阿石创2026年中报解读：扭亏为盈与毛利率修复，经营现金流承压

一、战略主题演变：从规模扩张转向盈利质量修复

2025年年报中，管理层将当年定性为"营收稳步增长、净利润阶段性承压"的一年，全年实现营业收入14.27亿元（+20.62%），但同时录得归母净利润-5,509.37万元（-117.45%），亏损较2024年扩大，并明确将原因归结为原材料价格大幅上涨、行业价格战及研发投入增加。该阶段战略主线为"1+4+N"（芯、能、光、屏）布局，提出"集中资源研发半导体应用新的趋势性产品"，力争实现"平面显示+半导体"双轮驱动。

2026年半年报的表述环境发生明显切换。半年报管理层讨论与分析未再复述战略框架性表述，核心竞争力章节将"半导体高端靶材制备技术"列为技术研发优势的首要内容，围绕超高纯金属深度提纯、晶粒尺寸与取向控制、陶瓷靶材高致密化、绑定技术优化展开。结合当期归母净利润3,687.92万元（+225.01%，扭亏为盈）的财务结果，公司经营重心已从2025年的"扩大收入规模、承受盈利压力"转向"修复盈利能力、攻坚半导体高附加值产品"。2025年报提出的2026年"实现营收规模与盈利质量同步提升"目标，在半年报中得到初步验证。

二、业务结构变化：增长引擎从蒸镀材料切换至合金及金属材料

2026年半年报分产品数据显示，三类主营产品收入增速分化显著，合金及金属材料取代蒸镀材料成为最大增长引擎。

对比2025年全年（溅射靶材-0.24%、蒸镀材料+66.60%、合金及金属材料+14.38%），溅射靶材收入连续两份报告期近乎零增长，而2025年半年度尚为负毛利的合金及金属材料（毛利率-2.11%）在2026年半年报中收入增长61.44%、毛利率转正至7.17%，贡献了当期最主要的收入增量。蒸镀材料增速较2025年全年（+66.60%）明显回落，但仍保持双位数增长。

主要控股子公司的位次变化亦反映结构切换。2026年半年报仅披露常州苏晶一家对净利润影响达10%以上的子公司，其2026年上半年实现营业收入7,034.49万元、净利润303.02万元；而2025年年报中列示的三明顶创恒隆（2025年营业收入51,847.26万元、净利润-484.49万元）未再出现在半年报主要子公司名单中。

三、关键措施执行情况：降本增效落地，半导体攻坚投入兑现

对比2025年年报"十一、公司未来发展的展望"提出的2026年四大核心任务，2026年半年报的执行痕迹清晰：

• 战略性研发与创新突破：2025年报提出"重点突破系列半导体高端靶材产品的研发，推进在终端客户的验证和新产线的建设"。2026年上半年研发投入2,974.11万元，同比+88.99%，管理层在变动原因中明确指向"公司国家专项项目研发投入增加"。当期核心竞争力的四项表述中有两项（半导体高端靶材制备技术、CNAS认可实验室）直接对应半导体能力建设。
• 整合资源与精益管控：2025年报提出"全面推行生产标准化作业与精细化管控，提升并稳定产品良品率，降低制程损耗"。2026年上半年营业成本同比仅+5.16%，显著低于营业收入+16.39%的增速；三类主营产品毛利率同比分别提升11.89、10.63、9.28个百分点，成本端管控与产品结构优化共同拉动盈利能力修复。
• 市场拓展与深化客户价值：2025年报提出"实现四大赛道与重点区域突破、培育业绩新增长点"。2026年上半年合金及金属材料收入+61.44%，蒸镀材料+14.34%，收入结构向高毛利产品倾斜的路径与此前规划方向一致。
• 按计划推进但成效待观察的领域：溅射靶材收入+0.25%，与2025年报"持续夯实平板显示钼靶材全球龙头地位"的市场目标相比，核心产品线增长停滞，是后续需要重点跟踪的量价信号。

四、核心能力建设：研发强度翻倍，壁垒表述向半导体与认证能力迁移

2025年年报披露研发人员72人、占员工总数13.77%，研发投入占比由2023年的2.87%逐年提升至2025年的3.62%。2026年上半年研发投入同比增速大幅提升至88.99%，延续了研发强度上行的趋势。

核心竞争力体系的表述在两份报告中呈现明显的递进关系：2025年半年报强调"对PVD镀膜设备、工艺端、材料端复合理解力"与"八大核心技术"；2025年年报新增"半导体高端靶材制备技术"和"CNAS认可实验室"条目；2026年半年报进一步重组为"全链条自主可控精益生产优势"和"CNAS认可实验室拓宽长期竞争护城河"，并将检测能力定位为"高端市场准入的核心保障"。护城河描述从制造工艺能力向"纯度检测国际互认+半导体靶材全流程质控"迁移，与公司向半导体领域渗透的战略方向一致。

