口子窖|高档酒哑火 低档酒难支

深陷调整、面临挑战

作者 | 胜马财经 许可

编辑 | 欧阳文

4月22日，口子窖同日发布2025年年度报告与2026年第一季度报告。2025年全年营收同比下滑33.65%，净利润骤降59.32%；2026年一季度颓势延续，营收同比再降24.02%，净利润同比再降46.16%。昔日与古井贡酒、迎驾贡酒并称“徽酒四朵金花”的口子窖，正面临自2015年上市以来最严峻的经营挑战。

上市以来最差成绩单

2025年，口子窖实现营业收入39.91亿元，较上年同期60.15亿元大幅下降33.65%；归母净利润6.73亿元，较上年同期16.55亿元骤降59.32%；扣非归母净利润6.56亿元，同比下降59.27%。

这一业绩远未达到公司此前制定的2025年度目标——营业收入66.16亿元、同比增长10%——实际营收仅相当于目标营收的约六成。事实上，自2015年上市以来，口子窖从未出现过如此剧烈的业绩下滑。从近三年业绩演变看，归母净利润增速从2023年的+11.04%降至2024年的-3.83%，再至2025年的-59.32%，呈现“台阶式”加速下滑的态势。

2025年末公司经营活动产生的现金流量净额为-2.16亿元，较2024年的14.59亿元骤降114.81%，净利润与经营活动净现金流出现明显背离。对于以经营现金流稳健著称的白酒企业而言，这一指标的负值，警示了经营端的深层次问题。

进入2026年，口子窖的下滑态势仍未得到遏制。一季度实现营业收入13.75亿元，同比下降24.02%；归母净利润3.29亿元，同比下降46.16%；扣非归母净利润3.27亿元，同比下降46.12%。更为严峻的是，一季度净利润增速低于多家券商的预期下限，经营活动产生的现金流量净额为-1.35亿元，连续两个季度为负。

高档酒哑火 低档酒难支

产品结构层面，口子窖2025年的表现呈现出鲜明的“头重脚轻”特征。高档白酒全年实现收入36.88亿元，同比锐减35.08%，占酒类收入的比重高达94.5%，毛利率为71.46%，较上年减少4.19个百分点。高档白酒是口子窖的绝对核心，其收入的大幅下滑构成了公司业绩大幅下滑的直接原因。面对核心产品销量的大幅下滑，公司表示主要系白酒行业市场分化与渠道变革加剧，叠加需求下行及政策变化影响所致。

与高档白酒形成鲜明对比的是，中档和低档白酒呈现分化走势。中档白酒收入0.54亿元，同比下降21.10%，毛利率为32.82%；而低档白酒收入1.61亿元，同比增长27.43%，成为唯一实现正增长的产品板块，但其毛利率仅为22.30%，对利润端贡献极为有限。

2026年一季度，公司产品结构呈现持续分化：高档白酒收入12.9亿元，同比下降25.4%；中档白酒收入0.2亿元，同比下降10.8%；低档白酒收入0.5亿元，同比增长17.6%。低档白酒虽然保持了正增长，但其仅占营收约3.6%的体量，远不足以对冲高档白酒下滑带来的冲击。

省内基本盘深度受损

从区域结构看，口子窖对安徽省内的依赖程度极高，但这一核心市场在2025年遭遇重创。省内市场全年实现收入32.46亿元，同比下降34.51%，占酒类收入的81.33%；省外市场收入6.57亿元，同比下降28.58%。

省内市场下滑幅度（-34.51%）不仅显著高于省外市场（-28.58%），也高于公司整体营收降幅（-33.65%）。这意味着，2025年口子窖的业绩下滑并非源于省外扩张受阻，而是源于“大本营”市场的直接收缩。省内市场的毛利率为70.89%，较上年减少4.63个百分点；省外毛利率为59.10%，较上年减少8.83个百分点，省外盈利能力的下降幅度更为突出。

经销商布局方面，截至2025年末，口子窖在省内拥有经销商564家，较年初增加71家；省外拥有570家，增加113家。公司在经销商合作上采取“市场共建，利润共享”的模式，并建立动态考核管理机制，对不具备经营能力的客户进行优化或淘汰。经销商数量扩张而营收大幅下滑，意味着单个经销商贡献的收入正在大幅摊薄，渠道运营效率显著下降。

口子窖2025年业绩表现清晰地呈现出徽酒阵营的严重分化：古井贡酒虽增速放缓，但体量仍远超同行，龙头地位稳固；迎驾贡酒2025年业绩降幅小于口子窖，且2026年一季度率先走出下滑通道；口子窖2025年业绩降幅显著大于古井贡酒和迎驾贡酒，2026年一季度持续下滑，与迎驾贡酒一季度营收回正形成鲜明对比。这一格局的变化，反映出三家企业在产品战略、渠道管理和品牌升级方面的能力差异正在加速显性化。

口子窖的省外扩张也长期面临挑战，尽管公司在报告期内成立了华东运营中心，整合资源深耕江浙沪市场，但从全年数据看，省外市场仍处于深度承压状态，营收同比下降28.58%。在省外市场，口子窖面临着区域及全国性名酒的双重挤压，品牌影响力和渠道渗透力均显不足。

底部信号何时出现

口子窖的复苏之路面临多重挑战。

高档白酒下滑趋势能否止跌。公司高档白酒占营收比重超过94%，该品类的一举一动决定着公司整体走向。2026年一季度高档白酒同比降幅为25.4%，较2025年全年35.08%的降幅有所收窄，但距离正增长仍有明显差距，若兼系列及高端年份产品不能尽快恢复动销，公司业绩难以迎来真正的拐点。

安徽省内市场份额的保卫战。古井贡酒和迎驾贡酒对安徽市场的持续深耕，正在不断压缩口子窖的生存空间。迎驾贡酒2026年一季度已率先实现营收回正，一旦徽酒头部企业形成更强的消费心智锁定效应，口子窖在省内市场的品牌势能将面临进一步稀释。

百亿战略的重新审视，公司此前与麦肯锡合作制定的“冲击百亿”目标，在2025年的业绩现实面前已显得遥不可及，口子窖需要更加务实地评估自身在徽酒格局中的真实位置，重新校准战略目标与资源配置；盈利质量亟需修复，公司2025年净利润与经营活动净现金流背离、2026年一季度业绩持续承压，且毛利率、净利率的双重下滑，表明公司目前的盈利能力处于脆弱阶段。

对于口子窖而言，当前最重要的是重新确立清晰的市场定位和产品战略，在高档白酒的深度调整中稳住基本盘，同时加快渠道改革和直销体系建设。2026年，白酒行业仍在“深度调整中前行”，消费场景分化、市场竞争加剧、价格体系承压的态势短期内难以根本逆转。口子窖能否在徽酒竞争格局的剧烈分化中守住市场份额并寻求突围，市场正等待来自管理层更具确定性的战略信号与经营实绩。

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