深桑达A 2026年中报：海外营收增135.56%与订单提速，毛利率下行拖累盈利

一、战略主题演变：从"十四五收官"叙事转向聚焦主业与出海执行

两份报告的MD&A开篇风格呈现明显差异。2025年年报以"2025年是'十四五'收官之年"定调，将当年定位为"连续高速增长后呈现一定调整态势"，并以"压舱石"（高科技产业服务）与"新引擎"（数字与信息服务）概括两大主业的战略分工，提出"十五五"期间"成为世界领先的高科技产业服务商、国内领先的专属云与人工智能解决方案供应商"的定位。2026年半年报则省略了年度战略开篇段落，直接进入业务展开，管理层表述重心转向"聚焦主责主业、提升上市公司核心竞争力"的具体动作——数字供热板块多笔股权挂牌转让、海外子公司密集设立即为该逻辑的落地。

战略关键词从2025年的"深化改革创新、提升经营质量、转型升级"切换为2026年中报的"聚焦主业、海外拓展、专业化产品培育"。变化的核心在于：规模调整期已过，管理层转而以订单质量、海外增量与资产瘦身来对冲国内工程业务的价格竞争。

二、业务结构变化：海外与算力中心成为增量来源，供热板块进入剥离通道

2026年上半年营业收入242.63亿元，同比增长3.54%，扭转了2025年全年-27.04%的下滑态势。结构层面，增量主要由境外业务和算力中心、新能源领域贡献。

分地区收入对比

境外收入2026年上半年即达到22.33亿元，已接近2025年全年24.67亿元的水平。对应高科技产业服务海外板块，2025年全年海外营业收入24亿元（+37%）、新签合同约63.6亿元（+177%）；2026年上半年海外营业收入22亿元（+135.56%）、新签合同约26亿元。管理层在2025年年报中将海外业务表述为"未来重点布局和大力推动的业绩增长点"，2026年上半年其落地形式包括完成马来西亚、巴西子公司设立，匈牙利子公司处于设立中，以及中标泰国数据中心EPC、越南高意机电EPC、马来西亚新宙邦总承包等项目。

分产品收入与毛利率变动（2026年上半年）

洁净室整体解决方案新签合同额约288亿元，同比增长约26%，其中电子信息领域新签约166亿元、营业收入约96亿元（2025年全年新签235.7亿元、收入260.6亿元）；算力中心领域新签约36亿元、营业收入约18亿元（2025年全年新签69亿元、收入21.3亿元）；新能源领域新签约34亿元、营业收入约21亿元。电子信息与生物医药领域的收入规模同比收缩，但新签订单回升，为后续收入确认提供支撑。

收缩端信号明确：数字供热与新能源服务收入同比下降13.86%，管理层同期推进中电洲际80%股权、山东中电富伦70%股权、河北煜泰70%股权、中电武强100%股权、中电行唐100%股权、中电京安51%股权等多笔公开挂牌转让，延续2025年年报"拟推进相关项目对外转让"的表述，该板块剥离尚在推进中。

三、关键措施执行情况：上一年度规划多数落地，供热剥离与云业务减亏尚待观察

对照2025年年报"2026年计划开展的工作"，2026年上半年执行情况如下：

• 强化技术创新：2025年年报计划聚焦水处理、洁净系统产品、智能工厂专业化产品技术攻关及CECSTACK迭代。2026年上半年发布本体构建与运营平台、迭代软件工厂系列产品，升级智慧运维平台，AI+厂务智慧运维管理系统入选上海市"AI+制造"智能产品推广目录；CECSTACK完成向专属AI基础设施的整体能力迭代，形成覆盖芯片、操作系统、云平台、AI框架、行业应用的全栈算力方案。
• 集采赋能降本增效：2026年上半年经营活动现金流净额-15.03亿元，较上年同期减少现金净流出29.55亿元，管理层归因于高科技产业服务业务回款增加、支付供应商款项减少；销售费用同比下降2.35%；存货较期初增加32.5%，系在建项目交付成本归集增加。
• 募投项目再融资落地：2025年向特定对象发行股票于2026年1月完成，发行77,220,077股、发行价15.54元/股，募集资金净额11.98亿元。值得注意的是募投结构被调整：运营型云项目、高科技产业工程服务项目、补充流动资金保留，分布式存储研发项目与中国电子云研发基地一期拟投入金额调减为零，资金转向工程主业。
• 未能按期兑现或成效薄弱的环节：数字供热板块转让自2025年启动以来至中报期末仍"正在积极推进中"，尚未形成交易利润贡献；数字广东上半年亏损0.97亿元，较上年同期亏损扩大9.78%，管理层解释为部分项目交付导致收入与净利润同比下滑。

