天康生物2026年中报：营收83.25亿元降5.89%由盈转亏，猪价低迷叠加兽药收入降43.95%

一、战略主题演变：从"聚焦核心产品促增长"转向养殖规模逆势扩张

2025年年报中，管理层对行业的定调为"生猪供给总体充裕、价格前高后低震荡下行，行业由前期扩张转入逐步去产能周期"，并提出2026年经营方针"聚焦核心产品促增长"，配套量化计划：饲料产销量300万吨、动物疫苗22亿毫升（头份）、生猪出栏315万头（未含拟收购的新疆羌都畜牧出栏量）、植物蛋白原料加工销售量70万吨、玉米收储量170万吨。

2026年上半年，公司战略执行呈现两条主线：其一，通过外延并购扩大生猪养殖规模——以63,750.00万元收购新疆羌都畜牧科技有限公司51%股权，自2026年6月起纳入合并报表，报告期末形成商誉719,757,031.48元，较上年末165,816,290.24元增加约5.54亿元；其二，生猪养殖模式从单一自繁自养调整为"自繁自养为主、辅以'公司+农户'"。公司对行业产能的判断进一步收紧，引述《生猪产能综合调控实施方案（2026年修订）》将全国能繁母猪正常保有量由3,900万头下调至3,750万头。

战略重心变化的方向是：在行业去产能周期中逆向扩大养殖资产规模，同时将饲料、动保等环节继续作为全产业链支撑，但兽药业务上半年实际收入出现大幅收缩。

二、业务结构变化：养殖出栏扩张与高毛利兽药板块收缩并行

2026年上半年五大业务板块中，仅玉米收储收入实现正增长；2025年增速最高的蛋白油脂加工业务（+27.54%）转为下降。

• 生猪养殖产业链：上半年出栏生猪184.84万头，同比增长20.95%（口径含羌都畜牧2026年6月出栏数据），但销售收入同比下降5.37%。管理层将亏损归因于"生猪市场行情持续低迷、生猪销售价格较上年同期大幅下降"。该板块毛利率由2025年全年的6.80%降至2026年上半年的-10.15%，同比下滑21.93个百分点，成为当期亏损的主要来源。
• 兽药业务：收入同比下降43.95%，降幅较2025年全年（-12.79%）显著扩大，收入占营收比重由5.44%降至3.24%。管理层归因于市场环境、下游养殖行业景气度及生物制品增值税税率上调等多重因素。毛利率53.08%，同比下滑12.81个百分点，但仍为五大板块中最高。
• 饲料业务：销量139.97万吨，同比增长4.33%；销售收入同比下降4.74%，呈现量增价减，与行业"猪饲料产量创新高、出厂价格以下降为主"的趋势一致。毛利率9.72%，同比微降0.40个百分点。
• 地区结构：新疆区内收入46.42亿元，同比增长21.67%，占比升至55.76%；新疆区外收入36.83亿元，同比下降26.80%，占比降至44.24%，收入重心向新疆区内回移。

三、关键措施执行：生猪出栏超半年进度，饲料、疫苗目标承压

对照2025年年报提出的2026年经营计划，上半年执行情况分化明显：

值得关注的是，并购与产能收缩同时发生：一方面收购羌都畜牧并表扩大养殖资产（固定资产由56.21亿元增至74.86亿元，长期借款由18.76亿元增至31.40亿元）；另一方面，"甘肃天康农牧科技有限公司30万头仔猪繁育及20万头生猪育肥建设项目"已于2025年终止并将募集资金5.02亿元永久补充流动资金，"天康生物30万头仔猪繁育及20万头生猪育肥基地建设项目"顺延建设期限至2027年3月，且半年报明确"甘肃天康42万头仔猪繁育及20万头生猪育肥建设项目"因生猪价格逐步下行"一直未达预期收益"。扩张集中在资本并购端，而自建产能端呈收缩态势。

四、核心能力建设：研发投入收缩，专利与在研管线继续积累

研发投入连续两年收缩：2025年研发费用183,506,429.54元，同比下降8.36%；2026年上半年研发费用76,712,916.05元，而上年同期为112,870,560.82元。管理层解释2025年资本化率大幅下降系"上期资本化的项目已于前期完成资本化结转或达到预定用途"。

