【券商聚焦】申万宏源维持拼多多(PDD)“买入”评级 26Q2利润超预期

金吾财讯|申万宏源发布研报指出，拼多多发布26Q2季度业绩公告，利润超预期。据公司公告，拼多多26Q2实现营收1124亿元，同比+8%（市场一致预期1152亿元），略低于市场预期；营业利润278亿元，同比+8%；Non-GAAP归母净利润285亿元，同比-13%（市场一致预期280亿元），超预期核心原因在于费用率整体控制较好且投资收益有所增长。 在线营销服务表现亮眼，交易服务维持快速增长，生态投入持续加码。据公司公告，26Q2交易服务收入547亿元，同比+13%，占总营收比重48.7%，仍为营收增长的第一驱动力；在线营销服务及其他收入576亿元，同比+3.5%，占总营收比重51.3%。二季度公司加大生态投入，管理层强调现阶段的首要任务是帮助商家成长、强化更广泛的行业生态，支撑交易服务收入稳健增长及交易服务能力持续增强。在线营销收入保持平稳增长，在二季度整体线上消费承压背景下，平台通过“千亿扶持”惠商政策与供应链赋能，持续提升商家经营效率与供给质量，稳步推进“新十年高质量发展”。 研发与生态投入持续，利润率保持韧性。据公司公告，26Q2营收成本480亿元，同比+4.7%；毛利润643亿元，同比+10.7%，毛利率57.3%，同比+1.4个百分点。费用端，26Q2总期间费用率为32.6%，同比+1.5个百分点；其中销售及营销费用率26.4%，同比+0.2个百分点，管理费用率2.1%，同比+0.6个百分点，研发费用率4.1%，同比+0.6个百分点，研发费用46亿元，同比+27.2%，各项期间费用率均小幅上行，公司持续加强技术与基础设施能力建设。利润端，26Q2营业利润率24.7%，同比基本持平，Non-GAAP净利率25.4%，同比-6.1个百分点，主要受其他损失74亿元（25Q2为其他收益1亿元）及有效税率升至18.3%（25Q2为13.6%）影响，但利息及投资收益净额升至135亿元（25Q2为104亿元）形成部分对冲。 生态治理与信任建设支撑长期可持续发展，多多买菜和商超百亿补贴提质增效。据公司公告，上半年公司在日常经营中持续加强生态治理，在各品类推出针对性的信任与安全举措，打造值得消费者长期信赖的平台，26Q2经营活动现金净流入256.7亿元，同比+18.6%，为商家扶持、品牌自营及供应链能力建设等战略投入提供支撑。据晚点LatePost，多多买菜现在卖3000-4000个单品，几乎包含所有生活必需品；区域覆盖广，中西部县城甚至乡镇也能买到冷藏鲜奶、冰鲜肉类；优化供应链结构，大幅下架白牌商品，清退不达标的中小商家，要求供应商的送货品质对标永辉、大润发和小象超市。此外大量山姆Member's Mark商品上架拼多多百亿补贴，山姆定制价格比供应商便宜10%-20%，若用户通过拼多多购买不用山姆会员，再补贴5%-10%。 申万宏源维持“买入”评级。公司集中资源聚焦核心业务与重点品类，随着“千亿扶持”政策持续推进和费用支出结构优化，预计公司经营效率将持续提升。季度国内电商表现好于预期，Temu海外市场快速拓展。在持续优化的生态下，公司长期发展空间充足。考虑到集团海外业务发展存在客观压力，下调26-28年归母净利润预测至936亿元、1138亿元、1341亿元（原值为1077亿元、1289亿元、1489亿元），当前股价对应26-28年PE分别为9倍、8倍、6倍，维持“买入”评级。 风险提示：受监管部门处罚的风险，行业竞争加剧，海外拓展不及预期，终端消费不及预期。