这轮周期，茅台是否会陷入负增长？

一直以来，茅台以其强大的商业模式和巨大的批零差价给人一种永远不会出现负增长印象。哪怕是在上一轮三公消费引发的白酒周期中，也仅有茅台抗住了压力，在所有白酒企业业绩团灭的环境中保持着稳定，并顺利穿越了周期（见附图红色方框内的业绩增速）。因此，很多人简单外推认为这轮周期，茅台同样不会出现负增长。

然而，如果通过对比这轮周期和上轮周期的内外部条件的变化，会发现事实可能远非大家想象得那么美好。

一、外部条件的对比　　

　　 在上一篇《人们口中之“确定性”究竟是一种“常识”，还是另一种危险的“信念”？》中，分别从短期、中期和长期因素的角度阐述了外部条件的变化，因此本文就不再赘述。仅仅只从是否可能影响茅台业绩负增长的角度阐述一下。说到短期冲击最大的不外乎两个:

一是5月2日，中共中央国务院印发《党政机关厉行节约反对浪费条例》中第二十三条中明确规定“工作餐不得提供高档菜肴，不得提供香烟，不上酒。” （见附图）

这一条例直接将白酒政务消费归零。众所周知，自上一轮三公消费以来，网间流传茅台酒政务消费从三公之前的30％-40％下降至现在的低于3％左右（当然，这个数据是否确切另当别论，但这么多年以来，政务消费占比一定是大幅下降了的。），因此很多人认为《条例》的影响绝对没有上一轮三公消费的影响大。

二是6月12日国务院国资委党委召开国资央企集中整治违规吃喝，整治“舌尖上的腐败”（见附图）。

很明显，会议是将《条例》扩围至央企和国资企业。这段时间，各地也传出一些规定细节，想必大家也有所耳闻，这里也就不再赘述了，有兴趣的大家可以去查一查。

值得注意的是，这个《条例》和会议直接让这次禁酒令的影响范围扩大。绝不仅限于政务范围，目前看，已扩展至央国企的内部用酒及其商业用酒场景，甚至部分与它们相关的商业宴请场景。这一点是上轮周期中不曾涉及的领域。

二、内部条件的对比

除了外部环境的变化，我们再来看看这些年来茅台内部环境发生了哪些变化？

首先，我们看一下茅台这些年直销收入及占比趋势（见附图）

从图上可知，茅台直销收入已由2016年的34.8亿元增长至2024年的748.4亿元，增长了整整21.5倍；占比也从2016年的9％增长至2024年的43.9％（23年最高达到45.7％），甚至清晰可见真正直销的爆发时点是从20年开始的，短短5年完成了绝大部分增量。而批发代理只增长了2.7倍，占比也从2016年的91％下降到2024年的56％（见附图）。

虽然直销收入占比达到43.9%，而销量却只占22％，批发代理却占到了78％（见附图）。

以上数据说明了什么呢？这些数据展示出当下茅台内部环境已发生了巨大变化。由2016年90％以上由经销商渠道销售，转变为直销渠道占据了半壁江山。

三、可能的业绩影响

1、茅台渠道产品结构解析：

要分析茅台业绩影响，就需要对茅台各种渠道中产品结构进行解析。在解析产品结构之前，我们先来了解下茅台直销和批发代理渠道的具体构成。茅台直销渠道主要包括自营门店、官方电商平台、团购及企业定制等。茅台批发代理渠道主要就是茅台各地的经销商渠道。

下面，我们来看看茅台产品单瓶价格趋势图（见附图）:

（备注:上图单瓶价格没有考虑13％的增值税影响，如想估算实际市场单瓶均价需将增值税考虑进去。）

从图上可知直销单瓶价格已由2016年的827元/瓶上升到2024年的1934元/瓶，最高峰是2022年，达到2078元/瓶，这些年单瓶价格最高增长了2.5倍; 而批发代理渠道单瓶价格仅由2016年的476元/瓶，增长至2024年的692元/瓶，仅增长了45％，这还是考虑到出厂价由2016年的819元涨了两次价至1169元的情况下完成的。

直销单瓶价格与批发代理单瓶价格如此悬殊，主要来源于以下几点：

1、批零差价。直销渠道飞天茅台价格主要以建议零售价1499元出售，而批发代理主要以出厂价1169元出售；

2、超高端茅台的配比。显然，直销渠道单瓶价格也远高于飞天茅台的建议零售价1499元，这个现象只可能配售了更高端的茅台酒，如年份酒、彩釉、精品、生肖等高价值产品。

3、系列酒的搭售。显然，批发代理渠道单瓶价格为692元/瓶，不仅低于建议零售价1499元，甚至远低于出厂价1169元，这个现象只可能搭售了价值更低的系列酒，如王子酒、迎宾酒、1935系列等。

