美财政部料拒改美债发行指引 短债“依赖症”恐面临利率冲击风险

智通财经APP获悉，美国财政部长贝森特领导的债务管理团队长期以来一直拒绝华尔街提出的调整未来美国国债发行指引的建议，以至于如今许多一级交易商已经不再预计相关政策会在短期内发生变化。在周三公布季度债务策略声明之前，大多数一级交易商预计，美国财政部将重申其此前立场，即“至少未来几个季度”不会增加中长期国债(票据和债券)的发行规模。

这一前瞻性指引最早可追溯至拜登政府时期。贝森特此前曾批评这一做法，认为其目的是在2024年11月大选前压低长期借贷成本。如今，面临中期选举的是美国总统特朗普领导的共和党政府，而任何暗示扩大国债拍卖规模的信号都可能导致美债收益率进一步上升，这并不符合政府利益。

上周，30年期美国国债收益率已经升至2007年以来最高水平。由于长期债券相较短期限债券的融资成本已经非常高，许多交易商怀疑财政部未来几年是否会真正扩大长期国债发行规模。

自上任以来，贝森特一直依赖短期国库券(期限最长为一年)来满足政府不断增长的融资需求。由于短期国库券利率较低，这一策略帮助控制了财政部的融资成本。但这种策略也存在风险——持续依赖短期国库券意味着债务服务成本将更加容易受到短端利率冲击的影响，而当前投资者正在押注，美联储未来几个月可能被迫收紧货币政策。

美国财政部高度依赖短期国库券以满足融资需求

RBC资本市场美国利率策略主管布莱克·格温表示：“美国财政部应该通过调整指引来保留更多选择空间。这种做法可能会带来推高收益率的风险，但这种转变迟早会发生。等待时间越长，市场对最终取消这一指引的重要性以及影响可能就越高。”

美国财政部将于周一更新当前季度融资需求预估，随后在周三发布所谓的“季度再融资公告”。今年5月，财政部预计截至9月的三个月内净融资需求为6710亿美元。

美国银行计算显示，如果财政部在2027财年结束前保持附息债券(即票据和长期债券)的发行规模不变，那么短期国库券占未偿政府债务的比例将升至接近25%，这将是自2004年以来最高水平(剔除新冠疫情和全球金融危机时期的异常情况)。而财政部借款咨询委员会此前建议短期国库券占比平均约为20%。

对于继续依赖短期国库券融资，美国财政部目前有理由相信，强劲需求至少暂时可以吸收新增供应。根据Crane Data LLC的数据，货币市场基金规模目前已经增长至约8.3万亿美元。

贝森特还表示，稳定币发行机构未来可能成为短期国库券新的需求来源。与此同时，美联储正在增加其国债持有规模，其中部分原因是将到期抵押贷款证券资金重新投资于短期国库券。

自5月上一次季度再融资公告以来，交易商不断推迟他们预计财政部开始增加附息债券发行规模的时间点，许多人目前预计这一变化最早将在2027年5月出现。

至于下周的再融资国债拍卖，如果发行规模保持不变，将包括：8月11日发行580亿美元3年期美国国债;8月12日发行420亿美元10年期美国国债;8月13日发行250亿美元30年期美国国债。

经济学家预计，未来几年美国联邦预算赤字将维持在约2万亿美元的规模，这意味着政府将不得不持续增加借款。随着时间推移，大量到期债务意味着目前的拍卖规模将无法为财政部筹集新的资金。

摩根大通分析师认为，从2027财年(即10月1日开始)起，美国财政部将出现“融资缺口”。该行预计，2027年至2030年期间累计融资缺口将达到3.7万亿美元。

由杰伊·巴里领导的摩根大通策略团队在上周发布的再融资预览报告中写道：“从审慎债务管理角度来看，我们认为财政部应该在下周取消长期存在的前瞻性指引中的‘至少’二字。”不过，他们补充称：“政治因素正在发挥作用。”他们指出，特朗普政府有动力在大选前避免美债收益率上升。此外，贝森特也一直关注降低长期收益率的问题。

少数机构预计美国财政部将调整指引

尽管大多数一级交易商预计美国财政部将重申其“至少未来几个季度”不会增加中长期国债(票据和债券)发行规模的立场，但包括德意志银行、富国银行以及加拿大帝国商业银行资本市场在内的一些银行认为，美国财政部可能会在周三调整发行指引，为更早增加附息债券发行规模做好准备。虽然具体措辞可能存在多种形式，但关键在于为财政部最早于明年2月宣布调整政策提供足够灵活性。

不过，市场对于这一变化的信心仍然较低。由迈克尔·普格利塞领导的富国银行团队表示：“如果财政部再次回避调整相关措辞，我们完全不会感到意外，尤其是因为11月的再融资公告将在大选日后的第二天公布。”但该团队同时认为：“基于基本面以及财政部借款咨询委员会此前的建议，这一变化最终应该会到来。”

财政部借款咨询委员会由投资者、一级交易商以及其他市场参与者组成。未来当财政部最终提高附息债券发行规模时，多数交易商预计，新增发行将主要集中在短期和中期债券，而不是10年期、20年期和30年期长期债券。所谓收益率曲线“中段”的收益率目前压力较小。上周末，5年期美国国债收益率约为4.45%，低于10年期国债的4.73%以及30年期国债的5.27%。

今年5月，财政部表示，官员正在研究增加附息债券发行的可能性，“重点关注结构性需求趋势，以及不同发行结构所带来的潜在成本和风险”。道明证券策略师根纳季·戈德伯格和莫莉·布鲁克斯在报告中写道：“这一表述暗示，财政部未来任何增加附息债券发行的行动，都可能倾向于收益率曲线前端。”

交易商还将关注财政部是否会进一步透露其对将部分过剩现金投资于回购市场的兴趣。财政部官员此前已在惯例的再融资前调查中询问一级交易商对于这一举措的看法。