香江控股2026年中报解读：营收降幅收窄至-3.68%、经营现金流转正，双核心战略下的收缩与转型

一、战略主题演变：从"双轮驱动+产业融合"收敛至主业转型升级

2025年年报与2026年半年报在战略框架上一脉相承，均以"城市发展配套运营商"为定位，构建"家居商贸+城市发展"双核心业务布局，但战略表述的侧重点发生了变化。

• 2025年年报：采用"城市发展、家居商贸双轮驱动模式"，并提出"通过科创、健康产业融合升级打造城市产业新的增长点，通过互联网新技术、新模式融合升级家居商贸产业"，经营上"以现金流管理为主要抓手"。
• 2026年半年报：强调"实现公司战略转型升级"；商贸流通板块"由原来纯家居建材模式，引入智能定制、新能源汽车、智能电器、装饰设计、生活服务等多元化业态"；城市发展板块"从开发城市精品住宅项目到聚焦粤港澳大湾区高端精品住宅"。

对比可见，"科创、健康产业融合"在本期已不再被提及，战略重心从多元产业融合进一步收窄至存量业务的结构升级：商贸流通侧重品类优化与场域营销闭环构建，城市发展侧重高端精品住宅与自贸区综合体。战略表述的收敛与公司当期的资源约束、现金流导向相吻合。

二、业务结构变化：商品房销售回升，商贸流通随行业收缩

2025年全年商品房交付结转收入较上年同期大幅减少约20亿元，导致当年营收同比下降61.60%；进入2026年上半年，商品房板块收入恢复增长，成为营收降幅收窄至-3.68%的主要支撑。商贸流通运营板块则与行业同步承压——2026年上半年全国规模以上建材家居卖场累计销售额约6,640.37亿元，同比下降4.39%，该板块收入由3.89亿元降至3.29亿元。

需要关注的结构性变化在于：房地产签约面积与签约金额走势背离。2026年上半年签约销售面积约2.35万平方米、签约销售金额约7.65亿元；2025年上半年对应为约2.6万平方米、约2.72亿元，2025年全年为约6.53万平方米、约6.19亿元。签约面积缩减而签约金额放大，单方签约价格显著抬升，与公司聚焦大湾区高端精品住宅（如广州番禺锦江"香江1号"）的产品结构相符。

三、关键措施执行情况：销售回款兑现，租金端仍承压

对照2025年年报披露的2026年经营计划，各项部署在半年报中呈现不同进展：

执行取得实质进展的领域：

• 促销售、快去化：2026年上半年签约销售金额约7.65亿元，已超过2025年全年水平（约6.19亿元）；合同负债由上年末的688,313,797.03元增至1,142,063,540.50元，增幅65.92%，管理层解释为"本期预收房款增加"。这直接兑现了2025年年报"预计未来随新组团销售回款将逐步改善"的表述。
• 现金流管理：经营活动产生的现金流量净额404,325,159.81元（上年同期为-11,089,827.43元），由负转正；货币资金同比+32.24%至1,040,998,380.70元。
• 商贸流通品类升级：2025年年报提出"重点完成深圳欧洲城、沈阳、武汉、南昌四大项目的品类结构升级"，本期延续"品类优化与丰富"，推进工厂直销、展会+贸易联动、新媒体获客矩阵（抖音、小红书、微信朋友圈）三项举措。
• 去杠杆：短期借款760,748,499.99元（-5.82%）、长期借款1,593,722,663.59元（-8.10%）同步收缩。

持续承压的领域：

• 租金收入：出租面积1,336,459平方米（2025年上半年为1,329,175平方米），租金收入18,891万元（2025年上半年为21,301万元）。出租面积基本稳定而租金收入下行，反映商贸卖场运营的租金议价能力随行业"总量下行、结构分化、存量主导"而走弱。
• 存货去化：存货9,281,239,979.06元，仅较上年末下降1.04%，占总资产比例57.24%，去化周期仍长。
• 土地储备消耗：截至2026年6月30日为419万平方米（2025年末431万平方米、2025年6月末494万平方米），其中未来可供发展用地建筑面积约231万平方米，与2025年末持平。

四、核心能力建设：经营型护城河延续，未形成研发型壁垒

公司在两份报告中披露的核心竞争力要素完全一致，均为七项：产业组合能力、成本管控能力、内部管理体系、市场把握能力、创新能力、商户资源整合能力、运营管理团队。2025年年报中研发投入情况体现为"不适用"，2026年半年报亦未见研发投入披露，公司能力的构建路径集中在运营与成本维度，而非技术与研发维度。

