甘李药业2026年半年报管理层讨论与分析解读：国内增速换挡、海外提速，战略重心转向全球化兑现

一、战略基调演变：从"政策红利兑现"到"海外提速"的换挡期

2025年年报将经营环境定性为"复杂多变的宏观环境与日趋激烈的行业竞争"，管理层以"顺利完成年度目标"概括当年表现，核心战略表述为"短期稳增长、中期拓边界、长期谋生态"方针下四大增长引擎（国内市场基本盘、全球化本土化运营、糖尿病创新药、非糖尿病领域）协同并进，并将2025年定义为创新药国际商业化的"战略元年"。

2026年半年报的经营定调出现明显位移。管理层在经营概览中将行业环境描述为"集采深化与竞争加剧的双重挑战"，增长表述从"业绩快速增长"转为"业绩保持稳健增长态势"；董事长致辞进一步提出公司正加速"三重战略转型"——从传统研发模式向智能驱动创新升级、从专注糖尿病治疗向更广泛的内分泌代谢及免疫治疗领域拓展、从本土行业龙头向全球化创新药企跨越。

增速口径的切换与格局表述的变化指向同一事实：国内集采放量驱动的快增长阶段结束，管理层已将叙事重心移至国际收入（+92.33%）与研发管线兑现上。

二、业务板块：国内销量换挡、海外成为主要增量

国内市场：2026年上半年国内制剂销量4,968万支，同比增加6.05%，较2025年全年国内制剂销量增速31.71%明显回落，显示接续集采进入平稳执行期后量的增长趋于常态化。国内收入17.97亿元，同比减少0.48亿元，管理层将之归因于增值税计税方式调整（自2026年1月1日起由简易征收3%变更为一般计税13%），属口径性影响而非需求萎缩。公司在接续集采中三代胰岛素协议量占比维持30%，并新增恩格列净片国家集采中标（首年采购协议量2,587万片，采购周期至2028年12月31日）。市场地位表述延续2025年报口径：国内三代胰岛素销量市占率稳居行业第二（2025年报首次明确"仅次于诺和诺德"），本报告期称市占率较2025年继续提升、与行业首位差距逐步缩小。

国际市场：这是本报告期最突出的结构性变化。2026年上半年国际收入4.26亿元，同比增加2.05亿元、增长92.33%；其中国际销售收入3.26亿元、增长49.35%，巴西PDP项目本报告期贡献收入1.42亿元；国际特许权服务收入同比增加0.91亿元，与2025年度特许权收入近乎归零（同比-96.49%）形成对比，反映对外授权合作重新进入收入确认阶段。2025年全年国际收入为5.39亿元（其中国际销售收入5.29亿元、同比+36.59%），2026年单半年即达4.26亿元。管理层将增长动因归结为三方面：欧盟注册突破（甘精胰岛素2026年1月获欧盟委员会批准、门冬及赖脯胰岛素2026年5月获批，三款产品均成为同品类首个获欧盟上市许可的中国胰岛素）、新兴市场本土化落地（埃及、埃塞俄比亚注册，阿尔及利亚首个非洲本土灌装项目，阿联酋获批实现GCC区域准入，洪都拉斯落地中美洲首个自主持证项目）、创新药BD放量（博凡格鲁肽注射液2026年4月授权韩国、8月授权欧洲头部药企覆盖39个欧洲国家及地区，交易潜在总金额最高7.26亿欧元）。

商业模式层面，海外销售模式从2025年报的"产品出海"升级叙事进一步细化为"市场准入、全球授权、技术赋能、属地分装"四类路径，截至报告期末产品已获21个国家及地区准入及销售覆盖。

三、2025年经营计划的半年执行：多数里程碑兑现

对照2025年年报"2026年经营计划"的四个方面，2026年半年报管理层讨论显示出较高的执行匹配度：

• 研发创新计划（推进博凡格鲁肽减重/降糖/OSA三适应症与GZR4的III期、加快GZR102与GZR101临床、AI赋能药物发现）：本报告期GZR4中国关键III期SUPER-1/2/3相继达成主要研究终点（2025年报披露该三项研究于2025年2月完成首例给药），疗效优于每日一次基础胰岛素；博凡格鲁肽中国减重关键III期GRADUAL-1读出顶线结果（52周24mg/48mg组体重较基线分别降低15.12%/18.54%），美国超重/肥胖II期达主要终点（48mg组36周体重降幅15.18%），OSA两项III期于2026年4月完成首例给药；GZR33注射液2026年4月完成III期首例给药；GZR101、GZR102处于II期。AI布局从2025年报"携手全球领先AI多肽研发平台"的前瞻表述落地为2026年7月"AI智肽递送北京市重点实验室"正式揭牌。2026年以来5个研发项目提交IND、4个获得临床批件，四款1类新药（PROTAC、ADC、体内基因治疗方向）获临床试验批准，部分兑现年报提出的"2026年在自身免疫及肿瘤领域迎来关键里程碑"。
• 生产质量计划（山东基地投产、北京基地改造、对标欧盟GMP）：山东基地生物药厂房已于2025年四季度投产，截至披露日甘精、赖脯、25R三款产品取得GMP批件，GLP-1RA及胰岛素周制剂车间扩建中；2026年7月再次通过欧盟GMP审查（继2024年首次通过后）。
• 运营管理与股东回报计划（人才激励、现金分红）：上半年实施2025年度利润分配每股1元、合计派发5.97亿元，占2025年度归母净利润的52.19%；推出2026年限制性股票激励计划（20名对象、63万股、授予价27.80元/股）。
• 全球布局计划（依托甘精欧盟获批加速欧美准入、PDP锁定长期营收、多元合作创新药出海）：欧盟三款产品全部获批、PDP供货贡献1.42亿元收入、博凡格鲁肽实现韩国及欧洲授权，均属直接兑现。

