【券商聚焦】华泰研究维持国药控股(01099)“买入”评级 指零售板块领衔增长

金吾财讯|华泰研究发布研报指，国药控股(01099.HK)2025年收入为5752亿元人民币，同比下降1.6%，归母净利润为71.6亿元，同比增长1.5%，符合市场预期。全年收入及利润增速较前三季度边际改善，主要驱动因素包括：药品及器械分销板块通过优化收入结构展现韧性；零售端凭借“批零一体化”及“双品牌”协同实现收入亮眼增长。利润端增速优于收入，得益于公司积极降本增效，整体费用率下降0.25个百分点，以及零售板块盈利能力提升，其中国大药房经营效率大幅改善，减亏近9亿元。展望2026年，随着药品及器械分销业务结构持续优化带动收入企稳，零售板块批零协同深化经营改善，预计公司净利润将继续保持正增长。 药品分销板块2025年收入为4354亿元，同比下降2.02%，经营溢利率2.73%与去年同期持平。报告看好该板块2026年收入利润企稳，核心逻辑在于：集团持续优化品类结构，夯实国家集采及国谈品种的市场份额（在绝大部分省份市占率靠前）；提升面向高等级医院及零售终端的直销业务能力；品种结构持续向临床高需求、高价值方向调整；并加强与国际大品牌的深化合作，建立专业营销体系以探索创新药物在中国市场的落地。 器械分销板块2025年收入为1155亿元，同比下降2.02%，主要受器械集采深化导致医疗设备和IVD产品收入下滑影响。展望2026年，板块有望受益于以下结构调整：加大账期管理，管控低效业务并提升高附加值业务比重；持续拓展SPD（医院供应链管理）业务，截至2025年末，智慧供应链项目数量较2024年末新增144个，其中SPD项目新增72个，相关收入实现同比双位数增长；背靠基层医疗扩容，维持刚需医用耗材配送的稳健需求。 零售业务2025年收入为384亿元，同比增长6.67%，成为集团领衔增长的板块，经营溢利率提升0.66个百分点至1.56%，主要得益于整体降本增效的费用管控及国大药房显著减亏。报告看好2026年该板块继续保持可观收入增速，支撑因素包括：专业药房体系强化院外处方承接及批零协同优势，2025年收入同比增长15%，并与13家大型药企零售达成全国推广合作；国大药房坚持战略性关停运营效率低下的门店（2025年闭店1348家），以提升单店盈利能力，其2025年净利润在剔除商誉和无形资产减值后同比增长139%。 盈利预测与估值方面，报告预计公司2026年至2028年每股收益(EPS)分别为2.50元、2.71元、2.89元人民币。基于2026年8.2倍市盈率（参照可比公司平均水平），给予目标价22.53港元，并维持“买入”评级。报告提示的主要风险包括：医院回款周期偏长的风险，以及国家集采和国谈品种降价对利润率的影响。