爱美客2026年中报：收入降幅收窄、净利承压，国际化整合与新品获批进入集中兑现期

一、战略主题演变：从"战略宣示"转向"整合兑现"

管理层对行业环境的定性在两份报告中高度一致：中国医美行业均被描述为"快速发展与深度调整并行的新周期"，行业正经历从"规模扩张"向"质量深耕"的关键转型，逐步回归医疗本质。差异体现在宏观表述的颗粒度上，2025年年报补充了"全球经济复苏乏力、外部环境复杂多变，国内供强需弱矛盾仍较突出"的宏观判断，2026年中报则延续了"宏观经济环境波动及居民消费意愿趋于谨慎"的表述，定调未发生方向性变化。

战略关键词的演进路径清晰：

2025年年报的经营计划侧重战略路径描述，2026年中报则披露了多项具体执行成果：REGEN剩余15%股权收购预计2026年下半年完成交割（交易完成后爱美客国际将持有REGEN公司100%股权）；投资成都凌泰氪生物技术有限公司（持股3.70%）、华夏（青岛）生物科技有限公司（持股15.64%）并取得"注射用脱细胞羊膜基质产品"大中华区未来独家经销权。战略重心从并购落子转向整合深化与生态外延。

二、业务结构变化：冻干粉类产品成为新增长引擎

2026年上半年分产品收入结构出现明显迁移：

数据表明三个结构性变化：其一，溶液类（以"嗨体"为代表）与凝胶类（以"濡白天使"等为代表）两大传统品类收入仍在下滑，但降幅较2025年全年（-27.48%、-26.82%）已明显收窄；其二，冻干粉类产品（聚乳酸类，含REGEN旗下AestheFill等）上半年收入2.09亿元，已超过2025年全年水平，同比增幅973.50%，成为报告期内唯一的增长引擎；其三，冻干粉类毛利率86.91%显著低于溶液类与凝胶类，其占比快速提升对综合毛利率形成结构性下拉，2025年综合毛利率已从上年的94.64%降至92.70%。

从2025年年报渠道数据看，直销收入1,406,098,554.25元（-29.98%）、经销收入1,046,518,607.19元（+2.84%），经销占比由33.63%升至42.67%，渠道结构向经销倾斜，与REGEN全球经销网络并表相呼应。

业务组合的收缩与扩张同步进行：2026年上半年出售艾诺克医疗科技（长沙）有限公司、注销长沙市爱美客科技有限公司（医疗器械注册证数量由期初22个降至期末19个，公司披露主要系转让艾诺克（长沙）公司所致），同时收购南通维脉医疗科技有限公司；2025年则相继并购成都众兴美源（上游原料）、上海维脉（能量源设备）并完成对REGEN的收购。增长引擎从单一"嗨体"大单品，转向"聚乳酸类产品+全球化渠道+新获批品类"的组合。

三、关键措施执行情况：2026年经营计划的半年落地

将2025年年报披露的2026年经营计划与2026年中报进展逐项对照：

报告期内获批密度为近年较高水平：独家经销的注射用A型肉毒毒素（Huons BP）获得《药品注册证书》并已于2026年8月上市销售；控股子公司上海维脉研发的射频皮肤治疗仪获得Ⅲ类《医疗器械注册证》，预计2026年下半年上市；嗨体新增适应症产品处于市场推广阶段。三款产品的收入贡献均将在2026年下半年及以后体现，上半年业绩尚未反映新品放量。

四、核心能力建设：研发投入占比回落，专利与产品管线扩充

研发投入的纵向变化：

2025年研发投入金额与占比均创近年新高后，2026年上半年研发投入绝对值同比下降10.49%，占比回落至11.53%，主要受收入基数变化影响。专利产出方面，2025年完成专利申请61件，2026年上半年申请36件（其中发明专利21件）；期末有效授权专利328项、发明专利89项，较2025年末的210项、59项显著扩充。

