低息环境下：大涨过后的银行股，是否还有投资价值？

#市赚率投资指数基金#

5月20日，国内降息，国有六大行和部分股份行也启动了年内首次人民币存款利率下调。其中，一年期存款利率首次跌破“1%”，国内正式进入低息时代！与此同时，最近一段时间的银行股却出现了大涨，不在创新高，就在创新高的路上。那么，大涨过后的银行股，是否还有投资价值呢？

银行指数的股息率：并不能直接挂钩无风险利率

低息环境下，高股息的银行股受到追捧。仅以近期关注度极高的银行AH指数为例，4月30日最新公告的股息率便高达7.3%。也正是因此，进入到5月份之后，投资者对其趋之如骛，也就理所当然。

不过话又说回来，很多投资者认为：股息率要与无风险利率直接挂钩才对。只要股息率能够达到无风险利率的2倍以上，就不算高估。这样计算的话，人民币10年期国债利率目前是1.7%，2倍的话就是3.4%。仍以股息率高达7.3%的银行AH指数为例，要在4月30日的基础上再涨1倍以上才算高估？显然是不太可能的！

实际上，这样的假设也并不成立。最直观的例子，就是最近几年里美元的10年期国债利率。2020年，美国因为疫情大幅降息，10年期国债利率只有0.5%。2023年，美国因为高通胀大幅升息，10年期国债利率高达5%。短短几年时间，美股企业的分红并没有太大变化，但无风险利率却整整上涨了10倍。如果股息率直接挂钩无风险利率，那么美股应该下跌10倍才对！然而，这样的事情并未发生！由此可见，股息率并不能直接挂钩无风险利率！

银行AH指数：一个会自动AH搬砖套利的银行指数

目前来看，银行股的相关指数有很多。但长期来看，还是跨市场的银行AH指数更易胜出。仍以银行AH指数为例，自发布以来的近12年里，包含分红再投的全受益指数对比，银行AH指数累计涨了近3倍，年化收益超12%。关键是它的最大回撤还是相关指数里最低的，真正实现了“涨得多跌得少”！

仔细看看该指数的编制方案，就会发现这是一个会自动AH搬砖套利的银行指数！编制规则翻译成白话文就是：AH两地上市的银行股，如果短期内A股上涨过多，就会切换成同一公司的H股。如果短期内H股上涨过多，就会切换为同一公司的A股。如此的动态调整，便相当于一个“低买高卖”的AH搬砖套利策略！

去年的时候，我曾写过一篇《AH搬砖套利》的文章。提过一种高级玩法：当AH溢价率逼近历史最低时，搬砖部分H股仓位到A股；当AH溢价率逼近近一年平均时，搬砖部分A股仓位回到H股。这样一来一回，便可顺利完成部分仓位的搬砖套利，吃到一个小差价。至于银行AH指数的搬砖套利，其实也与我的策略不谋而合！

凭借着独特的搬砖特性，4月30日最新公告里的股息率一项。银行AH指数的股息率甚至高达7.3%，反观中证银行指数的股息率则是略逊一筹的6.33%。也正是因此，跟踪银行AH指数的银行ETF优选（517900），今年以来的份额暴增了80%！

40美分买入1美元：揭秘了内在价值的计算方法

接下来要说的是，为了学习巴菲特，我发明了一个叫作“市赚率”的估值参数。其公式为：市赚率=市盈率/净资产收益率（PR=PE/ROE）。考虑到ROE是个百分数，所以真实公式是：PR=PE/ROE/100。1988年和1989年，巴菲特两次建仓可口可乐，市赚率平均值刚好就是0.4PR。从那时起，用“40美分买入1美元”就成了巴菲特的口头禅。巴菲特4折5折6折买股，我也照猫画虎4折5折6折买股。如果是指数基金，则可放宽到7折左右每月定投。

针对“赚假钱”的公司，我又以50%股利支付率作为标杆，加入了N这个修正系数（PR=N*PE/ROE/100）。股利支付率≥50%的企业，修正系数为1.0（50%除以50%）；股利支付率≤25%的企业，修正系数为2.0（50%除以25%）；50%＞股利支付率＞25%的企业，例如35%的企业，修正系数为1.43（50%除以35%）。

值得注意的是，巴菲特经常念叨DCF现金流折现，并把长期国债利率作为折现率估值股票。简单来说，就是低息环境可以提升股票市场对高估值的容忍度，反之则亦然。根据DCF计算器的数据测算，低息环境下，市赚率的合理估值会上移至1.1PR～1.4PR之间。高息环境下，市赚率的合理估值则会下移至0.7PR～0.9PR之间。上世纪80年代，巴菲特曾在股东信里分析过两个案例，合理估值均为0.8PR左右，也刚好符合当时的高息环境。

估值行业类指数基金：选出行业龙头即可

估值行业类指数基金，我最常用的方案就是选出行业龙头进行估值。最典型的，就是中概互联ETF（513220），我会选出腾讯控股作为行业龙头进行估值。如果腾讯高估了，就意味着中概互联高估的概率很大了。反观前文提及的银行ETF优选（517900），我会选出招商银行作为行业龙头进行估值。如果招行高估了，就代表银行ETF优选高估的概率很大了。

今日收盘，招商银行的TTM 市盈率为7.46PE，TTM ROE为14.01%。股利支付率为35%，修正系数为1.43。招商银行的修正市赚率=N*PE/ROE/100=1.43*7.46/14.01%/100=0.76PR。考虑到目前的低息环境，所以银行ETF优选（517900）基本算是7折左右的定投舒适区。

最后要说的是，当招商银行的修正市赚率涨到1PR附近时，我会提醒广大读者越涨越卖。到那时，少数读者肯定会反驳：现在是低息环境，所以“这次不一样”。借用投资大师邓普顿的名言：股市里最贵的就是这句话！

$银行ETF优选(SH517900)$ $招商银行(SH600036)$ $中概互联ETF(SH513220)$

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