海特生物2026年中报解读：埃普奈明放量成唯一增长极，CRO与鼠NGF下滑致亏损扩大

一、经营环境与战略基调：行业高增长叙事下的公司收缩

管理层在2026年中报中延续了2025年年报的行业判断框架，均引用弗若斯特沙利文数据论证行业景气度：全球生物制剂市场由2020年的2,979亿美元增至2024年的4,420亿美元，复合年增长率约10.4%；中国生物制剂市场由2020年的3,457亿元增至2024年的4,930亿元，预计2030年达10,242亿元；中国CRO服务市场由2020年的522亿元增至2024年的878亿元，复合年增长率13.9%。两份报告对行业前景的表述高度一致，均强调"生物药是未来新药研发的主要方向"。

战略基调方面，2025年年报与2026年中报均明确"围绕药品制造和医药研发服务两条经营主线"，提出"未来三年将在创新生物医药、小分子CRO和高端原料药等领域多方向持续发展"，双轮驱动战略表述无实质变化。值得关注的是，在行业高增长叙事之下，公司自身的收入体量连续收缩：2025年全年营业收入5.41亿元，同比下降16.57%；2026年上半年营业收入2.26亿元，同比下降18.01%。

二、业务板块表现：增长引擎切换与亏损结构变化

主要产品与服务收入对比

数据呈现三条清晰的业务分化线索：

其一，注射用埃普奈明（沙艾特）成为唯一增长引擎。该产品2025年收入10,294.70万元，同比大幅增长290.42%，2025年销售量341,698瓶，同比增长1,190.89%；2026年上半年收入5,530.24万元，同比继续增长36.42%，毛利率由62.51%升至68.58%。管理层将其定位为"全球首个且目前唯一上市的DR4/DR5靶向药物"，已纳入CSCO诊疗指南，并指出"正从末线选择逐步向更前线的治疗场景延伸"。

其二，鼠神经生长因子（金路捷）收入降幅扩大。2025年收入同比仅下降4.40%，管理层称"市场规模降幅逐渐放缓，销量趋于稳定"（2025年销售量1,179,616瓶，同比+8.37%）；但2026年上半年收入同比降幅扩大至37.17%。金路捷毛利率仍为各产品最高（71.58%），其市场萎缩主要归因于"市场环境和医保政策的变化"。

其三，CRO技术服务持续收缩且盈利承压。技术服务收入2025年下降41.01%、2026年上半年再降35.55%，毛利率由38.77%大幅降至23.22%。作为CRO业务载体的全资子公司天津汉康，2025年全年营业收入23,584.19万元、净利润-354.45万元，2026年上半年营业收入7,979.98万元、净利润-1,931.78万元，半年亏损额已显著超过2025年全年。2025年年报中管理层对该子公司计提了8,500万元商誉减值，并归因于"市场环境及政策调控"。

其四，原料药及中间体收入回升但毛利为负。该板块2025年毛利率-30.87%，2026年上半年收入同比增长33.39%至3,477.43万元，毛利率改善至-23.10%，仍处亏损区间。实施主体荆门汉瑞2026年上半年净利润-1,953.48万元（2025年全年为-5,000.78万元）。管理层在募投项目说明中将亏损归因于"原料药行业竞争加剧，订单不足，收入减少，固定资产折旧增加"。

三、研发投入与核心能力

研发投入趋势

2026年上半年研发投入同比下降19.54%，延续了2025年研发投入总额（-28.74%）与研发费用（-27.52%）收缩的趋势，但投入强度（占营收比例）仍高于2025年全年水平。研发人员方面，2025年末研发人员329人，较2024年末的537人减少38.73%，占比由41.02%降至34.34%，其中硕士及以上学历111人。

在研管线进展方面，对照2025年年报提出的2026年经营计划，半年报披露了以下进展：

• 注射用埃普奈明新增软骨肉瘤适应症：由2025年末"已完成与CDE的preIND沟通交流"推进至"已递交IND申请（受理号CXSL2600766，受理日期2026年7月23日）"，属于报告期后的实质节点。
• 重组人神经生长因子滴眼液（HT006.2.2）：仍处于Ⅰb期临床阶段，与2025年末进度一致；2026年经营计划中"提交EOP II沟通交流会议申请"的目标尚未在半年报中体现。
• 注射用硫酸艾沙康唑：2025年年报时尚处于仿制药上市申请审评（受理号CYHS2402379），2026年中报主要产品序列已包含该产品，表明已由在研转入上市产品序列。
• 布美他尼注射液：仿制药上市申请审评中（受理号CYHS2403001），进度与2025年末一致。

