科源制药2026年中报管理层讨论分析：制剂占比过半、"1+3"战略聚焦成型，半年业绩已超2025全年

一、战略主题演变：从"双轮驱动"到"1+3"聚焦

2025年年报设定的总体战略方针为"医药为本、科技赋能、产业融合、价值提升"，提出构建"传统医药稳健基本盘+科技健康增长新引擎"的双轮驱动格局，并规划智能制造、数字健康、智能医疗装备三大方向。2026年半年报则将战略表述收敛为"1+3"框架：以原料药、制剂及中间体等现有产业为"1"个经营基础，围绕降糖减重、抗衰生物学与脑机接口"3"个前沿方向开展布局，同时提出国际化和数智化两项能力建设。

两期报告对比显示，战略重心由框架性的"科技赋能"收束为与主业能力直接相关的三条具体赛道，并新增了"以主业能力和产业协同为前提"的约束条件。半年报同时将国际化作为能力建设项单列，分区域评估欧洲、东南亚、中东、南美、非洲等市场，对应2025年年报中"逐步拓展海外市场合作版图"的表述。

二、业务结构变化：制剂跃升为第一大收入板块

收入结构在2024年至2026年上半年间完成了一次明显切换：制剂收入占比由2024年的35.80%升至2025年的42.45%，2026年上半年进一步提高至50.13%，首次超过一半；原料药占比则由2024年的49.23%降至2026年上半年的30.71%。

管理层对三大板块的定性出现分化：

• 制剂：增长引擎。全资子公司力诺制药申报的7个品种（单硝酸异山梨酯片、盐酸氟西汀分散片、单硝酸异山梨酯缓释片、非布司他片、盐酸鲁拉西酮片、羟苯磺酸钙胶囊、盐酸二甲双胍缓释片）于2026年2月全国统一接续采购中全部中选，为存量品种提供采购量保障；报告期内新增7个制剂产品上市供货（注射用硫酸艾沙康唑、注射用盐酸万古霉素、盐酸倍他司汀片、非布司他片、盐酸苯海拉明片、磷酸奥司他韦颗粒、甲巯咪唑片），其中部分品种以合作方式实现市场覆盖、品种权属安排留待后续完善。剂收入增长的同时，毛利率同比下降6.22个百分点至73.69%，营业成本同比增长113.29%，配送商模式收入同比增长74.47%、成本同比增长149.70%，显示集采放量伴随渠道与成本结构变化。
• 原料药：企稳回升。2025年原料药收入同比下降27.95%（同期原料药销售量同比下降34.29%），2026年上半年转为增长7.88%，毛利率同比提升4.34个百分点至37.86%。心血管类原料药受益于自有制剂需求增长和行业供给格局改善，价格和毛利率有所提升；精神类原料药收入同比回升；降糖类价格和销量保持平稳。
• 中间体：恢复高增长。2026年上半年同比增长83.94%，管理层归因于防晒化妆品原料产品贡献，其中OR10154在细分品种全球市场占据较高份额，报告期内重点推进与欧莱雅等国际化妆品集团的合作，BEMT项目逐步放量。

力诺制药经营数据的变化集中体现了制剂业务的走势：2026年上半年净利润0.46亿元（4,616.13万元），上年同期为0.24亿元（2,419.53万元），而2025年全年仅为321.06万元（2024年为0.28亿元）；上半年营业收入1.46亿元，同比增长46.03%。

三、关键措施执行情况：2025年规划的主要兑现与调整

2025年年报"未来发展的展望"中列明的规划，在2026年半年报中多数已见到实质性进展，但有两项出现方向性调整。

四、核心能力建设：研发投入收缩，资产配置向制剂端倾斜

研发投入在2025年达到高点后出现明显收缩，与两期报告对研发的表述变化相互印证：2025年年报强调"加大研发投入力度"，2026年半年报则称"主动进行研发管线优化与战略聚焦"，对在研项目系统评估后精简部分远期不确定性较高、市场空间有限的长尾项目，资源集中于连续流工艺放大、高壁垒复杂制剂、多肽及生物制造方向。

核心竞争力条目由2025年年报的8项调整为2026年半年报的7项，表述侧重点同步变化：原"生产制造优势"升级为"智能制造优势"；新增"产品矩阵与市场渠道能力"和"前瞻产业布局能力"；原"关联的制剂厂商较多中标国家集采优势""核心产品规模优势""客户优势"未再单列。研发平台方面，半年报披露已布局硝化、氢化、磺化、手性催化、酶催化和连续流六大技术平台。

