西昌电力2026年中报：营收降5.33%利润翻倍，输配电价核定未决构成最大变量

一、战略主题演变：从"三保一促"收官到"十五五"改革攻坚

2025年年报将当年定性为"十四五"收官之年、"公司发展历程上极不平凡、具有里程碑意义的一年"，管理层锚定"保安全、保业绩、保供电、促转型"目标，以"团结拼搏、高标高效、勤俭廉洁"为工作作风，围绕主业发展、安全底线、合规管理、党建引领、治理体系五条主线展开。

2026年半年报将上半年定性为"'十五五'开局之年，也是公司改革发展的关键之年"，管理层概括为"有效应对多轮电价政策调整、输配电成本监审、森林草原防灭火、迎峰度夏、防汛防灾等考验，经营发展稳中有进，各项工作呈现向新向优新态势"。工作框架由五项扩展为七项：

• 强基固本（"大安全"屏障，实现半年安全生产目标，获凉山州森林草原防灭火突出贡献单位）
• 改革攻坚（"高质量"引擎，配合输配电成本监审、优化组织机构、加快营销系统建设、接轨全国统一电力市场）
• 挖潜增效（"稳增长"动力，增供拓销、新增报装容量9万千伏安、储备增量负荷5.3万千伏安）
• 团结治网、对标对表（从20余项专业开展管理对标）
• 依法治企（完成《公司章程》《股东会议事规则》等制度修订，明确对外担保、对外投资审批权限）
• 人才队伍与党建领航

对比可见，战略表述从"保"字当头转向"攻坚、增效、对标"的进取性框架，"促转型"目标延续为"接轨全国统一电力市场建设"和"布局新兴绿色产业"的具体动作，战略重心由规模保供向经营质量与改革适配迁移。

二、业务结构变化：电力供应主导地位稳固，工程业务高增长后回落

公司主营业务为电力供应（含趸售）、水电及光伏发电、电力工程设计与安装。2026年上半年主营业务分行业收入与2025年全年对比如下：

电力供应收入占总营收比重稳定在87%以上，仍是绝对主导。两个结构性变化值得关注：其一，电力工程业务2025年因"市场化电力工程增加"收入同比放大234.81%，2026年上半年该业务收入回落至1,738.98万元；其二，光伏生产业务2025年收入同比下滑36.60%，2026年上半年光伏生产收入1,654.31万元，占总营收比例约2.40%。

主要控股参股公司的盈利格局出现分化：

固增水电（康坞水电站）连续亏损且金额最大，2026年上半年亏损2,739.50万元，是合并利润的主要拖累；西源电力亏损由2025年全年的263.65万元扩大至2026年上半年的919.56万元；丰光新能源由2025年全年亏损405.53万元转为2026年上半年盈利71.02万元。增长引擎仍集中于供区电力销售，发电侧以水电为主，新能源业务处于扭亏爬坡阶段。

三、关键措施执行情况：降本与购电结构优化兑现，输配电价监审进入实质阶段

将2025年年报提出的经营计划与2026年上半年执行结果对照，降本增效类措施兑现度较高：

• 财务费用连续压降：2025年全年财务费用7,646.87万元、同比下降19.88%；2026年上半年财务费用2,886.89万元、同比下降12.74%，管理层归因于"加强资金管理、严控带息负债规模"
• 非生产性费用压缩：2026年上半年非生产性可控费用同比压降24.46%；销售费用1,637.40万元、同比下降14.44%；管理费用5,717.90万元、同比下降15.33%
• 购电结构优化：2026年上半年外购电量同比下降9.01%，电力供应成本同比下降3.63%，归因于"优化盐源片区并网电站运行方式，改善购电结构"及"加强经济调度、强化运维管理，自有电站发电量保持平稳"。对照2025年上半年，公司彼时受益于"网内并网电站来水充沛、上网电量同比增长16.27%、外购电均价（不含税）同比下降11.28%"的来水红利，2026年上半年则更多依赖主动调度与管理手段
• 增供拓销延续：2025年供电环节售电量同比增长5.96%（全年售电量36.45亿千瓦时、同比上升7.52%）；2026年上半年围绕凉山州产业攻坚年行动服务生物医药、数字经济产业链用电需求，新增报装容量9万千伏安、储备增量负荷5.3万千伏安，并"以分时、低谷电价政策为抓手，科学引导错峰用电、削峰填谷"

输配电价改革推进是本轮对比中进展最明确的政策主线：2025年年报提出"全力适配输配电价改革，全面融入电力市场化改革"；2026年半年报披露公司"已纳入四川省第四轮输配电价成本监审范围，目前公司输配电价核定尚未完成"，"高质量配合开展输配电成本监审"列为上半年改革攻坚的核心动作。输配电价的最终核定结果将直接影响公司购售电价差空间，是当前经营逻辑中尚未落地的关键变量。

四、核心能力建设：核心竞争力框架稳定，治理与合规体系迭代

2025年年报与2026年半年报对核心竞争力的表述保持一致，均为四项：发供电一体经营模式、清洁能源优势、行业管理经验优势、公司治理日益规范高效，两期均明确"报告期内公司核心竞争力未发生变化"。

