大唐发电：半年报没预增的秘密竟然是？

$华能国际(SH600011)$ $大唐发电(SH601991)$ $国电电力(SH600795)$

大唐发电，没有半年报业绩预增公告。让人有些出乎意料，包括我。因为：1季度归母净利同比增长68%，而2季度煤价继续下跌，成本继续减少，毛估估利润增长超过50%是板上钉钉的事情。很多人都是这样想的，也包括我。但它确实没有，是为什么了？

很多网友开始找原因，比如“实锤”电价跌得多（电价下跌的原因，在上一篇文章《大唐发电：2季度电价比1季度低的原因竟然是？》有过详细分析，2季度电价比1季度低的原因主要是电力类型的结构变化造成的，2季度、3季度价格低的水电占比相对高；相应价格高的火电占比就少一些，加权下来的电价就低一些；以及其它季节波动因素，2季度电价在快速下降的结论是站不住脚的。）；比如，公司又耍流氓，大额计提了等等。

这两日我拿计算器认真算了以后发现，事实可能并非如此。先说说我具体的计算过程：

1、假设条件：

假定25相比24年影响利润变动的因素只有4个：国内发电量、上网电价、煤炭采购量、煤炭采购价格。其它因素（折旧、费用、资产减值等等）统统和去年同期相同。

2、每季度燃料费用

大唐的业务中需要使用燃料的主要是：煤机发电（煤炭），燃机发电（液化气等可燃气体），供暖（煤炭等）。根据24年年报：24年燃料成本697.35亿元，电力销售燃料成本624.33亿元，我想这个差额73.02（697.35-624.33）应该就是热力销售的燃料成本（根据24年年报热力销售营业成本为98.92亿元，燃料成本占比73.8%，数据合理）。根据每个季度煤机+燃机发电量的占比，可以把电力燃料成本分配到各个季度（见表1）；根据每季度供暖天数占比，可以把热力销售燃料成本分配到各个季度（见表2）；然后把每个季度的电力和热力燃料成本汇总，即可计算出每个季度燃料成本占比（见表3）。

表1：电力燃料成本季度分配估算表

表2：热力燃料成本季度分配估算表

表3：大唐发电燃料成本季度分配估算表

24Q2大唐发电燃料成本140亿元（估算），记住这个数据，后面测算用。

3、燃料价格变化

因为使用的燃料中，以煤炭为主（燃机发电量少），所以以煤炭价格变化来计算燃料价格变化。在现行机制下，电厂的煤炭以长协价采购为主，辅以少量现货和进口煤。

根据国家发展改革委《关于做好2025年电煤中长期合同签订履约工作的通知》；25年电厂煤长协按照80%的签约需求签订，兑现率不得低于总量的90%。发电企业签约需求以本企业2023年11月-2024年10月的国内耗煤量（总耗煤量扣除进口煤使用量）为基数，根据上网电量按比例核算。在不考虑进口煤的情况，长协量约为：80%*90%=72%。因为很多火电企业特别是沿海的火电厂还有一定比例的进口煤存在（不同企业比例不一样），因为过去几年进口煤炭总量占比10%左右。假定火电企业的进口煤炭比例为10%（估算数据，因没有找到实际数据可用）。

可以推算出：火电企业实际的长协量占比为80%*90%*（1-10%）=64.8%；火电企业实际的现货量占比为1-64.8%=35.2%（记住这2个数据，后面要用）

季度长协价：中国煤炭市场网会公布每月的长协价。我把每月的长协价算数平均得到季度长协价（见下表4）

表4：CCTD秦皇岛动力煤价格-长协价

季度现货价：中国煤炭市场网会公布每周的现货价。我把季度内每周的现货价算数平均得到季度现货价（见下表5）

表5：CCTD秦皇岛动力煤价格-现货交易价

根据前面得出的结论：长协占比64.8%，现货占比35.2%；加权可以估算出电厂采购煤价同比变化(见下表6)，可以估算出25Q1电厂煤价同比下跌8.5%，25Q2电厂煤价同比下跌11.3%，记住这2个数字，后面要用。

因为此前华能国际在业绩说明会中公布了25Q1燃料成本同比下跌272.68/297.08-1=-8.2%（见下图7），与我估算的8.5%出入不太大，也验证我采取的此种估算方法的可行性。大唐和华能都是全国布局的大型火电企业，煤炭采购成本应该接近。

表6：电厂采购煤价同比变化估算表

图7：华能国际25Q1燃料成本

4、大唐发电25Q2利润测算

（1）营收变动：

这个好算，25Q2上网电量*度电收入-24Q2上网电量*度电收入，其中度电收入=上网电价/（1+13%）,13%是增值税。上网电价是含税的，营业收入不含税。计算出来营收同比-7.20亿元（见下表8）

（2）燃料成本变动

本文第2点结论：24Q2大唐发电燃料成本140亿元（估算）；25Q2燃料成本变动取决于，25Q2使用量的变化和采购价格的变化。

燃料使用量同比：用25年Q2的火电（煤机+燃机）发电量/去年同期火电发电量=99.34%，近似估算

采购价格的变化：采用本文第3点的结论，25Q2电厂煤炭采购价格同比下跌11.3%。

25Q2燃料成本同比变动=140*99.34%*（1-11.3%）-140=-16.64亿元。（见下表8）

（3）测算结论

25Q2归母净利22.70亿元，同比增长27.7%，25H145.08亿元，同比增长45%。增长45%确实不需要披露。具体计算过程见下表8。

表8：

5、同样方法测算大唐发电25Q1利润

为了验证此测算方法的可行性，我用以上同样的方法测算了大唐发电25Q1的利润（见下表9），测算值为22.00亿元，和实际值22.38亿元差异很小。（这么接近是超出我的意料，应该也有运气成分）

表9：

6、2季度业绩增长不如1季度的秘密

写到这大家发现为什么2季度业绩增长不如1季度的吗？秘密就藏在前面的《表3：大唐发电燃料成本季度分配估算表》，2季度是燃料成本最少的季度（因为1季度和4季度除了发电还有供暖，3季度夏季高温火电出力多），24年估算的占比为20.08%，数额为140亿元；而1季度估算的占比为27.5%，数额为191.76亿元，所以2季度燃料价格下降带来的燃料成本变动的绝对数相对1季度就少一些。根据测算表：1季度为22.97亿元，2季度为16.64亿元，即使在2季度价格同比下降幅度更大的情况下，2季度-11.3%vs1季度-8.5%。

表3：大唐发电燃料成本季度分配估算表

这篇文章计算内容多，收集数据、分析数据耗费了很多精力，写了差不多2天。值得大家”一键三连”。业余投资者，难免认知错误。欢迎指正、补充和讨论！点赞热烈我就再测算一下大唐全年业绩，供大家参考。

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