利通电子2026年中报：算力收入占比首超制造，设备经销放量与预收现金流的增长成色

2026年8月28日，利通电子（603629）披露2026年半年度报告（未经审计）。本报告期公司实现营业收入21.01亿元，同比增长38.58%；归母净利润7.02亿元，同比增长1,275.15%；扣非归母净利润6.15亿元，同比增长1,088.95%；经营活动现金流量净额25.73亿元，同比增长733.23%。本文以该中报管理层讨论与分析为主线，对照2025年年报（收入33.07亿元、归母净利润2.93亿元）及2025年半年报（收入15.16亿元、归母净利润0.51亿元）的表述，梳理公司经营策略的迁移与执行效果。

一、战略基调演变：从算力重资产扩张转向"经销放量+预收驱动"的轻资产周转

管理层对行业环境的定性在两份报告之间保持一致但语气递进。2025年年报称"AI领域token日均调用量到2026年3月增至140万亿，呈指数级高速增长""全球范围内AI算力短缺"；2026年中报则直言"2026年上半年智能算力需求仍然火爆""算力缺口在全年持续存在并进一步拉大"，并将2025年国内智能算力服务市场规模（中国信通院口径）定位于"已突破1,300亿元"。对液晶电视行业的判断则延续"存量博弈、终端需求偏弱"，据奥维云网（AVC）统计，2026年上半年国内电视机出货量同比下降9.2%，较2025年全年的下降4.8%降幅扩大。

战略执行层面出现三个可辨识的转向：

• 算力资源扩张节奏放缓。2025年公司算力规模由13,000P增至38,000P（+192.31%），全年新增固定资产20,929.40万元、新增使用权资产9,712.37万元；而2026年6月末可调度算力规模仍为38,000P（自有16,000P、转租22,000P），较上年末未发生变化，且报告期内提前偿还算力融资租赁款，租赁负债期末余额4.70亿元，较期初下降45.46%。
• 资金与负债结构切换。2025年末公司以融资租赁为主要债务工具（使用权资产受限余额12.55亿元）；2026年上半年转为"预收货款+银行借款+债券"组合，期末长期借款3.51亿元（+101.72%）、新增发行科技创新债券1.99亿元，一年内到期的非流动负债9.29亿元（+52.74%），6月末资产负债率68.24%。
• 增长引擎由"自建算力出租"转向"设备经销与转售"。2025年年报将AI算力定位为"公司未来增长的主攻方向"，2026年中报则描述为"算力设备及配件（如内存条）的销售业务收入增长显著"，上半年算力设备经销收入较上年同期增长2,455.25%。

二、业务结构变化：算力收入占比首次超过制造端，算力内部经销规模超租赁

从收入体量看，两大板块的相对地位在2026年上半年发生反转：

2025年全年算力收入占主营收入比重约36%，制造端仍是收入主体；2026年上半年算力收入12.74亿元已超过制造端收入的8.27亿元，成为第一大收入来源。值得注意的是，这并非制造端自然增长下的结构演进——制造端收入同比减少19.75%，公司明确表示系"裁撤亏损产品及产线、优化产品结构"的主动收缩，同时以自动化改造与成本传导维持单位盈利改善。

算力业务内部结构的切换更为剧烈。按业务模式拆分（均为净额法/相应口径，公司未单列制造端同比基数）：

由于经销业务占比抬升，算力业务表观综合毛利率由2025年的49.69%升至2026年上半年的68.22%（+25.27个百分点），但还原总额法后的综合毛利率为7.65%，同比下降6.38个百分点。管理层对毛利率口径的注释提示：经销与境外转租采用净额法核算，表观毛利率并不对应真实盈利厚度。分地区看，2026年上半年境外算力收入1.80亿元，同比增长1,459.94%（还原总额法毛利率14.47%），而2025年全年境外算力收入仅0.24亿元（-17.84%），海外转租业务在2025年收缩后于2026年上半年重新放量。

制造端产品层面：2026年上半年精密金属冲压结构件销售7.16亿元（71,636.75万元），同比减少22.37%，销量1,089.80万件（套），同比减少19.86%，平均单价65.73元、单位成本57.43元，毛利率12.63%，较上年同期提高2.47个百分点；电子元器件销售0.69亿元（6,945.19万元），同比增加7.94%，毛利率13.58%，提高0.36个百分点。毛利率修复与销量下滑并行，符合"放弃低价订单、收缩亏损产能"的管理层表述；对比2025年全年结构件毛利率9.87%（+1.28个百分点），修复趋势在2026年上半年延续。

利润载体出现迁移。2025年主要利润来自世纪利通（全年净利润2.30亿元）；2026年上半年利润集中于贸易与境外通道：

利畅贸易半年净利润3.25亿元已超过其2025年全年0.45亿元的逾7倍，与设备经销放量、结算通道变化存在对应关系；墨西哥体系（以新加坡母公司为口径）亏损由2025年全年的138.83万元扩大至2026年上半年的1,486.30万元，"努力实现墨西哥工厂减亏、扭亏为盈"的年度规划在上半年尚未兑现，而越南工厂继续保持盈利。