能力端仍有增量：发明和实用新型专利由2025年年报披露的300余项增至2026年半年报的400余项（含子公司），国家新兽药证书保持在30余项；在研管线中，牛产气荚膜梭菌A型、D型二价亚单位疫苗（国际首创基因工程亚单位疫苗）处于新兽药注册初审阶段，鸡新城疫、禽流感（H9亚型）、禽腺病毒（I群，4型）三联灭活疫苗已通过复核检验。生物制药板块的资本运作出现阶段性变化，控股子公司天康制药北交所上市申请于2026年3月31日调整为中止审核状态。

五、财务表现与经营质量：净资产收缩、杠杆上升、现金流仍保持净流入

利润表端，营业成本同比增长5.50%与营业收入下降5.89%形成剪刀差，是毛利率整体走弱的直接原因；信用减值损失扩大至-3,925.72万元（上年同期-2,597.77万元）。费用端表现相反：销售费用下降14.30%（制药销售下滑导致技术服务费支出减少）、管理费用下降2.54%、财务费用下降14.85%（贷款使用周期缩短及贷款利率下降）。

资产负债表端，总资产较上年末增长10.29%至191.80亿元，主要来自收购羌都畜牧带来的固定资产与在建工程并表；归母净资产则下降8.63%至63.42亿元，与上半年亏损及收购对价支付叠加。商誉占总资产比重由0.95%升至3.75%，长期借款占比由10.78%升至16.37%。

现金流端，经营活动现金流量净额14.96亿元，同比仅下降7.60%，与账面亏损形成反差，且高于2025年全年水平（3.81亿元）；投资活动净流出扩大至-4.53亿元，主要系支付收购羌都畜牧投资款；现金及现金等价物净增加额7.30亿元。分季度看，2026年一季度归母净利润为-1.63亿元（上年同期盈利1.48亿元，同比下降210.22%），上半年合计-4.41亿元，二季度亏损幅度高于一季度。

六、风险认知演进：披露框架稳定，行业维度新增"存量优化"判断

公司披露的风险因素连续两个报告期保持四项：畜禽病害风险、原材料价格波动的风险、畜禽产品价格波动的风险、食品安全的风险，对策表述亦一致性较高，未见新增风险维度。预期管理口径延续：2026年经营计划"不构成对股东的业绩承诺"。

行业认知层面有明显边际变化。2025年年报对动物疫苗行业判断为"头部集中、市场化加速的竞争格局"；2026年上半年更新为"行业已由规模扩张步入存量优化阶段，核心竞争要素转向新药研发、质量管控、技术迭代、渠道服务及海外拓展"。养殖端，公司对产能去化的判断由"逐步去产能"强化为政策约束下"持续约束行业盲目扩产行为"。此外，生物制品增值税税率上调被首次列为兽药业务业绩下滑的当期影响因素。

综合结论

天康生物2026年上半年出现2023年以来首个半年度亏损，归母净利润-4.41亿元，主要由生猪养殖板块毛利率转负（-10.15%）与兽药板块收入收缩（-43.95%）共同驱动，两者均与生猪产能下行周期直接相关。公司当期的应对呈现"一进一退"特征：以6.37亿元并购羌都畜牧51%股权扩大养殖出栏规模（上半年出栏184.84万头，同比增长20.95%），同时兽药销售收入占比降至3.24%，高毛利板块对利润的支撑能力阶段性弱化。2025年报制定的年度经营计划中，生猪出栏已超半年进度，饲料完成46.66%，疫苗销量目标面临明显缺口。财务质量方面，经营现金流保持14.96亿元净流入，但净资产收缩8.63%、并购贷款推升长期借款占比，商誉规模由1.66亿元增至7.20亿元，后续减值测试压力与生猪价格走势、并购标的盈利改善进度直接相关。公司在行业去产能周期中的资产扩张能否转化为利润弹性，将取决于猪价回升节奏及兽药业务增值税调整影响的消化情况。

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