采纳股份2026年中报管理层讨论与分析解读

一、战略主题演变：从"稳基本盘"转向"产能出海+并购扩围"

2025年年报将全年定性为"复杂多变的外部环境"，管理层以"保持战略定力、稳住业务基本面"为主基调，业绩下修原因被归因于美国FDA进口警示、贸易摩擦、柬埔寨基地投产初期爬坡及新增注册认证费用。进入2026年上半年，管理层讨论中的战略表述发生明显位移：核心竞争力部分新增"为了更贴近市场、规避贸易摩擦，公司积极推进海外产能的释放，实现从'产品出海'到'产能出海'的转型"，战略重心从被动应对监管与贸易风险，转向以海外产能落地和国内渠道并购为支点的主动再布局。

执行层面，两个动作在报告期内落地：其一，控股子公司凯美医疗（柬埔寨）进入产能释放阶段，上半年实现营业收入2,126.35万元，远超2025年全年的138.34万元；其二，公司以2,100.00万元收购江西丰临医疗科技股份有限公司70%股权，于2026年1月完成股权变更登记并纳入合并报表，管理层明确表述收购后"依托子公司成熟的国内销售体系开展医用耗材内销业务"。战略框架由此呈现"海外产能对冲贸易壁垒、国内并表补渠道短板"的双线结构。

二、业务结构变化：医疗器械与动物器械同步修复，增长引擎出现切换

2026年上半年，公司营业收入272,772,501.85元，同比增长72.23%，其中医疗器械板块收入183,291,787.91元，同比增长69.07%，占营业收入的67.19%；动物器械板块收入68,294,728.98元，同比增长75.76%，占营业收入的25.04%。两大板块收入分别已达到2025年全年该板块收入的73.45%和86.93%。

增长引擎的切换信号值得关注。2025年全年，医疗器械收入同比增长25.57%，而动物器械收入同比下滑48.11%，增长几乎完全依赖医疗器械单极拉动；2026年上半年动物器械收入同比增速（+75.76%）反超医疗器械（+69.07%），且动物器械毛利率（28.66%）显著高于医疗器械（20.20%）。2025年年报显示，动物器械板块毛利率全年为22.47%，较2024年下降16.48个百分点，是当年毛利率拖累最重的板块；2026年上半年动物器械毛利率较上年同期仍下降3.61个百分点，但相对2025年全年水平已回升6.19个百分点。动物器械板块的收入与毛利率同步修复，是2026年上半年最显著的结构性变化。

需同时指出，2026年上半年医疗器械毛利率为20.20%，较上年同期下降2.84个百分点，较2025年全年（20.40%）基本持平；医疗器械板块2025年毛利率已较2024年下降14.82个百分点。公司2025年年报对此的解释是FDA进口警示与贸易壁垒导致产品销售结构变化，这一毛利率中枢下移的态势在上半年延续，尚未出现反转证据。实验室耗材板块收入占比不足10%，半年报未单独列示其收入，该板块在2025年全年收入为2,134.13万元、同比下降27.75%，其2026年上半年的量价走势无法从半年报口径直接观察。

三、关键措施执行情况：对照2026年度经营计划的进度评估

2025年年报披露的"2026年度经营计划"包含三项：推进海外项目建设优化产能结构、加大研发投入升级现有产品并开发新产品、巩固生产制造及服务优势并拓展新兴市场客户资源。以2026年上半年实际经营数据对照，三项计划的执行进度并不均衡。

海外产能释放取得实质进展。 柬埔寨主体凯美医疗2025年全年营业收入138.34万元、净利润-1,012.21万元；2026年上半年营业收入升至2,126.35万元，净利润收窄至-125.87万元，产能爬坡阶段的亏损显著收敛。半年报将"积极推进海外柬埔寨工厂的产能释放"列为应对FDA进口警示的核心对冲手段，该逻辑在上半年数据中初步得到验证。