核心竞争力维度，两份报告的结构与表述基本一致，均列示人才、产品、质量、技术研发、渠道五大优势，核心论据为两款全球首创药物（金路捷、沙艾特）的稀缺性、国家级企业技术中心资质、覆盖31个省市的渠道网络。2025年年报额外披露了天津汉康"连续9年入围中国医药研发50强前三强"等第三方荣誉，2026年中报未再重复。

四、关键财务与经营指标：亏损扩大、现金流改善、减值出清

主要财务指标对比

2026年上半年归母净利润-0.79亿元，亏损额较上年同期的-0.39亿元扩大一倍，但显著低于2025年下半年单季亏损水平（2025年三、四季度归母净利润分别为-1.19亿元、-0.73亿元）。2025年全年亏损2.31亿元的主要构成已在年报重要提示中披露：原料药业务亏损叠加荆门汉瑞存货减值1,193.33万元、天津汉康商誉减值8,500万元、参股公司西威埃长期股权投资减值1,498.59万元，全年资产减值损失合计-12,270.41万元，占利润总额的51.39%。

现金流结构出现边际改善信号：2026年上半年经营活动现金流净额-287.47万元，同比改善95.05%，管理层解释为"支付的其他与经营活动有关支出减少"；2025年全年经营现金流为-7,653.80万元，同比由正转负（-437.38%），主要系收入下滑叠加商誉减值等非付现项目影响。投资活动方面，2026年上半年投资活动现金流净额-4.41亿元，同比转出4.04亿元，系"收回投资所收到的现金减少"所致，与公司压缩银行理财配置（2025年末交易性金融资产由4.50亿元降至1.71亿元）的节奏一致。

费用端整体呈收缩态势：2026年上半年销售费用6,987.25万元（-3.64%）、管理费用4,696.74万元（-7.03%）；2025年全年销售费用15,613.89万元（+23.33%）、管理费用11,510.95万元（-3.48%）。销售费用在2025年逆势增长与埃普奈明商业化推广投入相关。

五、2026年经营计划执行情况与风险清单

2025年年报提出的2026年四项经营计划，在半年报中可逐项对照：

产能建设是2026年经营计划中"重中之重"的表述项，半年报显示该项目仍处早期投入阶段（进度8.97%），管理层提示"公司现有产能已远不能满足日益增长的商业化订单及未来市场拓展需求，产能瓶颈成为制约产品市场渗透率提升的关键因素"。

募投项目层面，报告期内发生两项重大调整：一是"高端原料药研发中试项目"因荆门汉瑞新增产能无法消化，于2026年2月5日经股东大会审议变更为"国家一类新药埃普奈明新增适应症研究项目"，实施主体由荆门汉瑞变更为母公司；二是"高端原料药生产基地I期项目（API&CDMO）"结项，节余募集资金3,307.51万元永久补充流动资金。两项操作均指向收缩原料药板块投入、将资源集中于埃普奈明管线。

风险清单方面，2026年中报与2025年年报完全一致，均为六项：产业政策风险、市场竞争加剧风险、募投项目实施风险、新药研发及上市风险、规模扩张引致的内部控制及管理风险、高素质研发人才流失和紧缺风险。CRO竞争风险的具体表述（药明康德、康龙化成、泰格医药等龙头企业竞争）与原料药产能闲置风险在两年报告中均有提及，风险认知框架未见新增维度。

六、纵向对比：战略、结构、能力与风险的演变

（一）战略主题演变

两份报告的战略表述高度稳定："药品制造+医药研发服务"双轮驱动、未来三年"创新生物医药、小分子CRO和高端原料药"多方向布局的框架未变。但资源配置方向已出现实质倾斜：2025年尚有三项在原料药领域的募投布局（高端原料药生产基地I期、高端原料药研发中试项目），2026年上半年已通过项目变更与结项，将原料药板块的募投资金腾挪至埃普奈明新增适应症研究与补充流动资金。战略重心从"多方向并行"向"聚焦创新药（埃普奈明）"收敛。

