机构最新前瞻，互联网分歧在这里！

今天的文章我们继续分享研报，主要内容是中金关于互联网行业的最新研判。

近期，互联网板块持续阴跌，不被市场待见，相信不少粉丝朋友也十分煎熬，迫切想要了解当下一些行业的基本面变化。

本次，中金公司在最新研报中，主要提及了对国内部分互联网平台，如电商、外卖等行业以及海外互联网板块，做了回顾及展望。对此，研究院做了概况整理，供大家学习参考。

以下为主要内容

一、电商：26Q2或为全年低点

首先是电商大盘方面，中金整体对今年全年以及二季度维持谨慎判断。

研报预测，2026年电商GMV盘同比增长约8%，较2025年12%的高增速明显放缓。节奏上二季度或将确认全年增速底部，同比增速仅5%。

增速承压主要来自三方面核心压制：

1)宏观消费未见复苏迹象；

2)国补品类高基数，且3C品类受到上游原材料涨价影响抑制需求

3)电商税务、广告新规和价格规则等监管要求进一步规范行业商家、平台行为。如4月市场监管总局对7家平台合计处罚约36亿元，将对当期利润形成一次性扰动等。

其中，研报着重提及了国补当下节奏或带来的影响：考虑到耐用品需求在2025年已大幅释放、家电补贴对象收窄至1级能效、且26年国补更侧重线下渠道，线上补贴占比仅约20%左右，这对电商消费的边际拉动相对较弱。

而具体平台方面来看，中金提及当下各平台延续差异化竞争，烈度未减：

1)阿里聚焦核心商家与会员体系，提升用户运营效率；

2)京 东依托供应链与国补优势，3C、家电品类保持领先；

3)拼多多继续以高性价比策略巩固用户认知，让利商家与消费者维持生态健康；

4)抖音保持流量优势，加大货架电商建设，但春节后GMV同比增速也已自节前的20%以上放缓至中双位数水平，四月增速进一步放缓。

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除此之外，中金单独强调了阿里的AI估值增量逻辑，也是今年消费之外的核心主线：

第一是MaaS ARR首次披露，提升了AI变现能见度，一定程度上打消了市场对其长期指引的疑虑；

第二是公司指引云利润率在AI高毛利业务占比上行、云产品提价下有望在未来数季度由9%升至双位数，扭转此前两年的云利润率停滞局面。

二、外卖即时零售：竞争趋缓，聚焦供给端

外卖方面，中金的判断是，26Q1外卖竞争对板块影响持续淡化，平台投入力度有所缓和，参与方运营指标差距渐趋平稳。

从竞争格局看，美团份额稳中有所修复：

1)美团GTV市占率提升至60%以上，外卖订单市占率提升至55%以上；

2)30元以上高客单价订单市占率维持70%；

3)行业补贴退坡后，部分考虑用户体验的用户回流美团。

4)阿里方面虽表态维持市场份额，但同样重视UE优化，减亏节奏进一步清晰。行业非理性竞争持续降温。

中金判断：本轮外卖大战走向本质取决于各平台内部减亏诉求的紧迫性。当份额增长放缓、补贴投入边际效益递减时，集团考核导向有望从规模优先转向利润优先。

同时，监管层面要求平台不得通过长期、大额补贴排除限制竞争，今年即便进入旺季，补贴力度也难以达到去年水平。竞争重点已更多落在即时零售端线下供给的丰富，以及外卖业务的精细化运营。

中金预计二季度外卖单量在去年同期竞争高基数基础上、同比略增1%，同时，收入受行业补贴回落带动转正至同增1%。

三、到店酒旅：抖省省来势汹汹

本地生活领域，美团除即时零售竞争外，还迎来抖音的强势冲击。

抖音2月上线独立团购APP抖省省，依托主站流量+低价策略快速起量，日活高速增长，主要分流美团轻快餐低价市场。

面对冲击，美团策略清晰：放弃低效低价内卷，将补贴、流量资源集中投向正餐优质商户、高价值用户，主动控制亏损规模。

中金判断，这一领域美团受到竞争影响较小，主要因为到综领域决策成本更高、复购依赖信任。美团在该品类通过逐品类精细化运营，积累的商户评价体系较为完善、商户资源较为丰富、用户习惯粘性较强。

且考虑到商家接待能力有限，到综商户通常不太有意愿提供较大折扣，新进入者相对更难通过低价爆品逻辑快速获取用户，因此美团的营业利润率能够保持相对较高的水平，去反哺到餐业务。

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四、海外AI：泡沫风险不在需求端

放眼全球互联网，AI依旧是年度核心主线.

但中金提出了极具差异化的冷静判断：当前AI泡沫风险不在需求端，而在大模型商业模式本身。

第一，Scaling Law(尺度定律)下，模型迭代需要持续巨额前置投入。企业在迭代新一代模型时，训练成本往往数倍、数十倍于前代，导致行业长期处于现金流净流出状态，短期看不到盈利拐点。

第二，全行业资本、人才疯狂涌入，竞争极度内卷。任何技术优势、创新思路都会被对手快速跟进，叠加模型蒸馏技术的存在，头部玩家很难建立长期、稳固的差异化护城河。

第三，付费订阅模式持续受到低价冲击。开源模型、国内低价API持续压低行业定价中枢，即便头部闭源模型能力更强，也难以摆脱低价替代的竞争压力，长期定价权持续承压。

中金以百年汽车行业类比：曾经全美两千余家车企，最终仅三家存活。即便产业趋势绝对确定，行业红利也未必能转化为股东收益，这是当前海外AI赛道最大的隐性风险。

总体来看，中金认为AI长期价值确定，但短期商业模式存疑。泡沫破裂的潜在推手，并非AI需求证伪，而是市场对模型端商业价值的重新反思。

五、海外云计算：AI基建与商业化共振

云计算仍是当前AI商业化最清晰的方向之一。

三大云厂商(谷歌、亚马逊、微软)26Q1合计云收入同比增39%，在手订单同比暴涨145%，显示出企业AI采购需求高度景气：

中金强调，供给释放能力将成为决定后续云收入兑现斜率的关键变量。

此外，中金对CAPEX大幅增长后云业务利润率的压力也做了评估。在折旧摊销年限维持不变的假设下，中金判断CAPEX投入回报率在1-2年内相对可控。

理由是：海外三大云厂商30%+的经营利润率提供了安全垫；各厂商自研ASIC芯片、推进软硬件适配均可提升CAPEX投入效率。

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综合来看，中金对国内外互联网行业的关注点并不相同：

国内互联网主要关注“底部修复、结构优化、AI落地兑现”，26Q2虽为全年增速低点，但行业监管落地、竞争降温，平台从无序内卷转向精细化运营与盈利改善，重点关注电商韧性、外卖减亏提效、阿里AI商业化等情况。

而海外互联网主要关注“高景气兑现、警惕模型端泡沫风险”，海外AI需求、云计算等数据全面高增，但大模型赛道存在投入无止境、竞争过度内卷、商业模式其实也有隐忧。

整体上，中金强调：投资需以主业利润韧性为绝对锚点，AI仅作为估值催化与预期差机会，不建议单纯博弈AI题材故事。

PS:本文内容仅为观点分享，不做投资建议。

参考研报：中金公司

《线上交易平台1Q26回顾及展望：关注AI变现及闪购减亏提效》

《海外互联网1Q26业绩回顾及展望：投入持续加大，AI模型模式隐忧》