三、2025年年报经营计划的执行情况

2025年年报就2026年提出两组经营计划，本中报可作如下核对：

同时，2025年年报中"算力长期租赁合同期限均在36个月以上、金额可覆盖设备投资及回报"的表述，在2026年中报中升级为"算力长期租赁服务已排至2030年以后，现有算力利用率接近100%"，存量订单的可视化程度进一步提升。

四、核心能力建设：专利产出以算力为主轴，制造端保持规模地位

研发投入口径上，2025年年报披露研发费用9,523.58万元，同比增加13.03%，占营业收入比重2.88%（合并报表口径），研发投入全部费用化，研发人员252人、占总人数12.56%；当年专利申请19项，新增专利授权3项（均为发明专利），新增软件著作权0项。2026年半年报未单独披露研发费用与研发人员变动，期末口径为授权专利合计21项（发明专利7项、实用新型专利14项）、算力相关软件著作权22项，专利结构中算力技术占比明显提升。

能力表述的重心亦有偏移：2025年年报强调"直接运营AI算力云规模38,000P，AI算力规模、云服务技术水平与经营业绩居于业内领先地位"，并将金属结构件业务的行业地位表述为"产能、产量与销售均继续保持业内第一"（年加工钢材近12万吨、金属背板年产超3,000万张）；2026年中报则将算力优势细化为先发、资源与规模、全球布局、集群建设运维四类，其中"与NVIDIA、超聚变等GPU服务器制造商建立战略合作""算力业务覆盖国内头部互联网企业、AI大模型企业"及"较早在海外布局算力业务"为新增强化的表述。制造端竞争优势的陈述（规模、客户、产品开发、品质）在两份报告中基本一致，未见新增能力项。

五、财务质量与现金流：预收货款前置推高现金流，负债与融资工具切换

2026年上半年经营现金流25.73亿元，不仅远超同期归母净利润7.02亿元，也高于同期营业收入21.01亿元，公司解释为"算力业务的预收货款增加所致"。资产负债表佐证了这一机制：

现金流的大幅前置意味着后续期间收入确认与利润转化具备一定缓冲，但也对应较高的负债水平与预收款履约义务。2025年全年经营现金流9.38亿元（+1,152.75%）、2025年半年报经营现金流3.09亿元，2026年上半年25.73亿元的绝对规模已为2025年全年的2.74倍，增速（+733.23%）与2025年一季度（+215.44%）相比进一步加快。

盈利构成方面，2026年上半年非经常性损益净额0.88亿元，其中持有金融资产公允价值变动及处置损益0.82亿元（主要为富乐德股权期末公允价值变动，本期确认8,181.24万元）、非流动资产处置损益1,719.35万元；2025年全年非经常性损益0.57亿元、富乐德全年确认公允价值变动收益6,271.00万元。扣非归母净利润6.15亿元与算力业务净利润6.34亿元基本同量级，显示剔除投资损益后的盈利主体为算力业务。境外资产期末10.97亿元、占总资产13.18%，低于2025年末的8.92亿元、14.16%，总资产扩张（期末83.21亿元，+32.09%）主要由境内预收款与存货等科目驱动。

分红政策延续：公司拟以扣除回购专户后36,542.8万股为基数，每10股派现1.70元（含税），预计派现6,212.28万元；2025年度方案为每10股派现3.70元并转增4股、合计派现1.17亿元（占归母净利润40.08%）。2026年7月公司已完成资本公积转增股本。

六、风险认知的演进：由定性提示走向量化披露与价格下行预警

两份报告的风险框架均为六类（双主业经营、负债率、地缘政治、客户集中、经营风险、实际控制人），但表述的谨慎程度明显递进：

风险措辞的变化与经营事实相互印证：2026年上半年算力业务毛利率（还原总额法）同比下降6.38个百分点、技服维保毛利率下降19.88个百分点，已出现管理层提示的"毛利率承压"迹象；算力规模增速归零后，公司对"租金下行压力"的预警从侧面说明扩产策略让位于存量变现。客户集中度风险在两份报告中均被提及，2025年年报披露前五名客户销售额占年度销售总额66.06%。

综合结论

利通电子2026年上半年的管理层讨论与分析勾勒出一条清晰的策略弧线：算力业务完成从"重资产自建、规模扩张"到"存量订单执行+经销放量+预收变现"的切换，收入结构上算力首次超过制造端、算力内部经销规模首次超过租赁，利润与现金流因此创出历史同期新高，但也伴随综合毛利率（还原口径）下行、可调度算力规模停滞及墨西哥体系亏损扩大等结构性变化。制造端以收入收缩换取单位盈利修复，亏损收窄至1,623.83万元，但距2025年报提出的"整体扭亏为盈"仍有距离。后续值得跟踪的验证点包括：下半年已签约算力订单的交付与结算节奏、设备经销毛利率（还原后6.07%）在放量后的稳定性、租赁订单排期至2030年以后对应的客户履约与预收款结转，以及海外制造与算力两个板块在贸易环境变化下的盈亏再平衡。2025年年报所作"提升轻资产AI算力业务水平、打造算力云服务品牌"的规划，其成色将主要取决于经销业务之外的云服务与技术服务的盈利能力能否跟上收入规模的扩张速度。

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