（二）业务结构变化与增长引擎切换

增长引擎切换趋势明确：埃普奈明由2024年的4.06%收入占比升至2025年的19.01%、2026年上半年的约24.52%，成为第一大单一产品收入来源（技术服务收入仍为第一大收入类别，但占比持续下降）；鼠神经生长因子收入占比由2025年的21.34%降至2026年上半年的约16.96%。收缩端集中在两块：CRO技术服务（连续两年收入下滑超35%）与原料药（毛利率持续为负）。公司未披露任何剥离或关停计划，但募集资金层面已停止对原料药新增产能的投入。

（三）关键措施执行情况

连续两个报告期被强调并取得进展的举措包括：埃普奈明商业化（2025年+290.42%、2026H1+36.42%，收入与毛利率双升）、埃普奈明适应症拓展（preIND沟通→IND递交）。执行滞后或成效未达预期的领域包括：重组人NGF滴眼液推进（停留在Ⅰb期，未实现EOP II申请目标）、CRO业务企稳（天津汉康2026年上半年亏损扩大至-1,931.78万元）、原料药扭亏（毛利率仍为-23.10%）。

（四）核心能力建设

研发投入连续三年下降（2023年14,968.04万元→2024年12,789.06万元→2025年9,114.54万元），资本化比例由13.88%降至3.19%，研发人员由537人减至329人。投入收缩的同时，产出端仍有节点推进（埃普奈明新适应症IND、硫酸艾沙康唑获批），且2026年上半年投入强度（约17.56%）回升至2025年全年水平之上。能力建设的方向性变化在于：公司正从"生物药+CRO+原料药"三线研发，向以埃普奈明为核心的创新药管线（含NGF滴眼液、HTrans脑转运平台、HiSMART平台等）集中，CRO与原料药板块的研发资源让位于创新药。

（五）财务表现与经营质量

三年维度看，营业收入由2023年的6.02亿元降至2025年的5.41亿元，2026年上半年继续下滑；归母净利润连续三年为负（2023年-1.21亿元、2024年-0.69亿元、2025年-2.31亿元）。经营质量的分化信号在于：2025年经营性现金流-7,653.80万元（受收入下滑与非付现减值影响），2026年上半年已大幅收窄至-287.47万元；资产负债端，总资产与净资产规模连续收缩，但公司账面货币资金6.48亿元（2025年末）、短期借款仅705.83万元，流动性压力有限。减值集中出清（2025年商誉减值8,500万元）后，2026年上半年的亏损结构转为经营性亏损主导（子公司天津汉康、荆门汉瑞合计亏损约3,885.27万元）。

（六）风险认知演进

两年报告的风险清单在条目与排序上完全一致，未见管理层对风险的重新分级或新增维度。风险表述的细节差异体现在：2026年中报在募投项目风险中明确将"国家一类新药CPT产业化项目、国家一类新药埃普奈明新增适应症研究项目"列为在建募投项目，并沿用了2025年年报中关于原料药供需变化导致产能闲置的表述。管理层对风险的判断整体保持稳定，未因连续亏损而调整风险框架，也未在报告中引入新的风险类别（如集采扩面、地缘政治等）。

综合结论

海特生物2026年半年报呈现的经营图景是：收入结构切换快于总量修复。埃普奈明以+36.42%的收入增速和68.58%的毛利率成为唯一增长极，其在收入中的占比由2024年的4.06%升至2026年上半年的约24.52%；与之对应，技术服务收入连续两年下滑超35%、鼠神经生长因子收入降幅扩大至37.17%、原料药板块毛利率连续为负，三大板块共同拖累整体收入下降18.01%，归母净利润亏损扩大至-0.79亿元。管理层通过募集资金变更与结项，将资源明确导向埃普奈明的商业化与产能建设，2026年经营计划中"重中之重"的埃普奈明产业化项目截至2026年6月30日投资进度8.97%，预计2027年12月达预定可使用状态。经营性现金流同比改善95.05%，2025年集中计提的商誉及长期股权投资减值出清后，2026年上半年的亏损转为经营性主导，其中天津汉康半年亏损已超2025年全年，CRO业务的企稳时点尚不明确。风险清单与上年完全一致，管理层对行业景气度的判断未因公司自身收入连续收缩而调整，收入趋势与行业叙事的背离，是后续报告期需要持续观察的焦点。

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