致欧科技2026中报解读：提效率扩规模驱动收入利润双提速，VC占比升至38.91%

一、战略主题演变：从"抵御冲击"转向"扩规模提速"

2025年年报将宏观环境定性为"复杂多变的国际贸易环境与成本抬升压力"，管理层当年推进的战略排序依次为供应链重构（"中国+N"布局落地）、销售模式多元化（亚马逊SC向VC转型）、AI数智驱动，核心落脚点是"抵御风险冲击、确保企业稳健前行"，对美业务明确执行"收缩聚焦、提质增效"。

2026年半年度报告则将环境定性为"欧美需求平淡、国际形势仍存扰动"，战略关键词变为"聚焦提效率、扩规模的总体战略"，并明确"积极开发新产品、新市场、新技术，实现收入利润双双增长提速"。对比可见，公司战略重心已从关税冲击下的防御性调整，切换为以效率优势为基础的进攻性扩张，美国业务定位亦由"收缩"转为"企稳恢复增长"（二季度收入重回+23.52%同比增速）。

二、业务结构变化：增长引擎从"美加单极"转向"欧洲+新兴市场"

分地区收入对比

2025年受关税冲击最大的美加地区在2026年上半年止跌企稳，收入占比从30.00%降至27.08%；欧洲作为核心市场增速由+16.03%提升至+26.03%，管理层归因于新品扩张突破；拉美市场延续高增并"首次在巴西实现仓储布局"，管理层将其定义为继欧洲、美加之后的第三增长引擎。增长引擎切换特征明显。

分品类收入对比

家具系列占比由2025年的54.33%升至2026年上半年的54.74%，升降桌、床及斗柜收入同比增幅均超过150%，床垫为报告期内全新上架品类并"快速上量"；2025年受低价竞争冲击下滑的宠物系列恢复正增长。公司正在以中大件家具为核心实施品类扩张，全新品占营收比由去年同期的4.35%升至13.87%，全新品加次新品合计占比达31.74%。

渠道结构变化

亚马逊VC收入由2025年全年的13.08亿元增至2026年上半年的18.66亿元，占比由2025年四季度末的24.88%进一步升至38.91%。管理层提示，VC模式使收入确认由终端零售价变为供货价结算，报表收入增速实际慢于GMV增速。B2B（含线上与线下）合计占比已超过45%，公司对单一平台单一模式依赖度下降，非亚马逊平台贡献收入30.92%、同比增长21.83%。

三、关键措施执行情况：2025年报规划的逐项兑现

将2025年年报"2026年展望"与2026年中报经营复盘对照：

• 北美模式转变：2025年报提出"推动亚马逊SC向亚马逊VC模式转化"，2026年上半年VC收入占比由去年同期的9.2%升至38.91%，执行兑现并成为收入增长的核心驱动。
• 供应链韧性：2025年报提出"对美供应链中国加东南亚两地产能布局"，2026年中报披露"美国市场80%出货可由东南亚产能承接"，且美国业务二季度恢复23.52%同比增长，产能切换与市场修复同步实现。
• 增量品类切入：2025年报规划"稳步切入床垫、灯具等增量赛道"，2026年上半年床垫成功上量、立地镜全新上市，家具系列提速至+23.74%。
• 新兴市场突破：2025年报锁定墨西哥、巴西为重点市场，2026年上半年拉美收入+99.44%，其中墨西哥"增长尤为迅猛"。
• AI落地深化：2025年报披露客服环节30%AI自动回复、电商文案自动化提效70%；2026年上半年客服AI自动回复率升至40%、产品文案环节实现"几乎全部AI替代"，累计开发70余个AI agent，AI投入自2023年延续至今并明确为"最高优先级投入项目"。
• 线下渠道：2025年切入欧洲7家大型KA商超，2026年上半年线下B2B收入2.63亿元、同比增长21.75%；2025年报规划的西班牙品牌旗舰店进展在中报中未进一步披露。

四、核心能力建设：从制造型研发转向AI与履约效率

研发投入方面，2025年全年研发投入6,667.87万元、同比下降13.73%，占营业收入比例0.77%，研发人员由304人降至256人，管理层解释为"组织架构优化、研发人员人数和投入工时数下降"；2026年上半年研发投入3,371.01万元、同比转正（+3.11%）。专利产出方面，2025年新增专利208项、累计全球授权1,006项，并获31项国际设计奖项，"TOOLLESS"免工具安装技术构成产品差异点。

