（以下内容从中国银河《2025年报点评：收入双位数提高，物管积极拓展》研报附件原文摘录）
招商积余(001914)
核心观点
事件：公司发布2025年报。2025年，公司实现营业收入192.73亿元，同比增长12.23%；归母净利润6.55亿元，同比下降22.12%。每股收益0.6185元，同比下降21.98%；2025年每股分红0.26元/股。
收入双位数增长：2025年，公司实现营业收入192.73亿元，同比增长12.33%；归母净利润6.55亿元，同比下降22.12%。营收双位数增长，主要源自主业物业管理业务营收同比增长12.83%。归母净利润同比下滑，主要受单项目影响：2025年公司处置衡阳中航项目，一次性减少归母净利润2.56亿元，若剔除该项影响，则归母净利润同比增长8.30%。盈利能力上，公司2026年毛利率为11.09%，较2024年下降0.87pct，主要受到各项主业毛利率下滑的影响。费用管控上，2025年销售费用率和管理费用率分别为0.57%、3.01%，分别较2024年降低0.10pct、0.49pct，费用管控持续有成效。2025年，公司计提存货跌价准备0.71亿元，主要来自公司控股子公司存货项目的叠加准备，公司因此减少归母净利润0.54亿元；2025年公司计提信用损失准备1.85亿元，来自于公司控股子公司的应收垫款及逾期利息的信用减值损失，公司因此减少归母净利润1.85亿元；存货跌价准备和信用损失准备合计影响公司2025年归母净利润2.38亿元。
物管积极拓展：2025年公司物业管理业务实现营收186.03亿元，同比增长12.83%，主要来自于物业管理项目业务增长、新拓展物业管理项目增加，其中基础物管、平台增值服务、专业增值服务分别实现收入142.79亿元、5.37亿元、37.86亿元，分别同比增长6.56%、0.18%、48.86%。从管理规模看，截至2025年末，公司在管项目2473个，管理面积3.77亿方，较2025年H1末增加0.09亿方。按照业态划分，截至2025年末，公司住宅和非住业态管理面积分别为1.47亿方、2.30亿方，分别较2024年末提高7.07%、1.12%。从项目来源看，来自招商局集团和第三方的项目管理面积分别为1.37亿方、2.41亿方，分别占比36.23%、63.77%。公司积极拓展新项目，2025年实现新签年度合同额44.8亿元，其中第三方新签年度合同额41.69亿元，同比增长13%。2025年新签年度合同额中，16.23%为住宅业态、83.77%为非住业态。非住业态是公司拓展的主要方向，精耕细分赛道如航空、高校等业态。
资管运营持续提升：2025年公司资管业务实现营业收入6.66亿元，同比下降0.67%。1）商业运营：2025年共实现营收2.4亿元，截至2025年末，公司旗下招商商管在管商业项目73个（含筹备项目），较2025年H1末增加1个，管理面积395万方，其中自持项目3个。管理项目中，受托管理招商蛇口项目59个、第三方品牌输出项目11个。从项目运营表现看，2025年在管项目商业销售额同比提升8.4%，客流提升16.7%，会员总数累计达822万，同比增长18%，深圳和杭州均有商业开业。2）持有物业出租及经营：2025年实现营收4.25亿元，截至2025年末公司持有物业总可出租面积46.89万方，总体出租率为93%，包括酒店、购物中心、零星物业、写字楼等多种业态。
投资建议：公司收入双位数增长；受一次性处理单一项目影响，归母净利润下滑，若剔除该影响因素，调整后的归母净利润实现单位数增长。业务端物管规模进一步扩大，多元化布局，精耕非住业态细分赛道；资管业务运营能力持续提升，出租率维持高位。基于此，我们预测公司2026-2028年归母净利润分别为9.77亿元、10.69亿元、11.63亿元，对应EPS为0.93元/股、1.01元/股、1.10元/股，对应PE为11.61X、10.61X、9.75X，维持“推荐”评级。
风险提示：宏观经济不及预期的风险、基础物管服务拓展不及预期的风险、关联方相关业务不及预期的风险、资产管理业务运营不及预期的风险、增值服务运营不及预期的风险。
