协议回购“接棒”，8000亿市场再迎制度红利

【导读】债券ETF质押再松绑，8000亿元市场蓄势冲击万亿元关口

见习记者 闫军

8000亿元债券ETF市场再迎政策利好。日前，沪深交易所同时宣布将债券ETF纳入债券质押协议回购质押券。上交所还将债券ETF纳入优质担保品，适用回购出资人名单披露和使用、回购期限标准化、折算比例适当提高等机制安排。

去年5月29日，9只信用债ETF纳入通用回购质押库。“入库”一周年后，债券ETF纳入协议回购，在基金公司看来，纳入协议回购是对通用回购的重要补充，将进一步拓宽债券ETF的使用场景。

债券ETF纳入协议回购与去年纳入通用回购有何不同？此次扩容将为债券ETF发展带来哪些影响？债券ETF何时跨越万亿元门槛？

交易所再扩容，债券ETF纳入债券质押协议回购

此次协议回购与去年通用回购在交易机制、参与主体、质押效率上有何差异？此次扩容将如何进一步盘活债券ETF的流动性？

对此，平安基金公司债ETF基金经理王郧表示，此次协议回购的交易机制是一对一的，交易双方是符合投资者适当性条件的市场任意双方，具体期限和质押券折算率均由交易双方自主谈判协议达成，与通用质押式回购的一对多中央交易对手（CCP）交易、标准化期限和统一折算率相比，个性化色彩更浓。将债券ETF纳入协议回购质押券范围，能够进一步丰富债券ETF交易功能，起到活跃市场的作用。

易方达债券指数投资部总经理李一硕表示，通用回购由中登作为中央对手方担保交收，期限标准化、折算率由中登统一规定，参与主体涵盖机构与个人；而协议回购通过双边协商成交，无需中登担任中央对手方，实行逐笔非担保交收，期限、折算率等可由双方协商确定，参与主体为机构投资者。

李一硕进一步表示，协议回购有更灵活的交易机制，可进一步拓宽投资者的融资渠道，提升债券ETF质押融资效率与配置吸引力，形成“融资便利—配置增加—流动性提升”的正向循环，持续盘活债券ETF二级市场流动性。

海富通基金介绍，纳入协议回购是对通用回购的重要补充，进一步拓宽了债券ETF的使用场景。通用回购的资金体量和期限相对固定，协议回购则主要服务于专业机构投资者，“一对一协商”机制允许资金融出方定制风控条款，允许交易双方根据ETF底层资产的真实信用状况协商折算率。对于高等级、高流动性的优质信用债ETF，机构可通过协议回购争取更高的质押比例，相当于释放了更多的“隐藏”流动性。

此外，上交所明确了“优质担保品”，在海富通基金看来，此举有助于债券ETF杠杆套息的策略被运用得更加灵活。理财、保险、养老金的配置逻辑更加顺畅，将直接提升债券ETF的配置吸引力，对于长期资金入市起到正面作用。

李一硕补充，享受更高折算率意味着可能降低资金占用率与质押成本，提升资金运用效率，增厚投资收益，这一制度红利将推动长期资金入市。目前伴随着债券ETF规模快速增长，其流动性显著提升，再加上质押回购渠道的拓宽和收益的提升，将促使银行理财、保险资管、养老金等机构投资者逐步以债券ETF替代部分流动性偏弱的债券，为债券ETF市场带来稳定且持续的增量资金。

易方达基金透露，当前主要以回购融出方的身份参与债券ETF的协议回购。

9只信用债ETF入库一周年，规模、流动性和投资者结构爆发

去年5月29日，9只信用债ETF纳入中国结算通用质押库。运行一年以来，效果如何？从规模、流动性、投资者结构等维度看，纳入质押功能对信用债ETF产品带来了哪些实质性改变？

海富通基金表示，质押功能的开通是信用债ETF发展的关键跃迁，使其升级为具备融资属性的流动性管理与配置工具，带来了规模与活性的双重爆发。

一是规模方面，获批之后资金涌入趋势提速。李一硕介绍，9只信用债ETF纳入回购质押库之前规模合计763亿元；至2025年底，9只信用债ETF规模合计增至1611亿元，增长了一倍多。

