华斯股份2026年中报：裘皮服装收入增61.14%拉动营收增19.01%，备货致经营现金流转负

一、战略主题演变：从"变革优化"转向"主业聚焦与渠道扩张"

2025年年报中，管理层将当年环境定性为"复杂多变的市场环境与行业结构调整"，确立"高质量、可持续、有韧性"的发展主线，强调"主动识变应变、深化内部变革、优化业务结构"。2026年半年报的基调转为"国内宏观经济平稳运行、社零整体温和修复"，公司表述重心落在"聚焦裘皮时尚产业"与"原料—加工—设计—生产—销售"全产业链一体化经营，并将新疆市场（依托歌本哈根皮草拍卖行波兰总部、深度布局中亚五国）与直播电商列为两大增量方向。

对比可见，战略关键词从2025年的"变革、优化"切换至2026年上半年的"聚焦、拓展"。全产业链与裘皮城平台运营的表述在两份报告中保持一致，差异在于增长动力的描述：2025年年报强调"优化业务结构、深化内部变革"，2026年半年报则更突出"新疆拓展""直播带货"等具体渠道动作。

二、业务结构变化：增长引擎由皮张切换至裘皮服装

2025年裘皮皮张收入同比+106.52%，是当年最大增量来源（1.14亿元）；2026年上半年该板块收入同比-88.68%（188.89万元），近乎归零。同期裘皮服装收入同比+61.14%（1.15亿元），占比从43.01%升至62.48%，接棒成为收入主引擎；商业综合体业务同比+33.70%（4,012.52万元），毛利率39.03%（+4.46个百分点），为各主要板块中最高。加工费业务连续两年大幅收缩（-82.21%、-90.58%），对外加工环节持续萎缩。

分行业口径印证了这一切换：OBM收入2026年上半年1.55亿元（+30.40%），占比升至84.24%（2025年为79.20%）；ODM同比-3.95%，OEM同比+119.13%但体量仅294.09万元。值得注意的是，2025年公司参股歌本哈根拍卖有限公司（投资额2,500.00万元），称"进一步提升原材料市场的行业话语权"；2026年上半年皮张销售收入大幅收缩，同期向联营企业Kopenhagen Fur Ltd采购商品3,120.02万元（获批额度20,000.00万元）。原材料业务对外销售收缩与向拍卖行采购增加并存，原皮更多转入内部加工使用，与公司"裘皮原材料市场平台"的定位表述形成对照。

三、关键措施执行情况：线上兑现、海外放缓、门店收缩

对照2025年年报提出的2026年发展计划：

• "提升中高端轻奢裘皮产品的市场占有率"：2026年上半年裘皮服装收入+61.14%，但毛利率31.95%（-3.45个百分点）、OBM毛利率34.75%（-0.71个百分点），收入高增伴随毛利承压，规模扩张特征明显。
• "积极发展电商交易模式"：线上销售2026年上半年1,592.24万元（+316.04%），半年规模已接近2025年全年（1,774.84万元）；但抖音退货率从2025年的37.37%升至85.96%，小红书退货率80.07%，线上收入质量值得关注。
• "加大新疆市场直营店铺布局""拓展中亚、东盟、非洲等新兴市场"：2026年上半年出口销售1,637.88万元（+2.73%），增速显著低于国内销售（+29.60%）；直营门店由12家减至9家，报告期内关闭3家（战略调整），与"不断开拓国内市场直营店铺规模"的计划方向相反。
• "依托歌本哈根拍卖有限公司提升原材料市场话语权"：参股落地后，2026年上半年发生采购关联交易3,120.02万元（占同类交易金额比例100.00%），但投资收益为-273.60万元（占利润总额比例39.19%），联营企业当期亏损。

四、核心能力建设：研发投入恢复增长，产能利用率低位抬升

研发投入2026年上半年514.23万元（+25.78%），扭转2025年全年-15.99%（931.78万元，占营业收入比例2.00%）的下滑趋势。2025年完成白水貂仿十字貂工艺、防擀毡裘皮制作工艺、水貂剪绒面料与狐狸皮拼接工艺、水貂皮与狐狸皮方格编制工艺、水貂与皮革两面穿工艺五项研发项目（均"完成"）；2025年研发人员64人（-12.33%），占比10.92%。

