*ST航图2026年中报管理层讨论与分析：营收再降82.46%，战略由扩张全面转向收缩，退市与流动性风险主导

一、战略主题演变：从"拓展规划"转向"收缩求生"

两份财报对宏观环境的定性表述一致，均称"国民经济运行延续稳中向好态势"，但对自身处境的描述截然不同。2025年年报的经营讨论仍以发展理念为主线，"增强上游数据获取、加速平台云化转型、扩大下游行业应用优势"与"精细化管理"并行，并制定了以营销网络下沉、SAR星座建设、国际化拓展为主轴的2026年度经营计划。

2026年半年度报告虽沿用同一发展理念表述，但经营策略核心已切换为防御性收缩：公司明确"仅承接具备财政保障的业务""主动收缩高垫资、回款无保障的项目，优先保障存量项目交付"。业绩归因也从2025年年报的"订单减少"扩展为"宏观经济环境压力、资金约束等多方面因素"叠加"军队采购资格暂停、地方财政预算收紧"。战略重心由规模扩张与市场开拓，转向现金流保全与风险敞口收敛，这一转变在半年报"报告期内公司经营情况的重大变化"一节中被定性为"公司经营发生重大变化"。

二、业务结构变化：三条产品线同步收缩，云服务成唯一增长点

PIE+行业为公司最大收入板块，2026年上半年收入不足上年同期的十分之一，管理层将此归因于主营民用订单减少与特种领域业务因军采暂停大幅下滑，与2025年年报披露的"特种领域收入从6.60亿元下滑至约5,000.00万元"构成连续两年的大幅收缩。云服务产品线是唯一实现增长的业务，公司称PIE-Engine的SaaS服务、SAR订阅式服务持续落地，但其245.36万元的体量仅占总收入的4.83%，尚不足以承接收入引擎的切换。2025年年报分业务类型数据显示，高毛利的自有软件销售（毛利率97.35%）收入仅330.50万元，项目型业务（系统设计开发、数据分析应用服务，合计毛利率约18%）仍是收入主体，收入结构的项目化、低毛利属性未见改变。

三、关键措施执行情况：降本见效、出海有动作、债务化解未达预期

2025年年报董事会提出的六项持续经营应对措施，在2026年上半年出现分化执行：

• 降本增效执行明显。经营现金流净流出由上年同期的-8,978.78万元收窄至-324.92万元，公司归因于员工人数减少带动薪酬、税费支出下降；销售费用同比-39.97%，研发费用同比-24.86%。但管理费用同比+89.57%至1.74亿元，公司说明系"与员工的降薪协商尚未达成一致，由此导致补发工资及仲裁相关费用有所增加"，风险因素章节同时披露"员工离职补偿费用较去年同期显著上升"。
• 海外拓展有实质动作但体量极小。2026年上半年公司与马来西亚KAYAN集团签署合资股东协议、与哈萨克斯坦KazLAE中心共建地理空间智能应用实验室、对接印度尼西亚客户，延续2025年年报提及的非洲近十亿元卫星及地面系统采购合同叙事。但期末境外资产仅398,595.57元，占总资产0.01%。
• 债务优化与多元化融资未达预期。2025年年报提出"推动债务展期、争取引入长期债权或股权性资金"，2026年上半年实际进展相反：中诚信国际于2026年6月26日将公司主体信用等级及"宏图转债"信用等级由BB+调降至B-，评级展望维持负面；主要银行账户被司法冻结。
• 营销网络下沉未获执行描述。2025年年报经营计划中"服务能力下沉覆盖市、县、区级"的安排，在2026年半年报中未见对应进展，业务执行表现为主营规模的系统性收缩。

四、核心能力建设：研发投入绝对额连续收缩，占比被动抬升

研发投入占比升至212.43%主要由分母端营业收入塌方式下滑驱动，研发投入绝对额较上年同期再降22.76%。研发人员由上年同期的643人缩减至189人，公司披露研发人员占员工总数比例由29.12%降至18.69%；研发人员平均薪酬由10.68万元升至15.66万元，反映人员结构调整后留存人员结构的改变。知识产权产出方面，2025年全年新增获得知识产权101项（其中专利新增获得49项、软件著作权54项），2026年上半年新增获得26项（发明专利19项、实用新型2项、软件著作权5项），产出节奏放缓。在研项目合计8个，预计总投资101,792.00万元，本期投入8,899.63万元，累计投入111,060.64万元。公司仍以"12颗在轨卫星""女娲星座全国第一、全球第二的雷达遥感星座""国内首家覆盖遥感卫星领域全产业链一体化服务的上市公司"表述自身竞争地位，核心竞争力章节未披露新增导致竞争力受损的事件。

