财报简评：万华化学熬出头了？

近期，越来越多的上市公司中报密集披露，其中也有不少是研究院跟踪覆盖过的。一些着重关注的公司，我们已在价投圈内以文字形式做过点评。

今天的文章，证星研究院结合免费AI助理“问小巴”工具，一起同大家再来看一看万华化学最新的中报情况。

以下为主要内容(内容源自问小巴)：

万华化学的核心分析如下：

1. 生意好不好：聚焦进入门槛、竞争优势与持续性

进入门槛与定价权：

万华的核心业务是聚氨酯(MDI/TDI)，技术壁垒和规模效应是其护城河。MDI全球产能高度集中(CR5超80%)，万华作为全球龙头，享有成本优势和定价权。

但新材料如POE是增量，但尚处爬坡期，需验证商业化能力；石化业务则门槛低，竞争激烈，拖累整体。整体来看，万华的多元化布局尚未形成接力，削弱了整体优势。

竞争优势持续性：

历史ROIC佐证：近10年ROIC中位数12.32%(最低7.2%)，2024年为8.3%，显示回报能力一般且波动大。聚氨酯板块毛利稳定(2025H1约29%)，但石化业务净利率仅0.06%，新材料毛利降至22.05%，反映业务结构并不平衡。

客户锁定与周期抗性：

MDI下游应用(冰箱、汽车)需求刚性，但房地产疲软压制增长；TDI当前价格低位，若持续反弹可能改善利润，但客户因价格敏感转换成本不高，定价权受供需周期主导。

2. 财报点评：中报核心事实与拐点研判

业绩表现：

上半年万华营收909.01亿元(同比-6.35%)，归母净利61.23亿元(同比-25.1%)，Q2利润与Q1持平(约30亿)，主因石化需求疲软及成本传导失效(营业成本占比86.2%)。但Q2和Q1差不多其实就不算恶化。

毛利13.84%(同比-15.67%)，净利率7.39%，三费占比仅2.81%，显示运营效率尚可，但无法抵消行业低谷冲击。

2025H1投资现金流净流出178亿，有息负债高达1094亿(短债564亿+长债531亿)，利息支出吞噬利润(财务费用5.98亿)。流动比率0.64、货币资金/流动负债仅30.6%，债务风险凸显。

业务分拆：

聚氨酯：量价韧性支撑基本盘，新产能(如福建MDI/TDI)贡献增量，但Q3价格反弹能否持续需观察库存去化(行业库存去化周期约2-3季度)。

石化：营收利润双降，净利率趋零，参考同行显示行业性过剩。

新材料：POE等新增产能潜力大，但爬坡期利润贡献有限。

拐点与利润展望：

Q3 MDI/TDI涨价提供短期催化，历史价差分位数低位(TDI在底部区间)表明反弹空间存在。但超预期幅度依赖需求复苏强度。

券商预测2025年净利润139亿，需尽量满足三个条件：①MDI价格企稳回升；②石化业务扭亏；③新材料放量。当前中报显示三大条件未兑现。

3.估值测算：尚未进入击球区

当前估值锚定：

静态PE 15.13倍(基于2024年利润130亿)，动态PE约14.25倍(基于2025E预测139亿)。

周期股估值需结合盈利底部，参考历史：中性情景PE15倍×160亿利润=2400亿市值；悲观PE10倍×140亿=1400亿。当前市值处于两者区间，需警惕石化业务持续亏损带来的拖累情况。

4.小巴总结：

万华化学的聚氨酯业务护城河稳固，但多元化扩张和债务压力削弱了整体生意质量。2025年中报凸显周期底部特征，Q3价格反弹提供短期希望，但全年140亿，或者更多利润预测需多重乐观假设支撑。

当前估值反映部分悲观预期，下行风险有限，但上行仍需等待需求复苏与资本开支效率的改善。价投启示：万华化学符合“合理价格投资中等生意”场景，建议持续跟踪：1)POE产能爬坡；2)石化亏损收窄；3)债务率优化。

PS：周期股估值其实就是死跟供需价格和宏观风险，要是公司的主营产品需求不行了或者产能过剩了，要有敏锐感知。

PS:本文内容仅为观点分享，不做投资建议。