解禁窗口期配售启动 智谱与MiniMax拟募资近500亿港元

观点网 解禁、配股，港股“AI大模型双雄”近期资本动作频频。

7月8日至9日，智谱与MiniMax相继迎来港股上市后的首次限售股解禁，但两者解禁首日市场表现呈现明显分化。

智谱似乎仍身处一个市场担心买不到的阶段当中，于7月8日解禁当日股价不跌反涨13.35%，次日续涨11.34%，两日累计涨幅逾25%；而7月9日解禁的MiniMax当日收跌17.98%，盘中最大跌幅超21%，报297.4港元/股，已低于上市首日收盘价。

值得关注的是，两家公司均选择在限售解禁窗口期内启动配售计划。其中，智谱拟配售1978万股H股，配售价为1588港元，配售总募资额约314.11亿港元，净额超313亿港元。

MiniMax则拟配售3560万股新A类股份，配售价268港元，配售总募资约95.41亿港元，扣除相关费用后净募资约94.91亿港元；同时拟发行65亿港元零息可转债，转股价为335港元，较当前股价溢价约12.64%，合计可吸纳逾160亿港元低成本长期资金。

双双启动配股增发

7月9日，智谱推出逾300亿港元的配售计划，与中金公司签署配售协议，募资净额约313.75亿港元，资金将主要用于GLM基座大模型迭代、自研AI芯片研发、国内算力集群扩建及政企MaaS商业化落地等方向。

这是今年以来港股科技企业规模最大的一次配售，也是国内大模型赛道上市后最大规模的股权融资。尽管此次配售价1588港元较7月8日收盘价折价约12.99%，该公司股价在公告发布当日仍逆势上涨11.34%。

机构仍愿意为稀缺的国产AI核心资产买单。回顾智谱上市后的股价表现，该股曾于6月22日盘中创下2980港元/股的历史最高成交价，较发行价涨幅逾16倍，对应市值一度突破万亿港元。

不过，7月10日智谱股价出现明显回调，当日收盘报1637港元，较前一交易日下跌19.44%，总市值约7298.45亿港元，单日市值蒸发近1800亿港元。

基础大模型企业仍处于持续投入阶段。智谱在公告中披露，截至2026年6月30日，IPO募集资金净额约48.96亿港元（约合人民币42.44亿元）中，已累计使用约45.88亿港元（约合人民币39.7亿元），占募集资金净额的93%以上，尚未使用的余额约3.08亿港元（约合人民币2.67亿元）。

这意味着智谱存在补充融资的现实需求，当前业务扩张速度已明显超出资金消耗节奏。此次配股亦只是智谱融资的一部分。

今年6月，智谱宣布拟申请A股发行并在科创板上市，计划募资150亿元，目前科创板IPO已完成辅导验收。根据募资用途规划，智谱拟将120亿元用于人工智能通用基座大模型研发，20亿元用于大模型MaaS一站式服务平台建设，10亿元用于补充流动资金。

解禁次日，MiniMax亦紧急启动融资计划。公司于7月10日与配售代理订立配售协议，拟按每股268港元的价格发行及配发配售股份，预计所得款项总额约95.4亿港元，净额约为94.91亿港元。

同时，MiniMax拟发行本金总额为65亿港元的债券，初步转换价为每股A类股份335港元，较A类股份于最后交易日在香港联交所所报收市价每股297.4港元溢价约12.64%。

7月10日当天，MiniMax股价下跌10.15%，收报267.2港元/股，总市值约838.03亿港元。

有分析指出，两家公司不约而同选择在限售股解禁窗口期内启动配售，主要意图在于稳定二级市场流动性。当前科技板块资金面相对宽裕，长线产业资本与海外主权基金对AI主线的长期价值保持较高共识，愿意以较大规模承接配售份额。若将配售计划推迟至第四季度，届时全球科技领域流动性可能趋紧，折价幅度及募资难度均可能同步上升，因此当前被视为更有利的融资窗口。