四、核心能力建设：研发投入连续收缩，优势环节与短板并存

研发投入对比

研发投入连续两个报告期收缩，2026年上半年研发投入5.83亿元、同比下降26.34%，研发费用5.47亿元。管理层在风险章节中对此有对应表述：中国电子云在人工智能领域"处于发展初期，技术迭代快"，应对方式为"小步快跑，不断迭代"及基于客户真实需求研发，并强化资本化投入管理（2025年资本化率由3.11%升至6.44%）。

成果侧，2026年上半年累计申请专利150件（其中发明专利126件），授权专利118件（其中发明专利72件），新增软著49件，新增参与发布国家标准7项；桑达无线获评2025年广东省制造业单项冠军企业，中国电子云公司获湖北省制造业单项冠军企业。人才结构上，科技人才占比由2025年末的71.31%升至2026年6月末的72.97%，本科及以上学历占比73.21%。

五、财务表现与经营质量：收入企稳、现金流改善，盈利端受工程毛利挤压

主要财务指标对比

2026年上半年归母净利润-2.08亿元，亏损规模较上年同期扩大，管理层将其归因于高科技产业服务板块综合毛利率同比下降。该板块毛利率由2025年全年的8.38%降至2026年上半年的6.87%，同比下降1.81个百分点；洁净室整体解决方案毛利率5.59%，同比下降2.15个百分点。工程业务"以量补价"的特征明显——收入端新签订单增长26%与毛利率持续下行并存。

子公司层面的盈利分化值得关注：中国系统上半年净利润3.18亿元，同比下降42.57%，其中中电二公司净利润1.06亿元、同比减少64.98%，中电四公司净利润2.56亿元、同比减少10.27%，均归因于工程业务综合毛利降低；中国电子云公司收入4.45亿元（+42.51%）并减亏3.4%，桑达无线收入与净利润分别增长19.32%、20.12%，是少数量利同增的主体。

资产负债表端，截至2026年6月末应收账款129.79亿元（占总资产17.96%）、合同资产326.63亿元（占总资产45.21%），两者合计规模与2025年末基本持平，管理层对回收风险设置了专门的清收专班与"按项目每月跟进"的管控措施；同时将"资产负债率较高"列为财务风险之一，应对手段包括设置警戒线、管控有息负债规模、拓展资本补充渠道。

六、风险认知演进：清单稳定、表述细化，AI研发风险被单独聚焦

三份报告的风险框架保持一致：宏观政策风险、研发投入风险、财务风险（应收账款回收、资产负债率）。变化体现在颗粒度上：

• 宏观政策风险中，产业归类表述由2025年半年报的"十四五规划、二十大报告重点强调的现代产业体系及战略新兴产业"更新为"十五五规划重点强调的战略新兴产业"；
• 研发投入风险在2026年中报中被收窄并具体化为中国电子云人工智能业务的不确定性，应对措施由2025年半年报的"持续加大研发投入满足客户需求"转向"小步快跑、不断迭代"和"基于客户真实需求研发"，态度更为审慎；
• 财务风险覆盖范围由"应收账款无法按期收回"扩展为"应收账款及合同资产无法按期结算并收回"，与合同资产占总资产45.21%的资产结构相对应。

综合结论

深桑达A 2026年中期MD&A呈现的经营图景为：收入端止跌回升（+3.54%），洁净室新签订单恢复增长（+26%），海外收入同比增135.56%并成为最明确的增量曲线；盈利端则仍被工程业务毛利率下行所压制，归母净利润亏损同比扩大，毛利的修复尚未出现拐点信号。管理层以"聚焦主责主业"为轴心推进两类动作——对外以海外子公司设立与东南亚、南美项目承接扩张市场，对内以供热板块剥离、集采降本、应收清收及募投资金向工程主业倾斜来收缩非核心敞口。数字与信息服务板块收入增长17.69%、毛利率提升1.37个百分点，叠加中国电子云减亏，构成结构上的对冲力量，但其收入占比仅2.57%，尚不足以扭转整体盈利趋势。后续需要跟踪的变量集中在三个方面：洁净室工程毛利率能否止跌、海外订单的收入转化节奏、以及供热板块与工大科雅等资产处置的落地时点。

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