*ST正平2026中报管理层讨论与分析解读：营收降36.13%，预重整与"矿业+算力"转型并行

正平路桥建设股份有限公司（证券简称"*ST正平"，代码603843）2026年半年度报告显示，公司上半年实现营业收入2.20亿元（219,852,503.92元），同比下降36.13%；归属于上市公司股东的净利润-1.51亿元，亏损同比扩大70.86%；期末归母净资产由正转负至-1.02亿元。同期，公司2025年年度报告经营口径为营业收入13.75亿元、同比增长1.10%，归母净利润-1.42亿元、亏损收窄73.64%。以下以2026年半年报为主线，对照2025年年报，梳理管理层讨论与分析的六个维度。

一、战略主题演变：从"双轮驱动、保壳攻坚"转向"保合规、防风险、稳运营"

战略表述由扩张性目标转向防守性目标。年报中"双轮驱动""保壳攻坚"等进取型措辞，在半年报中被"保合规、防风险、稳运营"替代；矿业、算力两项被年报寄予增长期望的业务，半年报中的定位由"支柱""第一增长极"回归为"积极拓展"。

二、业务结构变化：传统板块收缩，转型业务仍处投入期

2025年年报分行业口径下，建筑业实现营业收入12.89亿元（毛利率8.43%），为绝对主导；制造业收入519.94万元（毛利率-48.46%）；服务业收入6,932.60万元（毛利率0.33%）。

2026年半年报未披露分行业收入口径，主要子公司数据可反映结构变化：

从主体布局看，2026年上半年公司新设深圳市正平智算科技有限公司（注册资本1,000万元，持股100%），并于2026年7月由其设立青海青隆信息技术有限公司（注册资本500万元）；2026年5月注销上海鑫川科技有限公司。2025年新设的通辽系列主体（正平投资通辽、正平电力通辽、正平数据科技通辽，注册资本各1,000万元）延续落地。制造板块持续萎缩，水利施工成为收入主要来源但亏损较大，增长引擎的切换尚处"设主体、搭架构"阶段。

三、关键措施执行：预重整推进，产业项目进度落后于年度计划

对照2025年年报提出的2026年经营目标，执行情况如下：

预重整与存量清收取得阶段性进展：2026年上半年筹资活动产生的现金流量净额4.67亿元（同比+758.94%，主要系收到其他筹资款项），期末货币资金8.92亿元（较上年末+1,223.21%）；经营活动现金流同比改善94.22%，应收账款由10.64亿元降至6.05亿元（-43.14%，主要系收回工程计量款及质保金）。而矿业、算力两项被赋予转型期望的项目，报告期内仍集中于手续办理与前期论证，与年度计划中的开工、投产节点存在时间差。

四、核心能力建设：研发投入低基数回升，成果转向软件著作权

成果产出方面，2025年新增3项工程设施制造实用新型专利，1人入选"青海省高端创新领军人才"，累计科技创新成果、工法、专利及计算机软件著作权180余项；2026年上半年取得《旅享会会员运营系统1.0》等五项计算机软件著作权。平台与人才方面，公司拥有1个国家级科研平台、2个省级科研平台，高级职称人员130余人、中级职称210余人，公司表述为"坚持不裁员、稳薪酬、强培训"。管理层面，2025年新增、修订制度64项，建立资金集中管控、项目全生命周期风控等机制，为连续两年被强调的能力建设方向。

研发绝对投入与占营收比例均处较低水平，2026年上半年的成果更多指向文旅运营系统与工程制造专利，与年报提出的矿业、算力技术壁垒之间尚存在距离。

五、财务表现与经营质量：毛利率由正转负，现金流结构改善但净资产转负

2026年上半年与上年同期主要指标对比：

与2025年全年对照，公司2025年实现营业收入13.75亿元（+1.10%）、归母净利润-1.42亿元（亏损收窄73.64%）、扣非归母净利润-2.82亿元（亏损收窄46.75%）、经营活动现金流量净额-3,447.67万元（改善92.16%）、期末归母净资产0.50亿元（较上年末-76.96%）、期末总资产73.12亿元（-0.83%）。

