经济数据点评（2025.5）：消费强地产弱分化加剧，货币财政或将先后加码

（以下内容从华福证券《经济数据点评（2025.5）：消费强地产弱分化加剧，货币财政或将先后加码》研报附件原文摘录）
投资要点：
社零增速回升创阶段新高，家电通讯补贴效果强化。5月社会消费品零售总额同比增长6.4%，较前月回升1.3个百分点，创2024年以来阶段性新高。家电通讯两大类消费补贴效果再度得到强化是主要推升因素，当月家电音像、通讯器材同比分别增长达53.0%和33.0%，增速分别较前月上行达14.2和13.1个百分点。房地产市场再度趋弱导致对后地产链条耐用品消费的持续拖累，汽车尽管同样享受以旧换新补贴但同比1.1%第二个月低位徘徊，建筑装潢材料、家具同比增速分别下滑3.9、1.3个百分点；此外油价走低亦拖累石油制品同比跌幅扩大1.3个百分点。限额以上必需品、必需品占比较高的限额以下商品零售、餐饮收入同比分别增长9.6%、5.3%、5.9%，分别较4月上行0.7、1.3、0.7个百分点，显示必需品和餐饮等服务消费增长稳健。
固定投资增速降至年内新低，房地产和传统基建是两大拖累。5月固定资产投资同比2.7%，连续第二个月回落0.8个百分点，降至年内增速新低。房地产开发投资同比-12.0%，跌幅较前月扩大0.7个百分点，延续3月以来跌幅加深趋势，显示房地产市场需求走低库存仍高，开发投资意愿不足。广义基建投资同比小幅回落0.1个百分点至9.8%，维持在较高水平，但主要支撑来自以贷款和特别国债为主要融资来源的电力热力燃气和水的
生产及供应业，当月同比增长高位回升0.9个百分点至25.1%，而与专项债及地方隐债周期相关度较高的基础设施（不含电力等）投资增速则明显下滑0.9个百分点至4.9%，为近6个月新低。制造业投资同比7.6%，较前月小幅回落0.5个百分点，仍位于相对高增区间。
地产供需延续弱势，房价跌幅有所扩大。5月住宅销售面积同比跌幅再度加深2.2个百分点至-4.6%，为2024年10月以来新低，显示去年四季度一线地产政策放松带动的存量需求释放在11-12月见顶后震荡衰减，5月初小幅降息形成的增量需求促进效果也较为边际。住宅新开工、竣工面积同比分别为-18.2%、-22.1%，分别较前月-0.4、+3.7个百分点，整体仍处于深度下跌区间，房地产库存仍高需求未趋势转强的背景下，开发商流动性困难局面仍需加快专项债回收闲置土地和收购存量商品房予以改善。5月全国新建及二手住宅环比分别下跌0.2%和0.5%，跌幅均较4月扩大0.1个百分点；其中房价收入比失衡最为严重的一线城市二手住宅环比跌幅最大，达0.7%，较4月扩大0.5个百分点，当前房地产市场仍处于量价探底阶段。
工业增加值继续小幅回落，出口受关税影响较大行业以及传统基建相关行业下滑显著。5月工业增加值同比小幅回落0.3个百分点至5.8%，三大工业行业中，采矿业持平于5.7%、公用事业小幅上行0.1个百分点至2.2%，制造业回落0.4个百分点至6.2%，其中受前期高关税冲击较大的中端消费品行业降温明显，纺织业同比0.6%较4月下滑达2.3个百分点；此外传统基建投资直接相关的非金属矿物制品、黑色金属同比分别较4月下
滑1.0个百分点。出口优势行业生产整体维持于较高增长区间，汽车、计算机通信和其他电子设备、电气机械和器材增加值同比分别为11.6%、10.2%、11.0%，增速分别较前月+2.4、-0.6、-2.4个百分点，均维持于10%以上。
5月经济数据显示出“两强两弱”的总量较好、结构优化格局。中央财政扩张周期刺激耐用品消费效果强化，关税冲击暂缓二轮抢出口延续构成“两强”；而房地产再度趋弱拖累居民债务和投资，地方隐债加速化解掣肘传统基建投资则构成“两弱”。考虑到关税阶段性缓和之后下半年出口仍存在较大不确定性，促进有效内需特别是耐用品消费需求是当务之急，房地产周期驱动的居民债务周期是商品消费的重要决定变量，同时地方隐债加速化解又对于稳定汇率和优化投资结构具有积极作用，我们综合分析后预计近期可能再度小幅降息10BP以进一步稳定房地产市场预期；而7月前后预计可能从特别国债中加码消费补贴2000亿以对冲下半年可能出现的出口下滑风险；此外电力能源、水利工程等有效投资预计行将维持高增或进一步加速，中央财政扩张或将成为下半年增量政策的主要来源。
风险提示：货币、财政政策加码力度不及预期风险。