雅化集团2026年中报：锂业量价齐升营收+96.02%，资源一体化与海外布局成战略主轴

一、经营环境判断与战略基调

宏观与行业定性。 2025年年报将当年定义为"多重困难挑战叠加、全球经济增长承压、行业内卷交织"的一年，锂行业上半年在低谷徘徊、民爆行业供大于求与产品价格下降并行。2026年半年报对行业的定性转向结构性分化：锂行业在"资源安全与战略管控、储能需求牵引"政策组合下由紧平衡转向供应偏紧，鑫椤资讯预计2026年全球锂资源供应量209万吨（LCE当量），较年初下修2万吨；碳酸锂期货主力合约从年初13万元/吨上行至5月初21万元/吨峰值后回落，上半年均价维持在14.96万—17.7万元/吨区间，显著高于2025年6月末5.8万元/吨的全年低点。民爆行业则进一步走弱，上半年生产企业利润总额33.60亿元，同比下降24.65%，工业炸药、工业雷管产销量同比分别减少6.73%/6.72%和11.34%/6.04%。

战略主题演变。 2025年年报为2026年定调"三大战略"（双主业发展战略、数智化战略、高质量发展战略）与七大经营任务，首位即"抢抓机遇发展锂产业"，明确"以订单、产能、资源为抓手"。2026年半年报的落点更集中于锂业资源一体化与国际化：锂盐综合设计产能近13万吨的基础上"已启动海外产线的布局"，津巴布韦卡玛蒂维矿年产锂精矿约35万吨并于2025年下半年达产，李家沟锂矿2025年9月进入正式生产并实现达标达产；民爆侧则完成对山东龙海安防科技有限公司51%股权收购（投资额36,210.00万元，2026年4月完成工商变更），总体工业炸药产能达到32.68万吨。

二、业务板块表现与策略

锂业务：量价齐升，跃升为绝对收入主引擎

报告期内锂行业实现营业收入49.28亿元，同比+179.36%，占营业收入的比重由上年同期的51.54%升至73.45%；毛利率32.89%，同比提升31.26个百分点。管理层将驱动因素归纳为锂盐产品销量和销售均价同步增长，叠加"自控矿+长协+零单"的原料保障与全链条生产运营管控。2025年全年锂产品销量69,493.81吨、同比+44.67%，自给矿（卡玛蒂维、李家沟）在2025年下半年至2026年上半年陆续达产，是毛利率修复的资源端基础。

民爆业务：行业下行中收入逆势增长，海外成为新亮点

民爆行业实现营业收入15.64亿元，同比+6.72%，但毛利率31.35%，同比-4.55个百分点。拆分看，民爆产品收入8.97亿元（+4.37%，毛利率43.76%），爆破服务收入6.66亿元（+10.07%），爆破服务毛利率14.63%、同比-9.34个百分点，与行业利润端整体承压（上半年民爆行业利润总额-24.65%）一致。区域结构上，境内民爆收入13.11亿元、同比-2.09%，境外民爆收入2.52亿元、同比+100.67%——2025年年报提出的"民爆产品出口成功拓展非洲及东亚市场"在2026年上半年延续并放大。产能端，工业炸药许可产能由2025年末26.25万吨提升至32.68万吨（收购龙海公司后），上半年产能利用率36.21%、工业雷管43.36%（半年口径，许可产能由8,777万发调整为5,912万发）。

运输业务：收入增长但占比收缩

运输行业收入2.18亿元，同比+12.46%，占营业收入比重由5.65%降至3.24%，延续2025年年报"优化业务结构、提升重点行业和头部客户比重"的转型方向。

三、研发投入与核心竞争力

2026年上半年研发投入1,913.73万元，同比-58.36%，管理层解释为"部分研发项目结项"。这与2025年全年的趋势一致：2025年研发投入4,673.19万元，同比-36.65%，占营业收入比例0.55%（2024年为0.96%）；研发人员795人，占比14.20%。

研发投向集中于下一代电池材料。2025年年报披露固态电池用硫化锂"产品已送第三方检测，部分指标达到行业领先水平"；2026年半年报进一步披露已成功开发气固法合成新工艺、固化碳热还原法工艺，"制备出纯度达99级样品"，硫化锂实验线自主设计并完成建设，2025年三季报披露的"预计2026年开展中试线建设"路径仍在推进。此外，公司参与制定的《民用爆炸物品警示标识、登记标识通则》行业标准于2026年发布实施，民爆方面主持或参与国家、行业标准达10余项。

竞争壁垒表述在两份报告间保持连续：锂业务"自控矿+外购矿"双重保障、头部客户（TESLA、LGES、SK ON、LGC、LFP、松下、宁德时代等）长协关系、近13万吨锂盐产能与海外产线布局；民爆业务双一级矿服资质（爆破公司由21家增至22家、炸药生产点由15个增至17个）、工业炸药国内市占率近5%、电子雷管市占率近10%（2025年年报口径为"超过10%"）。

