中金：预计头部券商1Q26呈现的业绩优势有望持续

智通财经APP获悉，中金公司发布研报称，预计头部券商1Q26呈现的业绩优势有望持续，进而带来股价的Alpha收益，其中境外扩表提升头部券商的ROE水平是重要原因之一。目前券商指数PB/ROE估值处于2012年以来5%分位，且机构持仓的降低进一步增厚投资安全垫。

企业加速出海、人民币国际化与资本市场高水平开放的三大历史机遇下，外资机构投资A股比例（A股不足3%vs美股18%），与国内机构境外投资比例（我国不足5%vs美国共同基金境外股票投资占比21%）均有数倍提升空间。同时，中金公司认为香港作为双向资本市场枢纽，承接的中资企业与机构跨境与境外投融资需求有望增长。

两大催化将加速上述趋势，一是国内资本市场改革落地见效、科技叙事逻辑更加清晰下，A股投资价值提升，二是境内外利率环境形成剪刀差。此外，境内与香港衍生品业务的规范发展，与优质头部机构打开资本空间的预期下，中金公司预计跨境与境外资本金业务规模仍有进一步提升空间。

中金公司主要观点如下：

头部券商集体增资国际子公司，有望进一步扩大其1Q26的投资收益率优势。1）2025年以来头部券商集体增资香港子公司，五家头部券商增资合计约363亿元人民币，整体上对国际子公司净资产的增厚超过50%。2）国际业务是头部券商在1Q26实现更高投资收益率的主因。1Q26前十大头部券商子公司实现了5.1%的年化平均收益率，高于母公司的2.7%。2025年以来，为提升投资收益率，头部券商普遍提升了子公司金融资产的占比，其中2025年占比最高的机构达到53%，对投资收益贡献达到74%。据我们分析，子公司的这部分金融资产主要在国际子，其中，头部券商的境外债敞口占比最高可达其债券投资总规模的近1/3。

回溯历史，中资券商国际业务杠杆已历经两升两降，境外权益市场、利率环境与境外投融资的相关政策是主要影响因素：1990年代-2012年，国际业务起步阶段，头部券商曾探索加杠杆开展自营业务，受到两轮金融危机的冲击后，杠杆降至低位。2012年-2021年，美元降息环境叠加内地政策支持企业境外融资下，中资券商以FICC投资为主要方向提升杠杆，国际子公司杠杆最高提升至23x以上。2022年，美元加息周期与地产融资政策变化下，中资券商国际子杠杆普遍下降。

站在新一轮境外扩表的起点：企业加速出海、人民币国际化与资本市场高水平开放的三大历史机遇，与A股投资价值提升、境内外利率“剪刀差”双重催化。1）企业加速出海、人民币国际化与资本市场高水平开放的三大历史机遇下，外资机构投资A股比例（A股不足3%vs美股18%），与国内机构境外投资比例（我国不足5%vs美国共同基金境外股票投资占比21%）均有数倍提升空间。同时，我们认为香港作为双向资本市场枢纽，承接的中资企业与机构跨境与境外投融资需求有望增长。2）两大催化将加速上述趋势，一是国内资本市场改革落地见效、科技叙事逻辑更加清晰下，A股投资价值提升，二是境内外利率环境形成剪刀差。3）此外，境内与香港衍生品业务的规范发展，与优质头部机构打开资本空间的预期下，我们预计跨境与境外资本金业务规模仍有进一步提升空间。

中资券商如何用表：以中国香港为桥头堡增资扩表，结合香港市场丰富的金融工具和交易渠道为中资企业、境内外机构提供综合投融资服务，其中客需与孖展业务、自营投资与做市是主要用表方向。1）客需与孖展业务：服务合格投资者投资于A股市场或境外高收益资产，包括开展跨境收益互换、境外衍生品业务、香港孖展业务等。2）自营投资与做市：券商自营资金出境或境外融资，投资于以固收资产为主的境外高收益资产，或为该类资产做市。

风险

资本市场剧烈波动；监管政策超出预期。