新赛股份2026年中报管理层讨论与分析：扭亏为盈叠加去杠杆，全产业链转型进入兑现期

一、战略主题演变：主线延续，从"规模扩张"走向"规模与效益并重"

2025年年报与2026年半年报均将发展战略表述为"坚守农业，深耕棉花"（前者为"规模增长、提升价值"，后者为"扩大规模、提升价值"），并同样以"稳增长、调结构、防风险"为经营主线，以构建棉花"种植－加工－流通"全产业链优势为方向。战略表述保持连续，但经营结果出现实质变化：2025年全年归母净利润亏损1.42亿元（亏损较上年收窄1.02亿元），2026年上半年归母净利润1.25亿元、扣非归母净利润1.47亿元，实现由亏转盈。"提升价值"在半年报中被管理层以"各项工作取得了阶段性成效"定调，而2025年年报的定调为"为公司高质量发展奠定基础"，阶段定位由"打基础"切换为"见成效"。

二、业务板块表现：增长引擎切换，贸易平台与棉籽深加工成为利润主体

皮棉业务：量增驱动收入，价格回升修复毛利

2025年全年皮棉销售量18.04万吨（+121.75%），皮棉产品收入23.79亿元、毛利率-0.43%；2026年上半年皮棉销售数量较上年同期增加7.31万吨，对应营业收入同比增加11.77亿元。管理层归因于"皮棉等产品市场价格回升"，2026年上半年郑棉主连价格区间为15590元/吨至17000元/吨，较2025年郑棉主力12,315-14,700元/吨区间明显上移。毛利端，皮棉存货跌价准备计提同比减少1,657.80万元。

棉籽精深加工：生物蛋白业务放量延续盈利

新赛生物蛋白科技2026年上半年销售三级棉油、棉蛋白、短绒、棉壳等产品，实现营业收入2.38亿元，较上年同期增加1.31亿元；管理层披露其产品销售率达97%，盈利态势延续。2025年该子公司净利润2,261.98万元，同期棉蛋白收入1.91亿元（+318.28%）。该业务是工业板块（2025年毛利率5.60%）的核心支撑。

子公司格局：吉棉通由亏转盈，成为利润贡献主力

吉棉通2024年11月成立、2025年全年亏损，2026年上半年成为最大盈利来源，对应收入贡献14.97亿元、占总营收比重约58%。管理层将其与"期现结合、三流合一"的供应链集成服务平台转型绑定，该模式在2025年年报经营计划中被列为重点工作，2026年半年报确认"取得积极进展"。

收缩业务：矿产板块由自营转向租赁经营

2025年氧化钙/石灰石收入2,999.39万元、毛利率-11.94%，正大钙业、聚鑫钙业2026年上半年"亏损额较上年同期大幅收窄"。期内公司通过新疆产权交易所将可利物流铁路专用线等资产整体出租（首年租金487.50万元、租期5年）、正大钙业生产设施整体出租（首年租金238万元、租期4年），明确表述"由自营转变为租赁经营，有利于降低营运成本和经营风险"。该举措与2025年年报"两资两非"清退、闲置资产盘活的部署一脉相承。

三、关键措施执行情况：上年度经营计划逐项落地

2025年年报提出2026年五项经营计划，2026年半年报披露的执行情况可逐一对应：

• 南疆整合轧花资源：半年报披露"重点在南疆棉产区整合优势资源，提升疆内籽棉收购市场份额"，与计划中"在南疆重点棉产区收购籽棉资源丰富的轧花企业"方向一致；
• 籽棉收购关口前移：对应"主动对接优质棉农、专业合作社和新型农业经营主体开展籽棉预订，提前锁定优质棉花原料资源"；
• 供应链集成服务平台转型：通过"期现结合、三流合一"模式推进，半年报认定"取得积极进展"；
• 成本控制与亏损治理：制定印发《新赛股份采购管理办法（试行）》，"截至6月末，子企业亏损户数较2025年末明显减少，亏损面较上年末大幅收窄"；
• 业财深度融合：建立"事前预算、事中控制、事后分析"的全流程闭环管理，管理费同比-0.26%、财务费同比-1.72%（融资成本下调）。