经营质量方面呈现以下特征：

• 毛利率由正转负。 2026年上半年营业收入2.20亿元、营业成本2.48亿元，测算毛利率约-12.60%；2025年全年营业收入13.75亿元、营业成本12.59亿元，毛利率约8.45%。成本降幅（-24.56%）小于收入降幅（-36.13%），毛利率区间下移。管理层解释收入、成本下降均"主要系施工项目开工不足所致"。
• 主业亏损大于报表亏损。 2026年上半年非经常性损益合计0.43亿元，主要为应收款项减值准备转回0.53亿元、债务重组损益452.17万元，扣非亏损1.94亿元高于归母亏损1.51亿元。2025年全年结构类似：非经常性损益1.40亿元（应收款项减值准备转回1.15亿元、债务重组损益0.41亿元），扣非亏损2.82亿元高于归母亏损1.42亿元。
• 现金流结构转变。 2026年上半年经营、投资、筹资现金流净额分别为-385.59万元、-389.84万元、4.67亿元；2025年全年分别为-3,447.67万元、-1.01亿元、0.98亿元。经营性现金流连续改善，但绝对规模较小，筹资活动净流入大幅上升，对外部筹资的依赖度提高。
• 费用结构分化。 2026年上半年管理费用0.51亿元（+36.38%，主要系预重整及中介机构费用增加）；财务费用0.96亿元（-2.27%，主要系部分非金融机构利息债务重组所致）；销售费用92.97万元（+97.64%，主要系加大文旅项目宣传力度）。
• 净资产转负。 2026年上半年末归母净资产-1.02亿元，较上年末-302.93%，由正转负；期末总资产75.08亿元（较上年末+2.68%）。

六、风险认知的演进：维度保持稳定，财务风险表述更趋具体

2025年年报与2026年半年报列示的风险类别一致，均为宏观经济周期波动、财务风险、原材料价格波动、业绩季节性波动、不可抗力五类，公司对风险维度的判断未发生实质变化。表述层面出现两点调整：

• 财务风险由2025年年报的"资金周转压力较大……重整推进不及预期带来的债务逾期风险"，调整为2026年半年报的"资金周转压力与资本支出需求并存带来的流动性风险……应收账款规模较大带来的坏账风险……预重整及重整推进不及预期带来的债务逾期风险"，对流动性、坏账与债务逾期的指向更具体。
• 2026年半年报披露主要资产受限情况：货币资金4.16亿元（冻结及保证金）、固定资产抵押账面价值4.65亿元、无形资产质押及抵押账面价值11.18亿元、在建工程抵押账面价值1.83亿元等，受限资产账面价值合计27.24亿元。

此外，2025年年报审计意见为带强调事项段的无保留意见，2026年半年报未经审计；内控整改、合规监督在两期报告中均被列为重点。

综合结论

对照2025年年报与2026年半年报，公司的战略表述由"矿业+算力双轮驱动、保壳攻坚"收敛为"保合规、防风险、稳运营"，经营重心转向存量清收与风险化解；预重整取得阶段性进展，共益债务融资推动筹资现金流与货币资金显著上升，经营性现金流与应收账款回收同步改善。与此同时，营业收入同比下降36.13%、毛利率由正转负、归母净资产由0.50亿元转为-1.02亿元，主业盈利与资产质量指标承压；矿业M1矿段、绿色算力产业园两项被年报列为转型增长极的项目，报告期内仍处可行性研究、前期论证与手续办理阶段，尚未形成产能与收入贡献。研发投入占营业收入0.34%，成果集中于软件著作权与工程制造专利。管理层对风险类别的判断与上年保持一致，对流动性、坏账与债务逾期的表述更趋具体，受限资产账面价值合计27.24亿元。后续公司战略转型的落地节奏、预重整转正式重整的进度，以及传统基建存量项目的清收成效，是观察其经营质量变化的关键变量。

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