：

公司对"印刷包装产品扩建项目（2020年天津）"已结项并将节余募集资金永久补充流动资金，对"印刷包装产品扩产项目（2024年中山）"将实施方式由建设厂房变更为租赁厂房。管理层在2025年报中解释项目延期原因为"受市场变化情况及公司业务需求等影响，项目整体建设进度有所延缓"，表明在行业低谷期主动收窄资本开支，将资源向运营端倾斜。

四、核心能力建设：研发强度稳定，能力重心向数字化与绿色化迁移

研发投入占营收比例由2024年的3.88%升至2025年的4.03%，2026年上半年投入增速4.89%低于同期收入增速11.57%，研发强度边际趋稳。研发资本化支出为零，研发投入全部费用化。值得关注的是，2025年研发人员数量同比-1.87%、研发人员占比由12.17%降至11.51%，人员规模小幅收缩。

能力建设的侧重点在向智能制造与绿色认证集中：2026年上半年公司入选"广东省先进级智能工厂"，昆山工厂入选"江苏省先进级智能工厂"；2025年度再度荣登CDP环境信息披露A级榜单，中山、昆山工厂获EcoVadis金牌评级。在2025年报披露的研发项目中，替代烟杆喷镀环保包装、去塑化金属转移包装、可降解高阻隔纸基包装、纸浆模塑替塑包装等项目均指向"去塑化+绿色材料"，与"4G"可持续发展理念（绿色设计、绿色材料、绿色运营、绿色能源）一致，公司在构建以绿色环保和智能制作为核心的新壁垒。

五、财务表现与经营质量：现金流显著改善，利润弹性弱于收入

连续两个报告期呈现"收入增速高于利润增速"的特征：2025年收入+13.85%对利润+6.82%，2026年上半年收入+11.57%对利润+4.36%。管理层在2026年半年报中披露的利润侵蚀因素包括：资产减值损失-0.34亿元（占利润总额-36.59%，主要为存货和商誉减值）、管理费用+12.69%、财务费用同比+8,862.49%（利息支出和汇兑损益增加）。2025年全年资产减值-0.48亿元（占利润总额-25.78%），减值压力具有延续性。

经营质量层面出现积极信号：2026年上半年经营活动现金流净额2.58亿元，同比+47.03%，管理层归因于销售回款增加；应收账款占总资产比例由上年末的22.59%降至20.92%，存货占比由8.42%降至7.83%。2025年报中经营现金流净额3.39亿元对净利润1.57亿元，差额主要由资产减值准备、折旧摊销等非付现因素26,163.51万元构成。投资活动现金流净额-1.29亿元（同比收窄49.07%），主因理财产品购买支出减少且上年同期支付股权投资款基数较高；筹资活动现金流净额-1.16亿元（流出扩大51.10%），主因归还银行借款增加。分红方面，2025年报与2026年中报均维持每10股派3.50元（含税）。

主要子公司中，天津科技2026年上半年营收3.45亿元、净利润0.21亿元，昆山中荣营收2.80亿元、净利润0.15亿元，两家核心子公司上半年营收分别相当于2025全年的52.18%和48.73%，盈利贡献平稳。

六、风险认知的演进：外部风险表述更具体，指向地缘政治与贸易摩擦

两份报告的风险框架均为四项：外部经营环境变化、市场竞争、主要原材料价格波动、人才储备，但表述细节发生变化：

• 外部环境风险：2025年报表述为"受整体经济环境影响"；2026年半年报升级为"地缘政治冲突、贸易摩擦等对整体经济环境影响较大，直接影响市场消费信心与市场需求稳定性，可能会影响公司海外业务发展，从而影响公司产能扩张计划"。随着海外业务占比提升与泰国、香港主体落地，管理层对海外风险敞口的认知更加具体，将地缘政治与贸易摩擦列为影响产能扩张计划的前置变量。
• 原材料风险：2025年报提及"外部环境、环保政策、产业政策变化"，2026年半年报聚焦"环保政策、产业政策变化等政策法规因素"，表述收敛于政策维度，公司应对措施（客户端订单预测、主要材料集采、战略供应商锁价）在两份报告中保持一致。
• 市场与人才风险：两项表述基本延续，应对措施均围绕"创新引领、智造护航"展开。

综合结论

2026年上半年，中荣股份在行业景气回升（造纸和纸制品业规模以上企业营收+5.50%、利润总额+27.50%）的背景下实现收入+11.57%的增长，跑赢行业，经营现金流+47.03%与应收账款、存货占比双降表明回款与营运效率改善。但利润增速（+4.36%）持续低于收入增速，资产减值（-0.34亿元）与财务费用（汇兑及利息支出）构成主要侵蚀项。

战略层面，公司正完成三重切换：增长引擎由折叠彩盒单极转向"彩盒+礼盒"双轮（礼盒连续两个报告期增速约50%）；市场重心由内销主导转向外销加速（2025年外销+60.96%，2026年上半年新设泰国、香港主体）；能力建设由产能扩张转向智能制造与绿色认证（百强排名由第11位升至第7位、双省先进级智能工厂）。与之对应，募投项目多次延期并有一项结项，资本开支节奏主动放缓。

需持续跟踪的变量包括：礼盒业务的毛利率水平（10.18%，显著低于彩盒的20.32%）对综合盈利质量的影响；其他印刷包装产品收入连续收缩的趋势；海外新设主体的投产爬坡进度；以及商誉与存货减值的后续计提压力。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。