四、核心能力建设：研发投入放大，但专利储备持平

研发费用增速显著高于收入增速，管理层归因于生物蛋白科技公司研发投入增加；该公司已于2025年申报高新技术企业成功，2026年上半年收到高新技术企业认定奖（计入政府补助）。专利数量与2025年末持平，核心竞争壁垒仍以区位原料（籽棉加工能力20万吨、14家轧花企业）、政策资源（2026-2028年目标价格每吨18600元、"优棉优补"）和品牌（"新赛"商标43件）为主。

五、财务表现与经营质量：收入高增、现金流转正、资产负债表收缩

主要财务指标对比

资产负债表显著"瘦身"

存货与短期借款同步大幅压降，叠加筹资现金流净额-43.34亿元（主要为偿还借款238,488.16万元及减少新增借款77,907.00万元），表明公司在价格上行周期内加快销售、回笼资金并主动去杠杆。2025年全年经营现金流为-13.17亿元（管理层归因于年末业务量增加、购买商品付现增幅大），2026年上半年转正至24.20亿元，现金流向逆转。

利润质量

2026年上半年非经常性损益合计-2,154.29万元（其中皮棉期货业务投资收益及浮动盈亏-822.34万元、母公司处置三宗土地收益1,699.50万元、所得税影响-3,017.13万元），扣非归母净利润高于归母净利润1.47亿元对1.25亿元，盈利主要由主业贡献。值得注意的是，皮棉期货及基差点价业务产生的投资收益-5,669.57万元、公允价值变动收益5,678.71万元，两项对冲后合计约9.15万元，期货套保工具对当期损益的影响已较上年同期（-2,470.77万元+8,245.79万元）明显收敛。

六、风险认知演进：由"气候主导"转向"宏观与竞争并重"

风险清单从4条调整为3条，但表述更强调外部环境的不利因素，引用中央经济工作会议"外部环境变化带来的不利影响加深"的判断，并首次在半年报层面提及人工智能、大数据、物联网对棉花行业生产方式与商业模式的重塑。应对措施方面，管理层延续"提前锁定原料、严格成本与库存管理、提升市场预判能力"的框架，未新增具体的风险对冲工具安排。

七、预测与实际的校验：面积调减预期与实播数据的落差

2025年年报预计2026年新疆棉花种植面积控制在3,600万亩左右、较2025年减少500-700万亩（减幅超10%）；2026年半年报引用国家棉花市场监测系统数据，2026年全国实播面积4,632万亩（同比-3.1%）、新疆实播面积4,153.5万亩（同比-3.4%，即减少146万亩）。实际调减幅度显著小于年报预测，管理层在半年报中将政策定性为"逐步引导非宜棉区和低产低效棉田有序退出"，口径较年报预测更趋温和。供给端政策预期的修正，叠加新疆产量2025年首破600万吨（616.5万吨、占全国92.8%），构成下半年棉价与籽棉收购成本博弈的主要变量。

综合结论

新赛股份2026年中期管理层讨论与分析呈现三条清晰线索：其一，盈利能力发生实质性反转，上半年归母净利润1.25亿元、扣非1.47亿元，对应加权平均净资产收益率30.85%，与2025年全年-34.37%形成镜像对照，皮棉价格回升与生物蛋白业务放量是双引擎；其二，资产负债表主动收缩，存货、短期借款、预付账款分别下降91.55%、75.00%、84.44%，经营现金流由-13.17亿元（2025年全年）转为+24.20亿元（2026年上半年），去库存与去杠杆同步完成；其三，业务结构迁移明显，吉棉通由2025年亏损2,146.35万元转为上半年盈利1.30亿元，成为最大利润主体，氧化钙板块（正大钙业、聚鑫钙业）则通过整体出租转向租赁经营，印证"聚焦主业、清退低效"的路径。战略上"稳增长、调结构、防风险"主线连续两期保持稳定，上年度经营计划中关于籽棉资源锁定、供应链平台转型、亏损企业治理、业财融合的部署均在下一年度报告中获得实质性进展确认。需持续跟踪的变量包括：皮棉价格高位回落对下半年存货跌价准备的影响、新赛棉业亏损收窄的持续性（上半年仍亏损0.69亿元）、以及新疆面积调减幅度低于预期对籽棉收购成本端的传导。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。