研发投入与产品注册双线推进，但募投研发载体再度延期。 2026年上半年研发投入17,496,326.79元，同比增长62.73%，管理层注明其中包含合并丰临医疗带来的增量。产品注册方面，截至半年报披露日，公司自有产品获得美国FDA 510K注册26项，较2025年年报披露的22项增加4项，新增注册集中于2026年2月至7月获批的Profoject系列低残留注射器、胰岛素注射器、营养注射器、安全笔针等；加拿大产品注册证由26张增至29张；处于注册申请中的产品共14项，而2025年年报披露时仅2项。国内有效专利由2025年末的164项增至176项。与研发相关的另一面是：募集资金"研发中心建设项目"达到预定可使用状态日期被再次由2025年6月30日调整至2026年12月31日，2025年年报显示该项目累计投入进度为63.46%；"年产9.2亿支（套）医用注射穿刺器械产业园建设项目"已于2025年3月达到预定可使用状态并结项，半年报披露其"因市场环境及投入使用安排等因素，暂未实现预期收益"。研发硬件投入的节奏与产品注册节奏之间存在时间差。

新兴市场与国内市场客户拓展依靠并购实现卡位。 公司通过收购丰临医疗获得其国内销售体系及大量国内注册证资源，半年报中"部分商品通过国内贸易商对外出口"与"依托子公司成熟的国内销售体系开展医用耗材内销业务"的销售模式描述，较2025年年报的纯外销导向（2025年内销收入占比18.69%，同比增长83.02%）进一步强化。需要客观记录的是，并购标的当期仍处亏损状态：丰临医疗2026年上半年实现净利润-415.26万元，对公司归母净利润影响额为-290.68万元。

四、核心能力建设：认证矩阵扩容与产能布局，传统制造优势向"资质+产能"壁垒迁移

2026年上半年核心竞争力分析的四个维度（产品研发、制造质量、客户认证、贴近市场）与2025年年报基本一致，但内部侧重发生变化。客户认证维度在两年中均强调"全球知名客户通常需3年以上考察期"，这是公司客户粘性的核心论据；贴近市场维度在2026年上半年被赋予更实质的内容——"全球化产能布局"从表述变为柬埔寨工厂的实际产出，海外业务平台在新加坡、美国等地已设立（CMT健康、CMT美国），形成"中国本部+柬埔寨+海外销售平台"的产能与市场架构。

资质体系继续作为能力壁垒被强调：公司拥有ISO13485、ISO11135、MDSAP等体系认证，40项产品获欧盟MDR认证，主要产品通过CE及FDA 510K注册，采纳医疗参与制定中国医疗器械行业协会团体标准。2026年上半年新增的FDA注册集中于安全针、安全笔针、低残留注射器等安全化、高附加值品类，与管理层"强化高安全性、高附加值产品领域的市场地位"的定位一致。研发资源方面，2025年年报披露研发人员116人、占员工总数13.91%（2024年为141人、18.01%），研发人员数量当年收缩17.73%；2026年半年报未披露研发人员变动，研发投入的增量部分来自并表，公司自有研发队伍的规模变化尚无法从半年报口径判断。

五、财务表现与经营质量：收入修复确立，盈利弹性仍受毛利率与汇兑压制

收入端修复力度显著：2026年上半年营业收入已相当于2025年全年的76.47%，其中二季度收入环比一季度放量明显。利润端呈现"收入高增、利润微增"的剪刀差，管理层在主要财务数据变动表中给出的原因集中于并表与汇兑：销售费用12,353,116.36元、同比增长158.63%，研发投入同比增长62.73%，均注明主要系合并丰临医疗所致；财务费用7,777,815.74元，上年同期为-1,644,195.92元，公司注明"主要系本期汇率波动影响"，即上年同期为汇兑收益、本期转为汇兑成本，仅此一项对利润表形成约942万元的反向拖累，基本吞掉了收入高增带来的毛利增量。分行业毛利率同比分别下降2.84个和3.61个百分点，产品结构变化对毛利率的压制仍在延续。