能力建设的增量体现在治理与合规维度：2025年公司取消监事会、由审计委员会承接监督职权并增设职工董事；2026年上半年新成立法律合规部，完成顶层制度迭代，明确对外担保、对外投资等重大事项的审批权限和表决比例要求，并出台《进一步激励员工提升技术技能等级的措施》。装机规模方面，自有发电装机和并网装机由2025年6月末的56.842万千瓦（权益28.4897万千瓦）提升至2025年末及2026年6月末的56.887万千瓦（权益28.987万千瓦），增量来自罗家沟、胜利村等分布式光伏项目的建成投运；2026年上半年在建工程8,996.999万元、较期初增长22.07%，对应"电网建设投资增加"，体现主网与配网投入的延续。

五、财务表现与经营质量：收入降、利润升的剪刀差，现金流承压

三份报告期核心财务数据对比：

经营质量呈现三个特征：

第一，收入与利润反向运行。营业收入同比下降5.33%，而归母净利润同比大幅增长102.69%。管理层给出的原因集中于成本端：非生产性可控费用压降24.46%、财务费用下降12.74%、外购电量下降9.01%。收入端的下滑则与电价政策多轮调整及电量结构变化相关，半年报未将售电量单独列示。

第二，利润含金量需拆分观察。2026年上半年归母净利润657.01万元，其中非经常性损益合计247.58万元，主要为政府补助212.41万元，即扣非净利润409.43万元、同比增速29.02%。归母净利润与扣非净利润增速差达73.67个百分点，政府补助对归母净利润的贡献占比约32%。对照2025年年报，当年非经常性损益为-1,102.24万元，主要受四川省水电集团农网统贷统还资金借款的暂计违约金-1,277.50万元拖累，该历史遗留事项在2026年上半年未再列入非经常性损益，基数差异放大了利润增幅。

第三，现金流与利润背离。经营活动现金流净额1.43亿元，同比下降34.22%，管理层解释为"本期经营性收现净额较上期减少"。2025年上半年经营现金流曾同比增长230.29%，2025年全年同比增长57.79%，本期的回落使现金流走势与利润增长方向相反。

资产负债结构方面，2026年上半年短期借款5,503.39万元、较期初增长999.92%（提取流动资金借款），长期应付款14,950.00万元、较期初下降31.89%（清偿四川省水电集团农网统贷统还借款本金），一年内到期的非流动负债7,623.61万元、下降23.59%，货币资金1.60亿元、下降11.70%。公司期末受限资产合计20.70亿元，主要为电站资产及收费权用于银行借款抵押。2025年度利润分配预案为每10股派发现金股利0.25元（含税），合计分配911.42万元。

六、风险认知的演进：政策风险具象化，新增仲裁事项

两期报告的风险表述高度一致：电力体制改革进入深水区、输配电价改革首次试点覆盖地方电网、现货市场试运行、新能源全面入市、售电市场竞争压力加剧、分布式光伏与电动汽车等新型并网主体对电网弹性韧性和智能化水平提出更大挑战。

差异体现在两点：其一，2026年半年报将输配电价风险从趋势性描述推进到具体状态披露——公司"已纳入四川省第四轮输配电价成本监审范围，目前公司输配电价核定尚未完成"，并明确应对路径为"加快融入全省统一电力大市场"；其二，2026年上半年新增一项子公司层面的法律风险——控股子公司固增公司于2026年1月28日收到凉山仲裁委员会应裁通知书，中国水利水电第七工程局有限公司对其提起仲裁，固增公司已提出反请求，截至报告日尚未裁定。2025年年报中则更多体现历史遗留问题的财务影响（农网统贷统还资金暂计违约金）。风险清单由宏观政策向"政策落地状态+具体法律事项"细化，反映公司对不确定性的管理进入执行层。

七、综合结论

西昌电力正处于"十四五"收官扭亏与"十五五"改革转型的衔接期。2026年上半年"收入降、利润升"的财务格局，本质上是成本端管理红利（费用压降、财务费用下降、购电结构优化）对收入端政策压力的对冲结果；归母净利润102.69%的同比增幅中，政府补助与2025年同期违约金基数的非经常性因素贡献明显，扣非净利润29.02%的增速更能代表经营性改善的实际斜率。

经营层面存在三个持续观察点：一是输配电价核定尚未完成，作为覆盖地方电网的首次试点，其核定结果将重塑公司购售电价差与盈利模型；二是固增水电连续大额亏损（2025年全年-4,331.04万元、2026年上半年-2,739.50万元）及新增仲裁事项构成子公司层面的持续拖累；三是经营现金流净额同比下滑34.22%与利润增长方向相反，2025年全年经营现金流3.86亿元的高基数能否维持，将影响公司偿债与再投资的空间。公司在电力市场化交易中的参与度持续提升（2025年市场化交易电量42,125.00万千瓦时、占总上网电量70.23%），叠加输配电价监审配合与20余项专业对标管理，其"精益管理+改革适配"的经营主线在半年报中得到连续验证。

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