那么，直销渠道茅台占比究竟是多少呢？我们来看看2024年的各类茅台酒及渠道的几组数据。

显然，直销渠道销量占比不大（21.9%），但收入占比很大（44%），而批发渠道销量占比很大（78.1%）,但收入占比却显得和销量不成比例（56%）。同时，从单瓶价格对比看（直销最高2078元，批发最高692元）。因此，我们有理由相信，直销渠道大部分是在销售飞天和超高端茅台，系列酒占比很少，几乎可以忽略不计。而批发代理渠道承担了几乎所有的系列酒销售任务。

为了证明上述推论假设，我们可以查看一些直销渠道的情况，对于茅台直营店和i茅台，这部分大家都是能够看到的，而企业团购和定制部分，可能很多朋友并不清楚，因此这里分享一个2024年一则茅台企业团购信息：

今年企业团购合同，总数由去年100箱飞天+200箱香溢五洲，总价305万。今年下降到总数200箱(50箱飞天+80箱1升装飞天+40箱精品+10箱15年+20箱龙茅)，总价372万

显然，上述企业团购合同中是不包含系列酒的，其主要由飞天茅台和高价值的超高端茅台酒构成。

2、茅台业绩影响几何？

从近期的飞天茅台酒价格走势看，尽管有酒厂自去年以来的控量保价措施护航，也有茅台前几天的取消茅台经销权的稳价喊话，但飞天茅台价格仍然快速跌破2000元红线，直逼经销商成本红线1800元。而这一切的发生皆源于近期的《条例》和会议。

基于茅台优先绑定战略级客户，对于央企、地方各级国企及金融机构等往往都是酒厂重点关注对象，根据相关信息透露，这些企业的团购和定制需求在直销中占比大约15%-25%之间。这一部分和3%的政务需求，是受《条例》影响最大的，几乎绝大部分的需求可能都会被列入“非合规”而面临场景消失。

如果考虑到政策的“一刀切”效应，以及模糊地带的影响，《条例》可能会造成直销部分接近20%-30%的需求消失。而直销又是酒厂毛利最高的收入来源，其对酒厂收入及利润将产生直接的影响。

然而，这块消失的需求对应的供应量并没有消失，需要其他渠道来帮助消纳。去年，我写了一篇文章《企业方还愿意继续大量购买茅台吗？》，文章对比了新旧团购合同，以当时2000以上的飞天茅台价格，企业团购已经没有多少羊毛可薅了，如果以现在的飞天价格和超高端茅台倒挂的情况，企业方如果按团购政策执行妥妥地要亏很多钱。那么，如果将更多的供应量压给非央企、非国资企业，在当前各家现金流都很紧张的情况下，又有多少企业愿意继续给茅台的面子呢？特别是那些精打细算的民营企业。

如果这些企业无法消纳掉这部分需求，甚至因为现金流问题纷纷放弃团购资质，那酒厂只能通过将量压给经销商渠道进行消化。那经销商们又怎么处理掉这些供应量呢？当然，有实力的经销商可以继续囤货，但资金仍是有限的。飞天茅台跌到2000元左右，大批配额10吨以下的经销商已经不赚钱了，飞天如果跌到1800，很多大商也会进入亏损。因为这些经销商并非只售卖正价的飞天，他们还要完成酒厂搭售给他们的已严重倒挂的系列酒和超高端茅台的任务。这些本已陷入困局的经销商渠道真的能承接来自直销的、多余的供应量吗？我本人持怀疑态度。

在渠道资金链持续紧张的情形下，为了回笼资金，降价甩货也就成了必然。这也是大家这两天看到的价格走势。很多人认为是618电商补贴引发的价格崩塌，然而上行周期同样也有百亿补贴、618促销活动，但茅台价格仍然坚挺。现在为什么就那么怕电商补贴呢？根本还是供应多了，用酒场景变少了，补贴只能改变下跌节奏，并不是下跌趋势原因。

然而，当价格持续下跌时，无论直销还是批发代理，囤酒需求会进一步受到抑制。量价都受抑的情况下，茅台业绩还能稳住吗？从上面给出的单瓶价格走势图可见，直销单瓶价格已在走低，在超高端茅台倒挂越来越严重的情况下，可以预见未来两年直销价格会继续走低。而批发价格在系列酒腰斩，超高端倒挂下似乎也很难支棱起来，大概率能稳住就不错了，甚至不排除单瓶价格也会走低。如果经销商也未能完成稳价增量的任务，茅台业绩大概率也会跟着负增长。然而，现在在单瓶价格走低的情况下，唯一能做的就是增量，但在酒厂挥舞着“取消经销权”的稳价大棒下，经销商如何实现增量呢？

继续压货不可持续，那扩大经销商队伍就可持续了吗？当这些牌都打完了，业绩负增长可能就会来临。