盈利质量层面存在两个值得留意的结构性特征。其一，归母净利润9,889,055.51元中，非经常性损益净额7,289,265.68元（其中现金管理收益6,763,908.82元），扣非后归母净利润仅2,599,789.83元，主业利润对现金管理收益的依赖度处于高位，与公司账面高额金融资产规模（期末交易性金融资产441,220,575.33元、货币资金319,714,373.36元）相互印证。其二，资产负债表出现并表与扩产带来的结构性变化：存货152,160,370.54元，较上年末100,672,515.68元增长约51.15%；短期借款139,291,319.44元自上年末的0元新增，公司注明为控股子公司丰临医疗所持短期借款；固定资产617,111,931.79元，占总资产比例由23.87%升至27.34%，对应柬埔寨工厂投产转固与国内厂房建设。现金流方面，经营活动现金流量净额24,590,472.61元与上年同期基本持平，与扣非利润规模匹配度尚可，但现金及现金等价物净增加额为-51,318,793.23元，主要系报告期赎回理财产品较上年同期减少（投资活动现金流量净额-62,887,404.07元），公司以自有资金滚动购买理财的现金管理策略仍在延续。2026年上半年归母净利润已超过2025年全年水平（562.07万元），2025年下半年连续两个季度亏损（三季度-111.95万元、四季度-262.92万元）的局面在2026年上半年未重演，但扣非利润的绝对规模仍处低位。

六、风险认知的演进：FDA风险应对从"等待移出"转向"主动对冲"

对比两份报告的风险清单，公司披露的风险框架保持稳定，均列示客户集中、研发创新、汇率波动、技术人才流失、产品质量控制、美国FDA监管六项风险，但风险内涵与应对路径有明显演进。

其一，FDA进口警示仍是头号不确定性。两份报告均确认截至披露日采纳医疗未能从FDA进口警示名录移除、部分医用注射器产品暂时无法进入美国市场；2025年年报明确提示该事项"预计对公司后续的主营业务收入和利润产生重大影响"。变化在于应对措施：2025年年报的表述仅为"通过美国律师与FDA方面保持多轮积极沟通……力争尽快移除进口警示名录"，2026年半年报在此之外增加"同时积极推进海外柬埔寨工厂的产能释放，以降低FDA进口警示对公司业务的影响"——从依赖单一沟通路径转为"沟通移除+产能转移"双轨对冲，这与凯美医疗上半年收入放量的数据表现形成呼应。

其二，客户集中风险的表述因并购而更新。2026年半年报在原有"前五名客户销售收入占当期营业收入比例较高"的基础上，补充了"收购江西丰临后新增国内医疗器械业务"的语境，应对措施由2025年年报的"深耕高端市场、培育新客户"扩展为"借助子公司平台积极拓展国内市场，扩充境内客户群体，通过海内外业务均衡发展降低客户集中风险"。2025年年报披露前五名客户合计销售占比为57.43%，FDA事件本身即是单一市场、单一客户结构风险的现实案例。

其三，汇率风险由提示性风险转为已兑现的损益。2026年上半年财务费用因汇率波动由负转正，管理层在风险章节中维持"利用金融工具提高控制汇率风险能力"的表述，但半年报未披露具体套保工具运用情况，汇兑损益对利润表的扰动在上半年已实际发生。

七、综合结论

采纳股份2026年上半年管理层讨论呈现的经营图景可概括为：收入端实现2025年以来的最强修复，医疗器械与动物器械双板块收入同比增速均接近或超过70%，动物器械板块毛利率自2025年低点回升；战略执行层面，"产能出海"（柬埔寨工厂亏损收窄、收入放量）与"并购扩围"（丰临医疗并表、国内渠道与注册证扩容）两条主线均有可验证的落地数据。与之相对，盈利端仍受三重约束：分行业毛利率同比下降显示产品结构对利润的压制未解除；财务费用因汇率由负转正，对利润形成显著反向拖累；归母净利润中非经常性损益占比偏高，扣非利润规模有限。FDA进口警示自2024年4月延续至今未获解除，公司已通过柬埔寨产能对冲部分影响，但美国市场的恢复时间表仍不明确。管理层对下半年的展望未在半年报中单独披露，其2025年年报承诺的研发中心建设已延期至2026年12月31日，海外产能爬坡、并购整合效果及FDA沟通进展将是后续观察经营质量能否兑现收入弹性的三个关键变量。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。