资产配置上，上半年期末无形资产1.95亿元，占总资产比例10.18%、较上年末提升3.50个百分点，管理层注明原因为购买制剂药品文号；报告期投资额0.33亿元，上年同期为1.02亿元，同比下降67.76%。另外，2025年限制性股票激励计划于2026年1月完成首次授予（240万股、35名激励对象）、6月完成预留授予（60万股、7名激励对象），授予价格14.71元/股，首次授予需摊销总费用0.41亿元（4,063.20万元）、预留授予需摊销总费用0.16亿元（1,553.10万元），是管理费用同比增长27.81%的原因之一。

五、财务表现与经营质量：盈利显著修复，应收与现金流存在张力

盈利修复的幅度值得注意：2026年上半年归母净利润0.65亿元、扣非归母净利润0.56亿元，均超过2025年全年水平（0.17亿元、0.21亿元），而2025年全年利润曾因管理费用增加1,188.67万元（含重组中介费用及人员增加）、研发费用增加652.97万元、资产减值损失增加1,003.58万元、营业外支出增加1,416.51万元（未决诉讼预计损失等）等因素同比下降72.62%。

对2026年上半年盈利质量，需要结合以下几点观察：

• 费用前置投入。销售费用0.70亿元，同比增长57.98%，快于收入增速，管理层注明系制剂新产品市场开发费用增加；财务费用80.79万元，同比增长165.28%，系汇兑损失增加和利息收入减少。
• 应收账款扩张。期末应收账款2.11亿元，占总资产比例11.04%、较上年末提升5.35个百分点，管理层注明系集采续标集中开发规模客户信用期限增加；同期信用减值损失449.89万元，而上年同期为128.00万元。
• 现金流与利润的匹配度。上半年经营活动现金流净额0.42亿元，低于同期归母净利润0.65亿元；报告注明经营现金流同比增长65.26%部分受力诺制药诉讼冻结款项解冻影响（2025年年报口径为涉诉冻结8,635.94万元中部分2,935.81万元解冻）。
• 非经常性收益占比。非经常性损益净额878.35万元，其中主要为未决诉讼计提转回706.19万元；剔除后扣非净利润增速（+55.87%）仍高于归母口径（+51.56%）。2025年全年非经常性损益为-442.08万元（含营业外支出1,679.15万元：诉讼赔偿款、资产处置损失、税款及滞纳金等），两期形成对向拉动，2026年上半年利润中亦包含去年同期低位基数的影响。

六、风险认知：集采价格下行被明确强化，前沿业务监管风险新增

两期报告列示的经营风险均为5项且框架一致：国家政策/市场供求/原材料价格上涨风险、下游制剂集采导致原料药价格下降风险、部分客户未中标集采导致客户结构变动风险、主要制剂产品一致性评价及集采中标风险、外汇汇率风险。差异体现在表述与新增维度上：

• 2026年半年报明确写入2026年2月"1—8批国家集采药品全国统一接续采购"落地（采购规则、操作流程与市场范围"三统一"），并判断"中选产品价格中枢总体呈下行趋势"，制剂厂商可能要求上游原料药企业相应降价——对集采价格风险的表述较2025年年报更为直接。
• 客户结构风险表述由2025年年报的"客户结构可能发生变化"调整为半年报的"客户结构已发生并可能继续发生变动"，且指出2026年2月相关制剂已陆续进入全国统一接续采购周期。
• 行业政策部分新增对前沿业务的监管提示：抗衰生物学、化妆品新原料、脑机接口分别涉及医疗器械、数据安全、伦理审查、药品、食品和化妆品等不同监管体系，产品定性、临床验证、注册审批和宣传规范均可能影响项目进度，公司称将"坚持合规先行"。

综合结论

2026年半年报显示，科源制药的收入结构完成由原料药主导向制剂主导的切换，集采续标中选、新品上市与中间体放量共同构成增量来源，上半年归母净利润及扣非净利润均超过2025年全年水平，盈利修复在扣非口径下得到同步验证。战略层面，公司由2025年年报宽泛的"双轮驱动"表述收敛为"1+3"聚焦框架，并对新业务设定"先验证、后投入"的约束，科源领航科技设立、北京航脑科技参股、7品种接续采购中选和7个新品上市供货构成该框架下已兑现的节点。管理层讨论中值得持续跟踪的张力在于：研发投入同比收缩42.36%与"技术研发是核心驱动力"定位之间的关系；应收账款由0.96亿元扩至2.11亿元及经营现金流低于同期净利润的匹配性；制剂板块毛利率下降6.22个百分点与配送商模式下成本增长149.70%的传导路径；以及未决诉讼计提转回706.19万元构成当期非经常性收益的一次性属性。

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