以公司债ETF易方达为例，纳入回购质押库之前规模为105亿元；截至2026年5月26日，规模增长超过140%，达到254亿元，位居全市场同类产品第一。值得注意的是，在精细化管理上，该产品自成立以来日跟踪误差为0.0068%，在同类可比产品中跟踪误差控制排名第一。再看公司债ETF平安，规模由纳入质押库之前的109亿元增长为当前的389亿元，增幅为257%。

二是在活跃度上，质押功能对流动性的激活效应非常显著，吸引了更多投资者参与。增量资金入场推动产品规模扩容，也提振了做市商报价意愿，形成了持续改善的正向循环。

三是投资者结构更为丰富。“纳入质押库不仅显著增强了银行理财、保险资管等中长期配置型机构的持有意愿，使其能在获取票息的同时通过场内质押满足短期流动性需求，避免资产抛售扰动长期组合。”海富通基金进一步表示，凭借其高效的融资属性与灵活的杠杆空间，精准吸引了套利、量化等交易策略投资者入场，从而推动信用债ETF的投资者结构向更加多元化的方向演进。

平安基金公司债ETF基金经理王郧介绍，一年来，客户类型进一步丰富，资管产品户占比升至首位，开拓了私募基金机构等新型客户，个人客户保有规模稳步提升。

李一硕表示，公司债ETF易方达2025年年报公布的前十大持有人明细中，有9个显示“登记结算系统债券回购质押专用账户”，可见该产品被大范围地应用为回购担保品。

“通用回购质押库运作模式已非常成熟，投资者经过一年多的质押操作反馈，‘提交质押入库—标准券使用—回购交易融资—转回质押’一整套流程非常方便。”王郧表示，也有一部分投资者反馈希望信用债ETF的质押比例能够进一步提升，以提高质押功能的吸引力。

有基金公司人士进一步指出，制度框架虽已确立，但在微观操作层面仍存在机构内部流程打通难、折算率偏低等痛点。

首先，部分机构内部风控流程滞后，部分传统资管机构需要重新调整内部风控框架和授信流程，这一环节尚未完全打通，限制了部分长期资金的入场速度。

其次，在折算率方面，相比于个券，部分机构反映ETF打包后的质押折算率仍有提升空间，期待未来能根据ETF的底层资产质量，优化折算率，使其更接近底层资产的平均质押水平。

业内：债券ETF万亿元门槛可期

截至5月26日，全市场53只债券ETF总规模达8164.22亿元。站在8000亿元关口，市场期待场内债券ETF万亿元级别的跃升。

对此，海富通基金表示，当前，场内债券ETF正从“规模爆发”转向“结构深化”，短期看流动性与质押机制完善预计仍会驱动规模再创新高。中长期来看，债券ETF作为中国固收市场指数化、标准化的核心载体，前景确定但需克服结构不均、摩擦成本较大与做市商不成熟等三方面的困难。

王郧认为，与美国市场债券ETF十几万亿元的规模容量相比，中国债券ETF发展空间仍然巨大，可以从以下几个方面创新：

第一，拓展债券ETF产品的客户群体，吸引普通个人投资者参与，改善现有的客户结构。当前机构主导、个人参与度有待提升。

第二，丰富债券ETF产品种类，推进宽基债券指数ETF、产业债ETF、高收益债ETF、存单、商金和二永债等细分品类产品创新，满足配置类、投顾类机构对工具型产品的多样化需求。

第三，在投资策略和产品形式两个维度推进债券ETF产品创新。投资策略方面，继续研究和推广Smart Beta指数策略，推动多资产恒定比例“固收+ETF”尽快落地；产品形式方面，可以研究推动主动债券ETF和加入国债期货的债券ETF产品的可行性。

李一硕也看好债券ETF的发展前景。首先，在理财净值化、养老金等长期资金入市背景下，债券ETF凭借“高透明、低费率、T+0交易、可质押融资”等优势，成为银行理财、保险、养老金等机构配置固定收益资产的重要选择；其次，债券ETF的政策红利持续释放，从通用回购到协议回购及其机制的优化、产品的快速发行等，都显示着监管机构对于债券ETF发展的支持。

编辑：杜妍

校对：王玥

制作：小茉

审核：木鱼

注：本文封面图由AI生成

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