尚未落地或需观察的领域包括：年报提出"力争成为中国胰岛素市场份额第一"，中报仍表述为"行业第二、差距缩小"；欧盟获批后的实际商业化收入贡献、GZR4等核心品种的上市申报节奏，需在下半年及后续报告验证。

四、研发投入与核心能力：投入强度维持高位、管线进入读出期

研发投入金额与占比保持高位：2025年全年研发投入13.41亿元、占营业收入33.08%、资本化比重51.74%（同比增加6.95亿元，其中资本化增加5.89亿元）；2026年上半年研发投入6.10亿元、占营业收入27.43%。利润表研发费用科目2026年上半年2.98亿元、同比增长12.69%，扭转了2025年上半年的同比下降（-0.73%，当时多个项目转入资本化阶段），费用化研发重新提速。

核心能力表述的边际变化在于：2025年报强调"多肽长效化与口服化"研发策略，2026年半年报进一步将平台叙事细化为多肽、蛋白、PROTAC、小核酸与AI辅助研发的矩阵（"AI设计—干实验预测—湿实验验证—数据反馈迭代"闭环），并将竞争壁垒描述从胰岛素/GLP-1的"控糖"扩展至"控糖—控重—控代谢"全周期管理。已上市产品组合（五款胰岛素类似物、一款人胰岛素、四款口服降糖药）之上，西格列汀二甲双胍片（II）取得注册批件、非奈利酮片上市申请获受理，产品线宽度持续扩展。

五、财务质量：表观利润增速换挡，扣非与现金流质量改善

管理层对收入、利润变动的归因可拆解为三层：税制口径调整压低国内报表收入、国际收入占比提高及国内外产品生产切换对产能的短期影响、非经常性损益基数回落。

两点值得关注：其一，归母净利润增速（+1.01%）显著低于扣非增速（+18.91%），公司本报告期非经常性损益净额2,957.61万元，上年同期则包含诉讼执行款等一次性项目（2026年一季度报告披露上年同期收到诉讼执行款0.61亿元），盈利的经常性质量改善但表观增速承压；其二，第一季度收入同比下降10.84%、归母净利润下降38.29%，半年报归因于税制口径变化、国际收入占比提高及生产切换的短期影响，第二季度收入环比增长53.16%、国内收入环比增长61.24%，管理层明确表述为短期影响"逐步缓解"。

费用结构呈现"销售降、研发升"特征：销售费用5.96亿元、同比下降9.19%（2025年全年销售费用13.50亿元、占营收33.33%、同比+15.71%），管理费用1.08亿元、同比-19.28%（股份支付费用减少），财务费用因汇率波动汇兑损失增加而上升。营业成本5.75亿元、同比+17.18%，与胰岛素制剂销量增长18.47%相匹配。资产负债端，无形资产由期初2.65亿元增至6.18亿元、增幅133.08%，管理层解释为三款胰岛素产品获欧盟上市批准后相关投入转入无形资产及新购置土地，显示国际化注册投入正从费用端沉淀为资产端。

六、风险清单：框架稳定，风险维度随经营阶段收窄并聚焦

2026年半年报"可能面对的风险"列示三项：行业政策变化风险、新药研发不达预期风险、市场竞争加剧风险。与2025年年报的风险框架（同为三项、名称一致）相比，差异主要体现在两点：其一，引用的监管文件随年份更新（2025年报列举商业贿赂合规指引、反垄断指南、价格治理等，2026年半年报更新为药品价格形成机制意见、医药代表管理办法、纠正医药购销不正之风要点），合规与营销模式是共同焦点；其二，竞争风险的具体指向从泛化的"仿制药延伸至创新药"进一步明确为"GLP-1RA等多靶点创新药"叠加"集采对同质化产品的价格挤压"。相较2025年半年报曾提示的"收入结构单一""国际收入占比小"等风险条目，2026年半年报的风险清单明显收敛——这与国际收入占比提升（约19%）、管线向代谢多疾病领域扩展的进展方向一致。管理层在董事长致辞中同时点出"海外市场政策及经济环境、汇率波动与供应链挑战仍然存在"，与财务费用中汇兑损失的实绩相印证，海外经营风险正从展望性提示转化为报表内的实际变量。

综合结论

2026年半年报的管理层讨论显示公司处于增长引擎切换的关键窗口：国内业务从集采放量期进入平稳执行期（销量+6.05%、收入受税制口径影响微降），国际业务以92.33%的增速接棒成为主要增量；2025年年报制定的2026年经营计划在研发、生产、回报、出海四个维度均取得可验证的里程碑进展，其中欧盟注册、巴西PDP供货、III期数据读出和AI平台落地是实质推进最充分的四件事项。财务上，扣非净利润与经营现金流的改善幅度（+18.91%、+73.94%）优于表观利润增速，一季度扰动因素已在二季度修复。后续观察点集中于：欧盟及新兴市场从"获批/签约"到"规模化收入"的转化节奏、国内集采平稳期下市占率提升的斜率、以及高资本化率研发投入对应的未来摊销与品种兑现质量。

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