【券商聚焦】华泰维持Keep买入评级 指公司转型AI+体育消费品平台

金吾财讯|华泰发布研报指，Keep（3650.HK）持续转型为AI+体育消费品平台。公司1H26总收入8.25亿元（人民币，下同），同比+0.4%，非IFRS净利润0.06亿元，对应非IFRS净利率0.7%，同比下降0.2pp，主因部分产品营销投入。管理层预计消费品业务未来可在保持快速增长的同时推动毛利率进一步提升，并持续增加对集团整体利润的贡献。华泰维持“买入”评级，目标价3.32港元。 收入结构方面，自有品牌运动产品（消费品业务）收入同比+21.7%至4.8亿元，毛利率为40.1%，同比+5.3pp，受益于产品组合优化以及供应链和成本管理改善。线上会员及付费内容收入同比-26.9%至2.5亿元，主因订阅会员数量以及线上奖牌赛事付费用户数量减少；该业务毛利率为73.0%，同比+1.7pp，主因会员订阅收入占比提高带来的结构性变化。广告及其他收入同比+9.3%至1.0亿元。1H26公司毛利率为51.1%，同比-1.1pp。 用户数据方面，1H26平均月活用户同减17.4%至1,858万人，平均月度订阅会员数为217万人（1H25/2H25：274/279万人），会员渗透率为11.7%。管理层表示用户流失主因现有会员权益与跑步或户外骑行用户需求匹配度不高，以及B端渠道波动影响；但留存用户的运动心智更聚焦，用户月均运动时长同比增长15.3%。 AI布局方面，运动健康垂直大模型Keepace.ai已于2026年8月通过国家和北京市大模型备案。AIGC内容审核通过率提升至75%以上，内部已完成AIGC产品管线全面替代，1H26上线超8000节AI课程；语音陪跑Agent响应延时控制在1秒以内；APP 9.1版本推出独立付费权益“超级AI会员”，针对工具类高活用户设计，补齐原有会员权益缺口。 估值方面，华泰下调公司2026-2028年收入预测17.7/23.7/28.0%至16.4/17.2/18.3亿元，主因线上会员及付费内容收入恢复或弱于此前预期。采用相对估值法给予公司2026年目标PS 0.8x（前值：1.5x），对应目标价3.32港元（前值：7.40港元），较可比公司2026年均值2.9x有所折价，折价和倍数下调主因公司处于业务转型阶段，稳态下利润率水平仍需时间验证。风险提示：AI赋能效果不及预期，消费品业务增长不及预期。