海创药业2026年半年报：海纳安医保放量营收增317.48%，管线聚焦与研产一体化并行

2026年半年度报告是海创药业（688302）首个在产品纳入国家医保目录后完整执行的半年度。本节以2026年半年报第三节"管理层讨论与分析"为主，对照2025年年度报告同章节，从战略取向、业务结构、规划执行、能力建设、财务质量与风险认知六个维度进行追踪。

一、战略主题演变：从"获批上市、筹备商业化"转向"医保放量、研产一体化"

2025年年度报告的经营回顾围绕两个里程碑展开：氘恩扎鲁胺软胶囊（海纳安）于2025年5月获国家药监局批准上市，2025年12月纳入国家医保药品目录；管理层将当年定性为商业化进程"取得关键突破"之年，策略关键词为"医学-市场-准入-销售"四轮驱动、"自营+招商"双轨销售以及"研产销一体化"的远期定位。

2026年半年报中，战略重心明显前移：管理层将报告期重点工作归纳为医保落地执行与商业化准入推进、研发管线里程碑兑现、产能建设与质量体系升级、全球化布局四类，并明确表述公司"顺利完成从'研发型'向'研产一体化'的战略转型"。两期表述对比：

战略基调从"验证产品可上市"转向"验证产品可放量"，收入端的兑现成为管理层叙述的核心线索。

二、业务结构变化：收入集中于单一品种，管线向高效项目再聚焦

收入结构方面，公司自2025年5月首次产生药品销售收入，2026年上半年药品销售收入54,945,416.53元（5,494.54万元），占营业收入99.95%，且全部来自境内；上年同期药品销售为1,306.88万元。2025年全年药品销售收入为2,019.25万元、医药中间体等其他收入27.73万元。公司收入已完全切换为海纳安单一品种驱动。

管线结构层面，两期对比呈现出明显的聚焦与再配置：

增长引擎未见切换——公司仍处"海纳安单一引擎"阶段；但管线梯队中，HP515（MASH/减重）与自免管线（HP570、HC-X049）的投入权重明显抬升，前列腺癌领域则由"单药治疗"转向"适应症前移+PROTAC联合用药"的双线叙事。

三、关键措施执行情况：年报经营计划逐项落地，研发资源出现主动再配置

2025年年度报告"公司关于公司未来发展的讨论与分析"提出四项经营计划，对照2026年上半年执行情况：

值得关注的是，2025年年报中HP518的进展表述为"已完成中国Ⅱ期临床试验全部参与者入组"，2026年半年报披露该单药试验"拟暂停"，转向联合抗肿瘤药物覆盖更广泛晚期患者群体的路径；与之配套，公司于2026年8月审议通过《关于首次公开发行股票部分募投项目子项目调整的议案》（尚需股东会审议）。研发投入的资源配置由"多线并行"转向"聚焦高确定性项目"。

四、核心能力建设：研发强度自然回落，自主生产能力落地

研发投入总量在2025年收缩后企稳：2025年度研发投入11,270.77万元，同比减少35.24%；2026年上半年研发投入5,767.43万元，同比微增1.24%，全部费用化。研发投入占营业收入比例由上年的550.60%降至104.92%，管理层注明系营业收入增加所致。

专利数据存在口径差异：2025年年报披露截至2025年末累计申请发明专利310项、获授权132项，2026年半年报披露截至2026年6月末累计申请259项、获授权107项，累计申请与授权数均低于上年末披露值，半年报未就口径变化作出说明，需要后续披露验证。

能力建设围绕三条主线：其一，技术平台向分子胶降解与AI/CADD延伸，HP570完成临床前候选化合物（PCC）确定，为分子胶平台首个标志性产出；其二，生产环节实现从委托生产向"原料药委托生产+制剂自主GMP生产"切换，采购体系同步转为"研发采购+商业化生产采购"双主线；其三，商业化组织扩张，销售费用中人工与学术推广支出大幅增加，商业化团队成为人员增长的主要去向。

