中金：通胀温和不足以推动美联储1月降息 下一次降息或在3月

智通财经APP获悉，中金公司发布研报称，美国12月CPI同比上涨2.7%，符合市场预期；核心CPI同比2.6%，低于市场预期。从分项来看，食品价格大幅上涨，与关税相关的商品价格稳定，房租与非房租核心通胀均明显反弹。回顾2025年，特朗普关税对通胀的传导比我们预期的更温和，主要通胀压力仍来自于服务业。

往前看，需要关注此前选择自行消化成本、尚未提价的企业是否会补涨，以及服务业的韧性是否形成结构性通胀压力。中金公司认为，对于美联储而言，温和的通胀数据不足以推动其1月再次降息，中金公司维持1月按兵不动，下一次降息或在3月的判断。

中金公司主要观点如下：

美国12月CPI同比上涨2.7%，符合市场预期；核心CPI同比2.6%，低于市场预期。从分项来看，食品价格大幅上涨，与关税相关的商品价格稳定，房租与非房租核心通胀均明显反弹。回顾2025年，特朗普关税对通胀的传导比我们预期的更温和，主要通胀压力仍来自于服务业。往前看，需要关注此前选择自行消化成本、尚未提价的企业是否会补涨，以及服务业的韧性是否形成结构性通胀压力。我们认为，对于美联储而言，温和的通胀数据不足以推动其1月再次降息，我们维持1月按兵不动，下一次降息或在3月的判断。

美国12月通胀总体温和，食品价格大幅上涨，与关税相关的商品价格稳定。12月食品价格季调环比上涨0.7%，其中，家庭食品价格环比上涨0.7%，涨幅为2022年以来最高水平[1]。这主要受到乳制品（+0.9%）、水果和蔬菜（+0.5%）、家庭其他食品（+1.6%）价格上涨影响，鸡蛋价格则进一步回落。外出就餐价格环比上涨0.7%，与服务通胀有韧性的特征相符。能源价格环比上升0.3%，其中，天然气上涨4.4%，汽油和燃油价格则分别下降0.5%和1.5%。我们认为，由于2026年是中期选举年，食品和能源价格尤其值得关注，在“生活可负担性”的舆论聚焦下，高频日常消费的价格上涨或将进一步放大选民对生活成本的担忧，增加共和党的中期选举压力。

12月核心商品价格环比上涨0.2%，同比上涨1.4%，涨幅趋于稳定。其中，二手车（-1.1%）和家电（-4.3%）价格出现明显下跌，新车价格与上月持平，服装价格上涨0.6%。部分商家为了在假期购物季维持市场份额，选择进一步打折，帮助抑制了核心商品通胀。

回顾2025年，特朗普关税对商品通胀的推升作用总体温和，没有像此前担心的那样大幅上涨。一个解释是供应链和零售商消化了部分成本，或者说在就业市场明显降温、消费者购买力承压的背景下，部分耐用品价格成本向下传导的机制受阻，价格难以转嫁。但需要关注的是，进入2026年后，此前选择自行消化成本、尚未提价的企业，是否会在成本压力下补涨，从而对通胀形成新的压力。

房租涨幅反弹，并回归正常区间。业主等价租金（OER）和主要住宅租金的环比涨幅均从前两个月的0.1%反弹至0.3%，这一涨幅符合房租的“正常值”，也与私人部门Zillow房租指数指向的水平一致。这也表明，前两个月在政府关门下所统计的房租数据可能被低估。往前看，我们认为考虑到劳动力市场放缓、移民限制政策降低了租房需求，房租通胀预计将保持温和增长。但从Zillow的房租领先指标来看，也未显示出崩塌式下跌的迹象。这意味着房租或将持续为核心通胀提供一个相对稳定的底部支撑。

非房租核心服务通胀（supercore）在政府重新开门后反弹，环比涨幅从前两月的0%上升至0.3%。这表明，政府重启带动了部分服务活动回暖，这与此前公布的服务业PMI指数在12月明显回升一致。与出行相关的价格大多上涨，机票（+5.2%）、酒店（+3.5%）、娱乐活动门票（+3.6%）涨势较强。医疗（+0.4%）、个人护理服务（+0.7%）等服务价格粘性也较强。通讯服务价格下跌较多，对核心服务通胀带来明显拖累。其中，无线电话服务价格大跌3.3%，这可能与美国主要运营商假日季激烈的价格战有关。在市场饱和与客户流失压力下，Verizon[2]、T-mobile[3]等运营商纷纷推出优惠措施抢占用户，包括大幅降价、多线捆绑优惠和免费设备赠送等[4]。

对于美联储而言，温和的通胀数据不足以推动其再次降息。在2025年降息三次后，当前政策利率已接近于中性利率水平。与此同时，12月非农数据显示，尽管就业市场仍在冷却，但未显著恶化，难以为降息提供充分理由。另外，近期针对美联储主席鲍威尔的调查[5]反而可能会让美联储更有理由避免在短期内进一步降息。如果在没有充分理由的前提下过早降息，市场会将其解读为政治干预，从而损害美联储的独立性。因此，我们维持此前的判断：美联储在1月议息会议上大概率按兵不动，下一次降息或在3月。

图表1：美国12月CPI通胀温和

资料来源：Haver，中金公司研究部

图表2：食品价格环比涨幅升至0.7%

资料来源：Haver，中金公司研究部

图表3：房租环比涨幅回升至0.3%

注：房屋租金项目为业主等价租金与主要居所租金两个指标的加权平均值计算得出的环比增速

资料来源：Haver，中金公司研究部

图表4：非房租核心服务环比涨幅反弹至0.3%

资料来源：Haver，中金公司研究部