产能端，产能利用率2026年上半年21.70%（上年同期14.01%），2025年全年为38.24%（上年31.99%），同比提升但绝对水平仍低。库存结构方面，裘皮服装库存数量由2025年末的29,116件降至2026年上半年末的21,194件（-18.63%），而存货总余额由上年末的379,423,501.80元增至453,069,653.87元（占总资产比例30.39%），公司归因于报告期采购增加——与半年报行业描述"各产区企业提前开展秋冬备货，原料采购活跃度较高"一致，增量存货集中于原料端。

核心竞争力表述（裘皮原皮资源采购与综合利用、管理、人才、技术研发、地域优势）在两份报告中基本一致，对"河北省裘皮工程技术研究中心"、原皮五级分类标准、废水循环利用技术等护城河的描述未发生实质变化。

五、财务表现与经营质量：收入恢复增长，利润减亏、现金流转负

收入端：2025年全年-7.02%，2026年上半年+19.01%，重回增长，主要由裘皮服装与商业综合体业务拉动。

利润端：2026年上半年归母净利润-718.73万元，较上年同期减亏22.47%；扣非归母净利润-758.03万元，减亏25.34%。非主营业务中，投资收益-273.60万元、营业外支出104.31万元形成拖累，信用减值损失转回69.18万元。

现金流：2025年全年经营现金流净额1.58亿元（+298.53%，公司归因于销售回款增加、支付的各项税费减少）；2026年上半年转为净流出1.02亿元（-851.32%），公司解释为采购支出、其他经营性费用增加。同期货币资金由上年末的210,333,363.13元降至137,849,079.55元，长期借款由550.00万元增至1.00亿元（占总资产比例6.71%），筹资活动现金流净额+6,046.49万元（+240.76%），系取得银行借款净额同比增加。

费用端：2026年上半年财务费用366.48万元（+154.65%），公司归因于汇率变动引起的汇兑损益增加；2025年全年财务费用445.69万元（+94.68%），汇兑因素连续两年放大。销售费用+3.22%、管理费用+3.99%，费用增速低于收入增速。

毛利率结构分化：分渠道看，直营毛利率34.77%（-3.95个百分点）、线上毛利率23.64%（-8.23个百分点）走低，分销毛利率19.83%（+5.24个百分点）上行；分模式看，ODM毛利率20.32%（+6.18个百分点）、OEM毛利率16.76%（+5.75个百分点）提升，OBM毛利率-0.71个百分点。

六、风险认知演进：原料成本与贸易壁垒权重上升

2025年年报与2026年半年报均列示宏观经济、汇率波动、原材料价格三大风险，应对措施（加强品牌建设、库存管理、远期外汇交易工具锁汇、扩大市场份额）表述一致。差异体现在：

• 宏观表述：2026年半年报风险描述新增"美联储加息"因素，其余与2025年年报基本一致；
• 行业判断：2025年年报关注"欧美环保壁垒与外需走弱"；2026年半年报进一步指出"全球优质原皮供给收缩，持续推高原料成本""贸易壁垒影响裘皮成衣出口""行业资源加速向头部企业集中"，并援引行业数据"1-6月纺服出口1,459.6亿美元，同比+1.4%，成衣出口小幅承压"；
• 原料端判断：2025年年报提出"优质皮张紧缺、皮张价格上涨态势明显"，2026年半年报延续"原料成本推高、中小加工企业经营承压"的判断，并伴随公司自身加大采购备货的行为。

风险应对的重心未变，但公司对成本端（原料价格）与外部需求端（贸易壁垒、订单回流东南亚）的谨慎程度在2026年上半年有所加深。

七、综合结论

两份财报呈现的经营轨迹为：2025年全年收入小幅收缩（-7.02%）、归母净利润2,054.26万元（-7.55%），经营现金流大幅改善至1.58亿元；2026年上半年收入恢复增长（+19.01%），但利润仍处亏损区间（-718.73万元）且减亏幅度有限，经营现金流转负1.02亿元。结构上，增长引擎由裘皮皮张切换至裘皮服装，OBM占比升至84.24%，商业综合体业务成为毛利率最高且增长稳定的板块；线上渠道高增（+316.04%）伴随高退货率（抖音85.96%、小红书80.07%），直营门店收缩3家，渠道扩张速度与质量之间出现分化。资产负债表端，存货增至4.53亿元（占总资产比例30.39%）、新增长期借款1.00亿元、财务费用因汇兑损益持续上升，为下半年秋冬旺季的备货与资金安排留下观察点。管理层对裘皮成衣出口承压与原料成本高企的谨慎表述，与公司提前备货的行为相互印证，经营结果有待旺季销售数据验证。

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