华润江中2026年中报管理层讨论与分析：营收利润双降，战略重心转向"做大处方药"仍待兑现

一、战略主题演变：处方药由"布局"升位为"做大"

2025年年报将三大业务表述为"做强 OTC、发展健康消费品、布局处方药"，而2026年半年报调整为"做强 OTC、做大处方药、发展健康消费品"。处方药从第三顺位前移至第二顺位，措辞由"布局"变为"做大"。这一调整在2025年年报的2026年度经营计划中已有铺垫——"公司将不断聚焦主责主业，做强 OTC 业务，做大处方药业务，发展健康消费品业务"。2026年半年报将其落地为当期战略执行框架，并延续"品牌与创新为双引擎""内生增长与外延拓展并驱"的总基调。

战略基调层面，2025年年报以"十四五"收官和"十五五"谋划为叙事主线，强调"稳中求进、提质增效"；2026年半年报则直接定调"当前医药制造业仍处于行业结构调整阶段""传统经营模式承压"，经营环境表述更趋审慎。

二、业务结构变化：三大板块全面承压，增长引擎切换未完成

数据表明三块业务呈现不同的演变轨迹：

• OTC基本盘持续收缩。管理层归因于"市场竞争加剧、市场推广不及预期"，2026年上半年收入14.19亿元，同比降幅（-8.50%）与2025年全年（-8.39%）基本持平，尚未出现企稳信号。但毛利率提升0.21个百分点至76.35%，存量品类的盈利质量保持稳定。行业地位方面，江中牌健胃消食片连续22年获"中国非处方药产品榜"中成药·消化类第一名，公司拥有"江中""初元"两个中国驰名商标。

• 处方药显著恶化。该板块2025年上半年尚为增长引擎（+7.44%），2025年全年转负（-9.15%），2026年上半年进一步扩大至-23.12%，毛利率骤降7.53个百分点至35.52%。管理层归因于"集采提质扩面、医保控费及院内推广环境变化"。在公司将处方药战略位次上调的同期，该板块恰恰承受最大的政策冲击，战略升位与短期经营表现形成背离。

• 健康消费品高增后失速。2025年全年增长43.19%、上半年增长17.35%之后，2026年上半年增速归零（+0.12%）。不过该板块毛利率大幅提升6.30个百分点至45.12%，显示"自营能力建设、聚焦核心品类"策略下产品结构有所优化，但"第二增长曲线"尚未形成规模支撑。

分地区看，2026年上半年华东（-10.59%）、华南（-14.94%）、华北（-19.17%）均下滑，仅华西实现正增长（+3.02%），区域分化加大。

三、关键措施执行情况：准入成果落地，外延布局有进有退

对照2025年年报经营计划中"内生破局、外延发展、创新赋能、数智升级、组织焕新"五条主线，2026年半年报披露的执行进展如下：

• 集采与基药准入。复方鲜竹沥液以技术分第一位中选第四批全国中成药集采；独家产品八珍益母胶囊（0.35克/粒）于2026年7月纳入《国家基本药物目录（2026年版）》。2025年落地的贝飞达广东联盟接续集采中标（26.4元/盒）延续至2026年，公司上半年提出"探索贝飞达院外市场发展路径"。

• 特医食品与研发转化。2025年年报计划"战略布局特医品类"，2026年7月公司新增两款特医食品注册批件，为该方向首个公开落地成果。2025年获得受理通知书的两个经典名方（一贯煎颗粒、芍药甘草汤颗粒，均为中药3.1类）处于推进状态。

• 外延发展有进有退。2025年完成精诚徽药并购（补充六味地黄口服液、脑力静糖浆等品种）；2026年上半年注销安徽省精诚徽药药业技术有限公司，同时新设江中医药健康（香港）有限公司。香港主体的设立与半年报"探索打造跨境电商能力"的下半年计划相呼应。产业基金方面，公司参与设立华润（成都）医药产业股权投资基金（认缴4,000万元、持4%份额），截至2026年6月30日实缴1,600万元。

• 组织优化。第二期限制性股票激励计划预留授予完成（28人、66万股、授予价13.7元/股），2021年激励计划预留部分第三个解锁期解锁条件成就；管理层在半年报中披露了"优化岗位设置与协同机制、推动资源向业务一线倾斜"的组织调整。