分化中的“AI双雄”

涨跌之间，国产AI公司之间在资本市场的分化差异，正被推至聚光灯下。

同为年初登陆港股，智谱与MiniMax走出了两条截然不同的股价曲线。智谱以116.2港元挂牌上市，此后股价持续走高，一度冲至2980港元的历史高点，较发行价涨幅逾24倍。

相较之下，次日上市的MiniMax拿到了另一种“剧本”，股价在上涨7倍最高触及1330港元之后扭头向下。截至7月10日收盘，其股价已回撤至268.6港元。

两家曾经市值旗鼓相当的AI明星企业，如今市值差距已拉大至逾6000亿港元。

先后到来的解禁，进一步放大了两家公司的差距：智谱股价于解禁日大涨13.35%，MiniMax则大跌近18%，当日收盘价已低于上市当日收盘价。

从解禁结构来看，智谱此次解禁比例为5.76%，解禁主体为JSC International、泰康人寿、广发基金、上海高毅、WT Asset Management等11家基石投资者，解禁前已有近七成公开表态将长期持有。不过，智谱更大的考验或在2027年1月8日，届时占总股本约40%的股份将全面解禁，这或许才是其真正面临的关键节点。

相比之下，MiniMax此次解禁比例高达44.85%，解禁机构包括阿里巴巴、米哈游、高瓴、红杉、IDG等。

从业务模式来看，智谱收入以B端为主，API和MaaS平台收入占比较高；MiniMax则聚焦多模态与AI陪伴方向。2025年，智谱实现营业收入7.24亿元，MiniMax为5.7亿元，收入端差距并不显著，但智谱毛利率为41%，明显高于MiniMax的25.4%。

另据产业科技连线了解，智谱于今年一季度上调通用语言大模型价格后仍维持了销售规模，管理层表示“即便涨价，市场依然供不应求”；而MiniMax旗舰模型M3定价约为前代的两倍，但上线仅一周后便宣布永久降价50%，市场对其定价权产生一定质疑。

这在摩根大通最新一份研究报告中有很清晰的呈现。报告中将智谱截至2026年12月的目标价从1800港元上调至2000港元，维持“增持”评级，理由是GLM-5.2“强化了开放权重商业化可为领先模型提供商创造可观选择权价值”的判断。同时，将MiniMax目标价从400港元下调至300港元，维持“中性”评级，因M3尚未展现出足够的模型驱动定价权。

该行指出，开源策略正演变为一种“赢家通吃”的商业模式——模型能力越强，越有可能将开放分发转化为付费变现；模型差异化不足者，则面临更快的比价竞争与流量改道风险。

摩根大通同时指出，基于当前估值，市场已基本消化智谱年底10亿美元ARR指引。剩余上行空间取决于其强大的开放权重模型能否通过外部基础设施和分发渠道实现规模化，而非仅依赖自身GPU算力栈。“这属于选择权价值而非确定的近期收入，且仅在智谱维持模型领先地位的情况下才能实现规模化，关键观察点包括GLM-5.5/6、Kimi K3与DeepSeek V4.1的对比表现。”

对于MiniMax，小摩认为M3永久性的50%折扣是一个重要信号，表明该模型尚未在面对国内领先模型时获得能力溢价。“折扣可能支撑短期使用量，但降低了市场对模型驱动型变现的信心。在开放权重扩大访问的背景下，差异化不足的模型面临更快的比价与更容易的流量改道——更广泛的分发在此情境下反而放大了风险而非创造上行空间。”

此外，摩根大通提示，两家公司均处于资本密集型阶段，融资需求构成潜在风险。分析师预计两家公司在2026年和2027年将分别再进行两轮融资。虽然当前现金余额在基本情景下足以支撑运营，但加速模型迭代、更大规模的海外部署或高于预期的推理成本，可能促使两家公司寻求更多外部资金支持。

免责声明：本文内容与数据由观点根据公开信息整理，不构成投资建议，使用前请核实。