四、关键财务与经营指标

盈利弹性显著高于收入弹性

驱动链条清晰：锂盐价格中枢上移叠加销量增长推升收入，自有矿达产压降原料成本，锂行业毛利率同比提升31.26个百分点，扭转为利润的主要来源。2026年上半年归母净利润已接近2025年全年（12.16亿元对6.32亿元）的约两倍；扣非净利润高于归母净利润，主因其他权益工具投资公允价值变动计入非经常性损益（本期非经常性损益合计-1,750.89万元）。

现金流与资产负债表：扩张期的资金占用上升

经营现金流连续告负且未随利润改善：2025年全年-5.70亿元（-160.38%，管理层归因于锂盐产能增加带来的经营性资金占用、锂资源预付款增加），2026年上半年-4.13亿元（-19.28%，生产经营规模增加）。资产负债表同步印证：应收账款由上年度末13.26亿元增至29.77亿元，占总资产比例由8.90%升至16.92%；存货由16.96亿元增至24.94亿元（占比11.38%升至14.18%）；合同负债由0.13亿元增至0.86亿元。资金端通过加杠杆弥补：短期借款由0.58亿元增至2.74亿元，长期借款由7.92亿元增至13.09亿元，筹资活动现金流净额+6.51亿元（+533.98%），资产负债率由26%升至28.02%。费用端需关注财务费用6,137.09万元、同比+933.45%，管理层归因于美元、津元资产汇率波动产生的汇兑损失。

投资收益与套期保值

2026年上半年投资收益1.61亿元（占利润总额10.62%），主要为权益法确认的长期股权投资收益——参股37.25%的能投锂业（李家沟锂矿经营主体）上半年净利润6.42亿元，是重要利润贡献方。碳酸锂期货套期保值合约与现货盈亏相抵后实际收益9,062.95万元；2025年全年该项为-10,288.80万元，套保工具在价格双向波动中的对冲作用年内差异显著。

主要控股参股公司（净利润）

兴晟锂业及参股公司能投锂业由亏损或小体量转为显著盈利，印证李家沟锂矿与卡玛蒂维矿达产对利润结构的重塑。民爆集团2025年全年净利润6.51亿元对应当年民爆业务分部盈利的稳定器角色，2026年上半年随行业下行收窄至2.70亿元。

五、经营计划执行与风险认知演变

2026年经营任务执行评估。 对照2025年年报发布的七项2026年经营任务：锂业"抢抓机遇"基本兑现——收入+179.36%、自给矿达产、海外产线启动；民爆"提升市场控制力、加速国际化"部分兑现——完成龙海并购扩产能、境外民爆收入+100.67%，但受行业景气拖累毛利率与产能利用率下行；运输"优化结构"推进中（+12.46%）；技术研发与数智化转型处于项目落地期（硫化锂实验线建成、"本质安全的电子雷管智能工厂"入选2025年度国家卓越级智能工厂名单）。需关注的未达标项：募投项目"新增年产5万吨电池级氢氧化锂、1.1万吨氯化锂及其制品项目"因锂盐价格波动未达到预计效益；"高等级锂电新能源材料生产线建设项目"经延期后于2026年3月建设完毕、4月结项，报告确认的累计实现效益与预计存在差距。治理层面，公司披露了闲置募集资金现金管理授权到期后未重新履行审议程序的瑕疵（涉及3,100.00万元、收益9.92万元），已通过董事会追认并整改。

风险认知的演进。 两份报告的风险框架均为四类（宏观及地缘政治、行业周期、市场竞争、安全环保），但2026年半年报对地缘政治风险的描述显著具体化：新增津巴布韦2026年2月26日起暂停锂精矿及未加工锂矿物出口（公司2026年4月获6个月出口配额批文）、刚果（金）将锂等六类矿产纳入战略矿产清单（特许权使用费升至原约三倍）、欧盟《工业加速器法案》设置强制技术转让与外资股比限制等条款，并明确判断"资源民族主义不再仅限于税和权利金"。同期民爆行业"十五五"规划提出2030年形成3-5家具有较强国际运营能力的大型民爆企业集团、前10家生产企业集团行业生产总值占比不低于70%，为公司持续的并购整合提供了政策依据。

六、综合结论

2026年上半年是雅化集团战略重心从"双主业均衡"向"锂业资源一体化+国际化"倾斜的兑现期：锂行业以占营收73.45%的体量成为绝对主引擎，毛利率较2025年全年提升20.67个百分点，归母净利润、扣非净利润、ROE（10.73%对2025年全年5.90%）均接近或超过2025年全年水平，李家沟矿（参股）与卡玛蒂维矿（自控）达产使利润来源由"加工价差"转向"资源自给+冶炼"双驱动。与此并存的三个数据特征值得持续跟踪：其一，经营现金流连续为负、应收账款占总资产比例半年内由8.90%升至16.92%，利润向现金的转化效率与回款质量是扩张期的主要观察点；其二，研发投入连续两年下降（2026年上半年同比-58.36%），在硫化锂中试尚未产业化的情况下，技术储备的持续性需要后续投入验证；其三，民爆业务在行业利润总额-24.65%的环境中凭借境外增长（+100.67%）与产能并购维持正增长，但爆破服务毛利率-9.34个百分点显示价格竞争压力已传导至服务端。管理层在海内外资源获取、出口配额与海外产线布局上的表态，以及津巴布韦出口政策等外部变量的演化，将决定锂业高盈利区间的可持续性。

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