成本管控在本期有所体现：营业成本448,543,829.26元，同比-10.01%，降幅大于收入降幅；管理费用75,862,761.92元，同比-4.67%；财务费用72,431,485.67元，同比-40.18%，管理层说明为大股东本年未收取借款利息及租赁减少对应的融资成本减少。销售费用65,322,951.78元，同比+11.12%，是主要费用科目中唯一上升项，与商贸流通板块新媒体获客、营销推广投入加大相关（管理层未就该科目单独说明原因）。

商贸流通板块的规模优势仍是核心资产：全国运营商贸及家居综合体项目总面积近180万平方米，与国内外逾6,000家品牌建立合作关系，子公司香江商业经过20余年发展，在华南区域建立品牌影响力与招商资源储备优势。

五、财务表现与经营质量：亏损收窄、现金流改善、非经常项转负

盈利能力方面，归母净利润与扣非净利润亏损幅度均同比收窄，其中扣非亏损由-4,706.59万元收窄至-690.57万元。但需注意本期归母净利润（-1,668.04万元）低于扣非净利润（-690.57万元），主要受非经常性损益拖累——本期非经常性损益合计为-9,774,740.77元，其中非流动性资产处置收益2,271,588.22元、政府补助868,221.65元，而"除上述各项之外的其他营业外收入和支出"为-15,419,098.13元。2025年全年非经常性损益合计为+1.26亿元（主要含非流动性资产处置损益1.64亿元），两期对比，非经常性项目对利润的贡献由正转负。

经营质量方面，经营活动现金流净额4.04亿元由负转正、有息负债规模收缩、总资产16,215,870,437.50元较上年末+0.34%、归母净资产5,731,153,722.59元较上年末-0.29%，资产负债表整体趋稳。2025年年报披露期末融资总额312,520.13万元、整体平均融资成本3.6874%，财务费用的显著下降也与融资结构优化相关。

此外，报告期末银行存款中包含诉讼冻结款项9,638.28万元，受限货币资金合计130,248,137.14元。重大诉讼方面，香河土地一级开发案二审判决国兴环球返还公司一级土地开发费用92,194,480元及利息，公司已申请强制执行；南通五建系列工程款诉讼中，部分案件形成预计负债107,176,035.16元，上述事项对本期其他营业外收支及非经常性损益构成影响。

六、风险认知演进：行业判断转谨慎，风险框架连续未变

管理层对行业的定性在两期报告间出现了明显调整：

• 房地产行业：2025年年报表述为"筑底企稳态势，止跌回稳与分化加剧并存"，展望2026年"行业整体接近底部区间……预计下半年市场将呈现'前低后高'的企稳态势"；2026年半年报则表述为"仍处于深度调整期，各项核心指标全面承压，但核心城市市场的韧性逐步显现"，并判断行业"由'高周转增量开发'向'存量优化+保障房+好房子+现房销售+城市更新'的新模式加速转型，下半年进入政策效能释放、筑底修复与市场集中度持续提升并行的关键阶段"。
• 商贸流通行业：2025年年报为"结构性分化与转型升级特征""家具类消费同比增长14.6%"；2026年半年报为"总量下行、结构分化、存量主导"，全国建材家居卖场销售额同比下降4.39%，"存量房翻新、局部改造、以旧换新正逐步取代新房交付成为家居消费的核心驱动力"。

"可能面对的风险"清单在两期报告中保持完全一致（政策风险、市场风险、行业风险、财务风险），未新增风险维度，但行业定性措辞从"筑底企稳"转向"全面承压+韧性显现"，对修复节奏的判断趋于审慎。同时，本期报告通过诉讼进展、预计负债、受限资金等事实性披露，补充了财务风险维度的具体信息。

综合结论

2026年上半年是香江控股经营质量边际修复的窗口期：营收降幅由-61.52%收窄至-3.68%，扣非亏损由-4,706.59万元收窄至-690.57万元，经营活动现金流由-1,108.98万元转为+4.04亿元，合同负债增长65.92%，签约金额半年超过2025年全年，短期与长期借款同步下降，验证了2025年年报"以现金流管理为主要抓手"以及"随新组团销售回款将逐步改善"的判断。

同时，数据也显示修复的基础尚不稳固：商贸流通板块租金收入随行业下行，存货占总资产比例仍达57.24%，非经常性损益由上年度的净收益转为-977.47万元并拖累归母利润，房地产签约面积同比缩减、依赖高端项目单价支撑金额增长。战略层面，公司从"科创、健康产业融合"的多点布局收缩为"家居商贸+城市发展"双核心的存量升级，风险提示框架连续两年未变而行业判断转谨慎，均指向公司当前仍处于以现金流安全为优先的收缩型转型阶段，盈利能力的根本性修复有待后续结转与去化节奏的进一步验证。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。