国金证券：光伏产业链价格、盈利底部夯实 储能高景气延续

智通财经APP获悉，国金证券发布研报称，企业年报及一季报进一步验证光伏产业链价格、盈利底部夯实，行业持续亏损背景下尾部企业陆续出清，叠加龙头企业高效化、少银化技改加速落后产能出清，具有产品/产能优势的企业有望在2026年实现扭亏。当前市场对需求预期已几乎降至冰点，而算力建设叠加全球制造业复苏，国内绿电直连、配储等模式或令光伏项目收益率重获吸引力，国内及海外光伏需求均存在超预期可能，“需求端预期修复”将很容易触发板块机会。

国金证券主要观点如下：

2025年光伏需求持续增长

国内新增光伏装机317GW，同比+14%，主要因上半年电力市场化政策带动国内抢装;电池组件合计出口356GW，同比+19%，但产业链供需矛盾凸显，价格持续处于较低水平，各环节盈利承压，2025年【SW光伏设备】口径实现营收5387亿元，同比-12%，产业链量增价减;实现归母净利润-324亿元，同比略减亏5%，产业链底部明确。

26Q1受益于出口退税政策变化带来的海外抢装需求释放( 26Q1电池组件出口100GW，同比+29%)，产业链下游价格持稳，而上游多晶硅收储预期走弱后价格下跌，下游环节盈利略有修复。【SW光伏设备】口径实现营收1016亿元，同/环比-12%/-25%，实现归母净利-68亿元，同比亏损加深;板块销售毛利率9.2%、同/环比+0.8/+1.8PCT，销售净利率-7.8%、同/环比-2.4/+8.0PCT，盈利能力略有修复。

盈利能力：2025年光伏产业链价格维持低位、盈利承压，26Q1出口退税取消拉动海外抢装，下游盈利有所修复。

分环节看，硅料环节25H2毛利率有所修复，但收储预期变化导致26Q1硅料价格下降，部分企业出货量降至较低水平导致摊销大幅提升;硅片环节25Q3受益硅料涨价盈利改善，25Q4、26Q1盈利下滑至较低水平;26Q1头部电池片企业凭借成本管控、海外渠道等优势，盈利能力逐步修复;26Q1一体化组件受益退税取消拉动海外抢装，盈利有所改善。辅材方面，2025年绝大部分逆变器&储能公司收入实现正增长，26Q1景气度延续;26Q1金刚线、胶膜等环节受益原材料涨价毛利率大幅改善，光伏玻璃、坩埚/热场盈利下降。

资产结构：盈利承压背景下主链企业以销定产、加强现金管理，部分企业资产负债率上升。现金流及资本开支：主链企业加强现金管理、经营现金流同比改善，资本开支显著放缓。

建议关注以下方向

1)碳考核驱动国内刚需释放、海外高电价支撑景气延续背景下，具备全球渠道、技术领先及盈利韧性的储能龙头性价比加速兑现，看好储能系统及核心环节领先供应商。

2)随着太空能源的应用场景从简单的卫星供能到太空能源集中站、对地能源输送等，能源系统的价值量及重要性逐步提升，对大功率电源、柔性轻量组件、发电生命周期的要求都相应提高，建议关注太空光伏环节设备供应商、太空辅材供应商、新型电池技术供应商。

3)持续高银价背景下，可靠性得到验证且供给有效扩大的BC产品、少银化高效化TOPCon产品性价比加速兑现，看好BC及高效TOPCon组件龙头供应商。

4)格局稳定、财务稳健的各环节龙头：光伏边框、光伏玻璃、金刚线、低成本硅料等。

风险提示：国际贸易环境恶化，传统能源价格大幅(向下)波动，行业产能非理性扩张，储能、泛灵活性资源降本不及预期风险。