海上高速公路的投资价值

我在《从商业模式看高速公路未来的投资要点》里提到经济发达地区的高速公路是一门好生意，在价格合理的时候具有很高的投资价值。其实还有一门生意虽然小众，但商业模式和高速公路相似，我称其为“海上高速”，那就是轮渡。

我国有3条大海峡：渤海海峡、琼州海峡和台湾海峡，其中渤海和琼州海峡两岸的往来主要靠轮渡。渤海轮渡经营区域在渤海海峡，海峡股份的经营区域在琼州海峡。

轮渡的商业模式简单清晰，服务即收费，应收账款很少，竞争格局也很好，行业处于成熟期，没有大的资本开支计划，经营稳定，现金流好，分红高，很有投资价值，本篇就从这几个要素展开分析一下轮渡究竟怎么样。

1、轮渡的商业模式

轮渡主要是为海峡两岸的人车出行提供运输服务，影响收入的主要因素是居民出行意愿和区域的经济水平。轮渡一般是点对点的固定航线、固定班次运输，这种优势是管理方便、运行简单有序。

A股上市的轮渡公司就两家：渤海轮渡、海峡股份。

渤海轮渡实控人为大连国资委，主要收入构成是客滚运输（运输旅客和小轿车）和货滚运输（运输货车），客滚运输收入占88%，毛利占97%，毛利率31%；客滚主要运营辽宁大连和山东烟台之间的往返（还有蓬莱至旅顺航线、龙口至旅顺航），大连和烟台分别占据渤海湾C字的两头，两地陆路距离约1490公里，而海路距离仅为89海里（约165公里），走海路可节约1325公里，相对陆路运输具有较大的成本优势和时间优势，是为公司贡献收入的核心航线。

同为轮渡的海峡股份，实控人中远海运集团，经营的有海安航线、北海航线和西沙航线，其中海安航线为核心，贡献公司86%的营收和95%的利润，毛利率48%，后两条主要是旅游线路，利润薄。

渤海轮渡和海峡股份都有自己的核心主航线，其他航线都是辅助。

2、竞争格局好

2.1渤海轮渡

2009年《交通运输部专题会议纪要》明确规定，“渤海湾停止审批新的客滚运输企业，除原有客滚船更新外，不再审批新增运力”，并且没有建设大连至烟台的跨海大桥的计划，海底隧道建设的可行性也很低。这使得渤海湾轮渡主要以存量竞争为主，不会有新路线替代的冲击。

大连烟台区域航线是渤海湾客滚运输市场主力线，从轮船数量上看，渤海轮渡占52%，中远海运客轮占37%（海峡股份计划用25.15亿现金收购），中铁渤海占11%。

2.2海峡股份

琼州海峡的运输业务已经被统一整合在海峡股份旗下，也不会有新进入者，琼州海峡跨海通道工程（公路铁路两用）仍处于论证和规划阶段。进出琼州海峡的通道除了轮渡外，还有粤海铁路（通过海峡需要船舶来运输火车车厢，运输车辆的空间就很小），也承担着火车、汽车和游客的运输业务，目前只有4艘轮渡船（分别是粤海铁1、2、3、4号，1、2号船运载量各50辆汽车，3、4号船运载量各81辆汽车，年运载量在70万辆左右），海峡股份2024年海安航线船舶运输车辆450万辆次，所以说粤海铁路不会对海峡股份构成较大的分流。

这就是使得渤海轮渡和海峡股份的竞争格局很好，近似于垄断。

3、行业处于成熟期，无大额资本开支

目前渤海轮渡和海峡股份均没有在建工程，也没有大额资本开支计划。

从资产上看，船舶是核心资产，渤海轮渡的船舶资产原值53.07亿，净值31.72亿，账面上看还有6成新；海峡股份船舶资产原值39.3亿，净值22.51亿，账面上看也还有近6成新，两者相差不大。

但是从其船舶运作思路上看是不一样的，海峡股份所在琼州海峡航程短，行程2小时左右，对船舶的要求要低一些，主要作用就是运输，吨位和船型要小；而渤海轮渡所在的渤海海峡，行程需要7小时左右，对于观光、餐饮等需求就更高一些，船型吨位更大更豪华。

根据调研数据和年报披露的船舶折旧年限上看，渤海轮渡更具优势。渤海轮渡投入使用的船舶在2010-2012年，到目前最旧的船舶年限是15年，又在2017和2019年各投入1艘巨轮，年报披露船舶的折旧年限最长是30年，所以其船舶使用年限更长。而海峡股份在2024年机构调研时披露其船龄在10年左右，年报披露船舶的折旧年限最长是18年，其船舶使用年限要短一些。

总体来看两家轮渡公司的船舶使用年限还比较长，短期内没有大规模买船的需求。

4、现金流好，分红比例高

轮渡主要面向个人出行，都是服务即收费，应收账款很小，所以现金流就很好，净现比持续大于1（即净利润的现金含量很高）。海峡股份高的有点离谱，主要是因为其核心收入来源的海安航线，公司只持有40%的股份，另外60%的收益归广东湛江，导致归母净利润很低，若加上少数股东权益则净现比1.5左右，就正常了。净现比高，负债率低，资本开支少，分红率就很高。渤海轮渡每股分红更稳定，在2024-2026年股东回报计划中提到，没有重大资金支出时至少分红80%，2024年每股有特别分红0.22元。海峡股份从每股分红上不够稳定，2024年大幅下滑可能跟收购资产有关，计划25.15亿现金收购中远海运客轮，而今年一季度账上只有18亿现金。

高分红的基础是建立在业务、利润可持续经营前提下的，轮渡公司经营稳定可持续，行业竞争格局很好，无债务压力，都是好公司。对比而言，海峡股份估值还比较高，分红不稳定，而渤海轮渡估值更便宜一些，加上高比例、稳定的分红，更值得关注。

@太原 @二马由之 @太行后山人 @ericwarn丁宁 @超级鹿鼎公

$渤海轮渡(SH603167)$ $海峡股份(SZ002320)$ $粤高速A(SZ000429)$