五、财务表现与经营质量：收入连续减半，亏损扩大，净资产负值加深

结合2025年年报的分季度数据（Q1 1.24亿元、Q2 1.66亿元、Q3 1.13亿元、Q4 0.45亿元）与2026年第一季度收入1,725.96万元，公司收入在连续八个季度内呈逐季下台阶走势。经营现金流净流出的收窄主要来自支出端收缩而非收入端改善，公司自身亦将之归因于人员与税费支出下降。期末货币资金1.62亿元中，受限部分1.48亿元（保证金、冻结），公司披露截至2026年6月17日累计冻结金额13,463.73万元，占最近一期经审计货币资金的108.93%。营业成本同比降幅（-85.17%）大于营业收入降幅（-82.46%），期间费用合计约3.40亿元，与当期收入规模（0.51亿元）形成明显背离，其中管理费用单季化膨胀是亏损扩大的直接推手之一。非经常性损益合计79.02万元，主要由政府补助1,017.46万元与债务重组损失、营业外支出等抵消后形成，利润总额-3.56亿元几乎全部来自经营性亏损。

六、风险认知的演进：由经营风险升级为退市与生存风险

2025年年报的风险清单集中于存货跌价准备、信用减值损失、规模缩减三大亏损因素，以及银行账户冻结、债务逾期（商业承兑汇票累计逾期发生额9,756.90万元、逾期余额6,095.66万元）等流动性事项。2026年半年报的风险描述出现两个显著变化：

• 风险层级上升至上市地位。公司明确提示财务类终止上市风险：若2026年经审计的扣除与主营业务无关业务收入后的营业收入低于1亿元且利润总额、扣非前后净利润孰低者为负，或期末净资产为负值、财报被出具非无保留意见，股票将被终止上市。半年报同时披露公司处于现场检查与立案调查阶段、内控重大缺陷仍在整改、"宏图转债"存续期兑付压力较大。
• 风险表述更具象化。从"部分银行账户被司法冻结"演进为"主要银行账户被司法冻结"，军采暂停（自2024年7月6日起三年）对特种领域收入的影响由"储备项目无法参与投标"延伸为"叠加地方财政预算收紧，项目承接、验收及回款进度放缓"。

报告信任基础同步承压：独立董事在2026年半年报中再次表示无法保证报告内容真实性、准确性和完整性，理由包括2025年度无法表示意见审计报告及内控否定意见影响未消除、期初数据存在重大疑问、持续经营能力重大不确定性及长期资产减值的重大影响。公司在半年报中未设独立的未来展望或下半年经营计划章节，前瞻性表述仅见于持续经营相关事项与风险因素，管理层对下半年的安排集中于债务和解、账户解冻、内控整改与存量项目交付。

七、综合结论

纵向对比显示，*ST航图2026年上半年管理层讨论与分析的叙事主线已由2025年年报的"规划"转向"应对"：收入同比降幅由65.63%（2025H1）扩大至82.46%，归母净利润亏损扩大41.61%，期末归母净资产降至-13.67亿元并继续深化；管理层对战略的定性由"积极完善产业布局"转为"仅承接具备财政保障的业务、主动收缩高垫资项目"。降本增效在现金流与费用端确有落地，但人员缩减同时推高了管理费用与离职补偿支出；云服务与海外业务构成仅有的增量叙事，然境内收入收缩与外部信用环境的恶化速度仍快于新增量培育速度。公司经营质量处于收缩通道内的再平衡阶段，后续需持续跟踪的指标包括：军队采购资格2027年7月到期后的恢复进展、债务和解与账户解冻的推进、宏图转债兑付安排、2026年年报审计意见类型及内控整改验收结果，以及云服务产品线与海外订单能否在收入端形成实质替代。

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