值得关注的是能力建设的重心迁移：2025年年报的核心竞争力阐述以"产品生态、欧洲基本盘、全品类规模效应、供应链韧性"为框架；2026年中报将核心竞争力压缩为"履约+商业模式+供应链"的全链路效率壁垒、品牌积累、AI新技术赋能三大支柱，其中AI被首次单独列为竞争力支柱。配套数据包括：美国市场完成6座本地仓布局、尾程单均运费较2024年上半年年复合下降10%以上、以Maezo系列为试点的采购成本降幅超20%并复制至全品类。

五、财务表现与经营质量：收入利润提速，但扣非利润与汇率构成主要扰动

核心财务指标对比

收入与归母净利润增速较2025年显著提速，但归母净利润与扣非净利润增速出现29.16%与-12.55%的背离，差额主要来自两方面：一是非经常性损益5,050.36万元，其中金融资产公允价值变动及处置损益5,041.67万元（含外汇合约公允价值变动收益4,059.26万元）；二是财务费用由上年同期的-0.75亿元转为1.39亿元（+285.35%），管理层明确归因于人民币对欧元、美元升值产生的汇兑损失。剔除股份支付影响后的净利润为2.53亿元、同比+28.31%，与扣非口径的差异源于非经常性项目。

毛利率端，2026年上半年跨境电商零售毛利率35.70%、同比提升0.72个百分点，管理层表示"在商业模式转型影响收入确认、人民币汇率不断升值的情况下，剔除关税退税影响的毛利率依然总体稳定"，美国关税压力降温及一次性退税收益对利润形成正向贡献。资产负债表端，期末存货16.60亿元、占总资产比例升至22.45%，管理层解释为销售规模增大备货增多；货币资金14.48亿元、占总资产19.59%，主要系债权投资到期收回。经营活动现金流净额16.74亿元、同比增长12.40%，连续高于同口径净利润。

六、风险认知的演进：关税风险降温，汇率与宏观需求风险上移

2025年年报列示的风险为四项：汇率波动、地缘政治与贸易摩擦、海运价格波动、市场竞争加剧；2026年半年度报告扩展为五项，新增"海外宏观经济及消费需求波动风险"，并将"地缘政治、贸易政策及境外合规风险"中合规维度单列强化。

风险表述的语气亦有调整：2025年年报称美国关税加征"不可避免地受到负面影响"、政策"高度不确定"；2026年中报表述为"2026年2月美国最高法院裁定依据IEEPA法案征收的前期对华附加关税违法，开启退税流程，这代表着自2025年Q2开始关税对美国经营的严峻挑战开始显著缓解"，同时保留"未来欧美关税依然面临一定的不确定性"。同期披露美国市场收入占营业收入比例约23%。汇率风险的定性则从"可能产生大额汇兑损失"转为报告期内已实际产生汇兑损失，公司提出"进一步提升外汇套期比例、加快资金周转"的应对方向，期末外汇交易合约持仓2,038.27万元、占净资产0.58%。

综合结论

2026年上半年的经营结果验证了2025年年报提出的"欧洲全面扩张、北美聚焦增长、新兴市场快速突破"组合：欧洲收入提速至+26.03%、北美二季度恢复+23.52%、拉美+99.44%，全新品占营收比升至13.87%，亚马逊VC占比升至38.91%并成为报表收入增长的核心驱动。与此同时，扣非净利润-12.55%、财务费用+285.35%表明，在人民币升值周期下汇率已成为利润表最主要的扰动项，而VC模式以供货价结算的收入口径亦使报表增速系统性低于GMV增速。经营质量端，毛利率同比+0.72pct、经营活动现金流净额16.74亿元且持续高于净利润，显示全链路效率改善仍在积累。公司正处于以效率换份额、以模式升级换规模的扩张阶段，后续观察点包括外汇套保比例提升对汇兑损失的吸收程度、VC模式核价让渡与盈利的平衡，以及拉美等高增市场的盈利质量。

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