五、财务表现与经营质量：收入放量与亏损收窄并行，费用重心转向商业化

收入端，2026年上半年收入为2025年全年的2.69倍，且系在2025年12月国谈降价、2026年1月1日执行医保价格之后实现的，量增明显对冲价降；2025年四季度因医保价格补差及经销商退货出现单季营业收入-288.19万元，2026年上半年已无该项扰动。利润端，亏损连续收窄，但扣除股份支付影响后的净利润为-5,594.84万元，较上年同期-5,482.36万元扩大，说明经营层面的减亏主要由股份支付费用到期减少贡献，原生亏损改善有限。

费用结构呈现明显切换：销售费用上半年已超过2025年全年水平（4,216.28万元对3,769.11万元），管理层解释为销售人员增加、薪酬支出及市场学术推广活动开支增加；管理费用因股份支付费用减少而下降11.84%；研发费用微增。营业成本因上年同期销售的是NDA审评阶段核查批产品（成本已计入研发费用）、本期按销量结转生产药品成本，同比+2,237.26%至146.41万元。资产负债表方面，期末总资产127,306.41万元（12.73亿元），较年初减少2.80%；归属于上市公司股东的净资产100,747.08万元（10.07亿元），较年初减少5.27%；长期借款维持10,000.00万元。

六、风险认知的演进：框架延续，营运资金与单品种依赖表述具体化

两期风险因素的章节结构一致，均覆盖尚未盈利、业绩亏损、核心竞争力、经营、财务、行业、宏观环境七类风险，但表述密度有明显变化：

• 营运资金风险首次以三年现金流序列呈现：经营活动现金流量净额2024年度-18,708.31万元、2025年度-10,887.82万元、2026年1-6月-4,639.41万元，管理层以此支撑"销售收入仍无法满足营运资金需求、需通过其他融资渠道取得资金"的判断。
• 商业化相关风险表述从2025年年报的"商业化准备投入保持较高水平"延续为"商业化投入保持较高水平，导致公司累计未弥补亏损不断增加"，并重申未来一定期间无法盈利或无法利润分配的风险。
• 医保相关表述出现双向强调：一方面确认海纳安首次纳入目录"对公司经营产生积极影响"，另一方面强调若产品未来被调整出目录可能对收入产生较大波动的风险。
• 行业地位相关表述维持"国内首款获批上市治疗该适应症的国产创新药物""国内首个进入临床阶段的口服AR PROTAC""国内外均无同类靶点产品获批上市"等定性，未引用第三方市场份额数据。

风险认知的整体方向未见转向乐观，反而是将"产品获批、纳入医保"后的执行风险（放量节奏、进院覆盖、价格体系、单品种依赖）放在更具体的位置。

综合结论

2026年上半年是海创药业医保放量的第一个完整执行期：收入5,497.06万元（同比+317.48%）、归母净亏损5,621.81万元（同比收窄9.11%）、经营现金流净流出4,639.41万元（继续收窄），同时完成GMP自主量产与研产一体化转型，HP515中国IIa期达到主要终点、氘恩扎鲁胺BCR适应症III期获批为管线提供后续催化剂。同期出现的三个结构性变化值得持续跟踪：一是收入集中于海纳安单一品种，增长弹性与价格、放量节奏高度绑定；二是HP518中国mCRPC单药试验拟暂停并伴随募投子项目调整，研发资源向联合用药、HP515及自免管线倾斜，管线收敛的收益与风险有待数据验证；三是销售费用半年即超2025年全年，商业化投入强度与亏损收窄之间的平衡，将取决于收入的后续放量斜率。专利累计数据在年报与半年报之间出现口径性回落，亦需后续披露予以澄清。营运资金消耗速度（经营现金流三年序列-18,708.31万元、-10,887.82万元、-4,639.41万元）与再融资安排，是评估公司经营可持续性的另一观察变量。

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