产品与平台能力的建设维度在拓宽：报告期内公司及子公司获得Ⅲ类医疗器械注册证13项、Ⅱ类5项、药品注册证（含经销）2项；在研管线已从生物医用材料延伸至生物制品与化学药品，覆盖第二代埋植线、重组人透明质酸酶注射液、司美格鲁肽注射液、去氧胆酸注射液及两款痤疮治疗凝胶。平台层面，"皮肤及软组织衰老调控与创新转化北京市重点实验室"获批设立，公司参与的"牙/颌修复新材料研发及其临床技术体系构建"项目获2025年度国家科学技术进步奖二等奖。核心能力正从单一器械研发向"器械+药品+设备+生物制剂"的多技术平台演进，与"医美+大健康"的战略定位一致。

五、财务表现与经营质量：收入企稳、费用前置侵蚀利润

主要财务指标对比：

注：2025年半年报原披露扣非归母净利润7.22亿元（-33.70%），经年度审计将境外投资购汇产生的汇兑损失2,163.20万元列入经常性损益后，2026年中报按调整后口径对比。

收入端降幅显著收窄（2025年上半年-21.59%收窄至2026年上半年-6.42%），但利润端降幅仍维持在-24%以上，收入与利润的背离主要来自费用投放与产品结构两方面：

• 费用端：销售费用2.35亿元，同比+62.89%，管理层解释为"组建新的产品事业部，人工费用增加，以及新产品的市场费用增加所致"；管理费用0.95亿元，同比+36.48%，系人员增加引起的人工费增加。2025年全年销售费用（+39.72%）、管理费用（+48.62%）已大幅扩张，2026年上半年延续了这一态势，费用前置特征明显。
• 结构端：冻干粉类产品收入占比提升（毛利率86.91%），叠加其营业成本同比+461.85%，对综合毛利率形成下拉；溶液类、凝胶类毛利率同比仅分别变动-0.20、-0.22个百分点，传统品类盈利质量保持稳定。

现金流与资产质量方面：经营活动现金流量净额5.35亿元，降幅（-18.32%）低于归母净利润降幅；期末货币资金19.64亿元，占总资产比重由13.78%升至21.39%（理财到期收回增加）；应收账款0.86亿元，占总资产比重由1.55%降至0.93%，公司披露系加大应收账款管控力度所致。上半年利润分配预案为每10股派发现金红利10元，合计3.01亿元，占归母净利润的50.80%（2025年全年为每10股派8元）。

六、风险认知演进：新增商誉减值与仲裁两项风险

风险清单由2025年年报的6项扩充至2026年中报的8项，新增维度均与国际化并购直接相关：

期末商誉账面价值16.41亿元，占总资产17.88%（上年末占比18.42%），主要形成于REGEN收购。风险认知的扩张与资产结构的变化同步：公司以外币结算的业务比重上升、跨境并购标的经营波动、境外法律纠纷的不确定性，均被纳入正式的披露框架，反映管理层对国际化整合阶段风险敞口的审慎态度。

综合结论

2026年上半年的管理层讨论与分析呈现出"战略延续、执行加速、业绩错位"三个特征。战略层面，国际化与生态化布局延续2025年年报定调，但执行密度显著提升——REGEN整合进入收尾阶段、两项新股权投资落子（凌泰氪、华夏生物）、肉毒毒素/射频设备/嗨体新适应症三款产品密集获批，产品矩阵由注射填充向"填充+肉毒+设备+毛发+代谢"的全场景体系切换，2026年下半年起新品将陆续进入商业化阶段。

业绩层面，收入降幅收窄与利润承压并存：冻干粉类产品（AestheFill等）以同比+973.50%的增速对冲了传统品类下滑，收入端初现企稳信号；但销售费用连续两年高增（2025年+39.72%、2026年上半年+62.89%）及低毛利品类占比提升，使净利润降幅仍达-24.84%，费用投放的回报兑现尚需观察。资产质量维持稳健，经营现金流降幅小于净利润降幅，应收账款管控见效。

值得跟踪的变量集中在四方面：三款新品下半年上市后的放量与毛利率贡献；REGEN剩余15%股权交割及与达透公司仲裁的进展；商誉减值测试结果；以及新产品事业部费用投放的收入转化效率。爱美客正处于从本土医美龙头向全球化平台转型的执行验证期，上半年获批的产品密度为转型提供了弹药，但财务端的验证仍待后续报告期数据支撑。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。