泰嘉股份投资逻辑及25Q1财报解读-20250427

本文基于公开信息，拆分公司业绩，陈述客观事实，不做投资推荐。

一、ST供应商

欧陆通董秘蔡总250425Q1电话会解释了欧陆通和H没合作的原因：（1）H要求前期的Capex比较高；（2）量小的时候毛利率低，只有个位数；（3）专利技术归H，欧陆通给其他客户用，H会告侵权；（4）没有H允许，欧陆通不能进产线。

基于蔡总说的，可以说明两个事实，

1）欧陆通确实不在ST供应链。欧陆通现在大功率接近30%的毛利率，进ST前期财务指标一定受损。而且专利归H所有，不利于他和浪潮等客户的合作；

2）进ST供应链是需要早期准备，在前期配合H研发产品，而非直接导入。

也就是说，H寻找的是长期、专注、定制化的合作伙伴。

雅达和H有很长的合作历史，包括通讯电源、消费电子、光伏逆变器、新能源车充电桩、服务器电源。

泰嘉也多次提到，雅达目前的策略一直是“大客户战略”。

逻辑上，如果雅达专注于供货ST服务器电源，那么前期会开支增加，营收增加，但利润率下降，在量产后利润率逐渐提升。

二、泰嘉的财务状况

泰嘉业务分两块：拆分至关重要。锯条稳定，雅达波动大。

1、锯条

2024年，盈利1.82亿，毛利率43%+，净利率27%+，同比增长16.7%。是公司稳健的现金流业务。

锯条国际龙头均为美国公司（雷诺仕、施泰力、百固），贸易战会加速泰嘉国内高端锯条国产替代以及提高泰嘉锯条海外市场性价比。25年3月，公司管理团队增资子公司泰嘉合金，合金公司可为锯切业务提供核心原材料，降低原材料成本。以上三点均可提高锯切业务的长期利润率。

2、雅达

雅达收入已经连续两年下滑，主要因为公司结构调整，消费电子业务收缩（24年收入同比下降15.87%），大功率板块扩张（24年收入同比增长30.08%），大功率在雅达占比由11.53%提升到16.59%。

拆到半年度数据，清晰可见大功率呈现上升势头，2024H2大功率收入同比增长83%至1.1亿元，收入占比接近20%。

与此同时，雅达财务状况加速恶化。甚至此前相对稳定的消费电子毛利率都从6%下降至2%以内，其原因很可能是摊了一部分大功率扩张带来的生产成本激增。

而此时产业发生了什么？2023年B上市，但效果不及预期。2024年年中，C开始设计研发，2024年下半年陆续传出C试产的新闻。

无论是从产业内部验证，还是结合欧陆通蔡总的表述、C的新闻时间和泰嘉的财务报告，都可以确定：

雅达是ST的核心供应商。

注：雅达与H的模式不是合同负债。欧陆通的合同负债从24Q1开始连续四个季度环比下滑，且绝对金额只有154万。反应了行业采购模式不适用传统的合同负债分析框架。

3、25年一季报

因为一季报所提供信息有限，所以以下分析中会带有一些推测。

（1）收入下降，收缩了什么业务？

极大概率是消费电子。以下几个原因：

（a）锯条是非常稳定的业务，不会收缩，如果收缩，整体利润率一定下降；

（b）大功率持续扩产，24H2呈现加速势头，同样不会收缩；

（c）消费电子业务已经连续收缩两年，24年收入较23年减少1.64亿。手机类业务已不是公司的重点，消费电子的重点在AIPC，而AIPC占比还相对较低。

（2）毛利率持续回升

24Q3、24Q4、25Q1毛利率持续环比回升。25Q1毛利率17%，已经接近24Q1。

（3）最近几个季度净利润率的变化是否有参考性？

参考意义不大。核心原因是因为有递延所得税资产的干扰。

如果想观察公司的盈利趋势，可暂用“利润总额计算的税前净利率”代替。同样也是连续两个季度，环比回升。

所以，24Q3是公司利润率的最低点，24Q4和25Q1已经开始好转。这一点也和C的产业逻辑完全吻合。

三、财报中其他信息

$泰嘉股份(SZ002843)$