五、财务表现与经营质量：利润扭亏与现金流净流出并存

盈利端改善的核心驱动是毛利率修复，但资产端与现金流呈现另一面：

• 营运资金占用扩大：报告期末存货589,933,466.04元，较上年末+29.50%；应收账款327,437,710.72元，较上年末+22.14%，占总资产比例升至15.42%；货币资金258,118,527.34元，较上年末-27.49%。
• 现金流与利润背离：经营活动现金流量净额-12,025.60万元，上年同期仅为-61.31万元。管理层将净流出归因于"根据订单及市场趋势研判，提高原料的备货规模，造成购买商品、接受劳务支付的现金金额增加"。该口径与2025年半年度报告对经营现金流为负的解释（"增加存货储备导致支付的商品采购款增加"）一致，但2026年上半年备货力度显著加大。
• 债务结构：短期借款801,599,548.30元，占总资产37.75%，较上年末+3.34%；长期借款88,900,000.00元，较上年末+36.56%。筹资活动现金流量净额8,199.73万元，覆盖当期投资活动现金流出（-6,177.72万元）后仍有结余，但未能完全对冲经营环节的现金消耗，现金及现金等价物净增加额-10,171.62万元。
• 政府补助与金融工具损益：当期非经常性损益合计936.08万元，其中计入当期损益的政府补助851.93万元，占当期归母净利润的23.10%；扣非后归母净利润2,751.84万元，扣非后加权平均净资产收益率3.99%。投资收益-1,857.47万元（占利润总额-48.11%，系处置未指定为套期关系的衍生工具和交易性金融负债），公允价值变动损益+1,981.30万元（占利润总额+51.32%），两项对冲后对利润总额影响有限，但衍生品相关损益的绝对值规模可观，利润表受金融工具公允价值波动的影响程度值得关注。2025年年报同类项目（公允价值变动损益-1,405.15万元、投资收益-1,496.90万元）合计亦为负贡献，两年趋势一致。

六、风险认知的演进：三大风险表述延续，原材料对冲敞口扩大

2026年半年报在"第一节 重要提示"中列示的风险及应对措施与2025年年报完全一致，仍为三项：原材料价格波动风险、技术失密和人才流失风险、应收账款发生坏账风险。差异主要体现在执行工具与措辞背景：

• 原材料风险对冲加码：2026年上半年以套期保值为目的的商品期货购入金额32,924.90万元、售出36,150.54万元，期末持仓金额400.89万元，占期末净资产0.56%；2025年全年购入金额为41,308.58万元。期货业务名义规模较上年同期明显放大，但当期衍生金融资产公允价值变动损益-210.68万元，叠加"处置未指定为套期关系的衍生工具"产生投资收益损失，"套期保值"名义下未指定套期关系的敞口仍对利润表形成直接扰动。
• 应收账款风险应对机制化：半年报延续"建立客户信用管理机制""将销售产品回款情况作为业务部门和销售人员业绩考核的重要依据"的表述，与应收账款余额同比增长22.14%的背景形成对应。
• 价格战措辞退场：2025年年报将"行业价格战"列为亏损原因之一，2026年半年报未再提及该表述，且分产品毛利率全面回升（溅射靶材17.92%、蒸镀材料13.82%、合金及金属材料7.17%），显示价格与成本两端压力的阶段性缓解。

综合结论

2026年半年报标志着阿石创从2025年"增收不增利"（营收+20.62%、归母净利-5,509.37万元）向"量利齐升"（营收+16.39%、归母净利+225.01%）的拐点切换，核心抓手为毛利率的系统性修复与高毛利产品放量，半导体高端靶材的研发投入以88.99%的同比增速兑现了2025年报"战略性研发与创新突破"的规划。与此同时，存在三组需要持续跟踪的结构性信号：其一，溅射靶材作为公司宣称"全球市占率第一"的核心产品线收入连续停滞，增长引擎依赖合金及金属材料与蒸镀材料；其二，经营性现金流-12,025.60万元与净利润3,687.92万元明显背离，存货、应收账款双升推高营运资金占用，短期借款占总资产比例达37.75%，盈利能力修复的现金含量有待后续报告期验证；其三，衍生品相关损益（投资收益-1,857.47万元、公允价值变动损益+1,981.30万元）对利润总额的扰动幅度（±约50%）提示，部分对冲工具尚未纳入套期会计，原材料价格大幅波动情形下利润表仍面临直接冲击。上述维度将成为观察公司"平面显示+半导体"双轮驱动战略实际执行成色的关键窗口。

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