四、核心能力建设：研发强度提升但费用化投入收缩，数智化认证进阶

研发投入强度连续两个报告期同比提升，但2026年上半年研发费用科目同比下降27.96%，同期开发支出从无到有（期末966万元，主要系资本化研发支出增加），显示费用化投入收缩、部分投入转向资本化的结构变化。考虑到上半年营收同比下滑9.75%，强度提升部分由分母收缩贡献。

成果端，2025年全年提交专利申请92件、获授权专利61件，获中医药行业首张基于ISO56005的《创新与知识产权管理能力》等级证书（4级）；2026年上半年公司获评工信部数字化转型成熟度（DLMM）四星级优秀企业（较2025年"数字化转型三星级认证"进阶）。智能制造方面，中药生产数控化和自动化率超95%，两个主要生产基地均获智能制造能力成熟度（CMMM）四级认证，该表述在两年报告中保持一致。

五、财务表现与经营质量：营收降幅扩大，利润由增转降，现金流保持改善

管理层对2025年利润逆势增长的驱动因素未在年报中直接归因，但科目数据显示其依赖费用压降与政府补助：2025年销售费用同比-12.94%，其他收益（主要为政府补助）同比+59.84%。2026年上半年这两项支撑均趋弱——销售费用同比-11.48%（降幅收窄），其他收益同比-52.48%，叠加收入端降幅扩大，利润端由增转降。扣除股份支付影响后的净利润5.46亿元，同比-3.04%，略好于表观净利润。

经营质量层面存在两个结构性信号：

• 现金流与利润背离收窄。经营性现金流净额连续两个报告期正增长（2025年+23.48%、2026H1+6.80%），上半年6.96亿元超过同期归母净利润4.91亿元，利润的现金含量改善。
• 应收与存货管控分化。应收账款期末44,128万元，坏账计提比例4.38%，前五名欠款方占期末应收账款和合同资产余额的47.99%，其中江西中医药大学附属医院单户1.54亿元，客户集中度偏高；同期存货跌价准备转回（资产减值损失13,211,645.18元，+36.58%）。

毛利率端，医药工业毛利率2026年上半年66.75%（+0.14个百分点），延续2025年（65.48%，+1.53个百分点）的抬升趋势，但增幅显著收窄。期间费用方面，2025年全年期间费率38.06%（上年40.11%）的压降趋势在上半年延续。

股东回报方面，2025年度全年现金红利合计87,683.77万元，占归母净利润96.71%；2026年半年度利润分配预案为每10股派5元（含税），合计31,779.41万元，占上半年归母净利润64.67%，分红节奏延续"一年两次"。

六、风险认知演进：新增医药推广合规维度，原材料风险表述趋缓

风险认知的边际变化体现在两点：其一，新增"规范医药推广行为"维度，与《医药代表管理办法》等监管收紧同步，公司相应提出"数字化推广留痕管理""常态化合规内审与督查机制"，费用管控与合规成本的结构性影响值得跟踪；其二，原材料风险表述趋缓，2025年年报对2026年采购成本的预判（"总采购成本波动幅度可控"）在半年报中再度确认，且补充了"进口物料国产化替代试验"等应对手段。

综合结论

2026年上半年是华润江中"十四五"收官（2025年营收-4.87%、利润+15.03%）与"十五五"开局（2026H1营收-9.75%、利润-5.92%）的衔接期，收入降幅扩大、利润由增转降，2025年支撑利润的费用压降与政府补助因素同步减弱。战略层面，公司将处方药从"布局"升位为"做大"，但该板块恰逢集采冲击最深阶段（收入-23.12%、毛利率-7.53个百分点），战略意图与短期执行结果存在时滞；健康消费品在2025年高增长后增速归零，第二曲线仍在培育期。结构性亮点集中在经营质量：经营现金流持续改善、OTC与健康消费品毛利率提升、特医食品与基药准入落地、研发强度与数智化认证进阶。公司对风险的判断随监管环境收紧而更趋审慎，新增推广合规维度，原材料端则以战略储备平抑波动。上述观察均基于报告期已披露数据，不构成投资建议。

郑重声明：相关内容不构成任何投资建议，股市有风险，投资需谨慎。