【券商聚焦】交银国际维持中国燃气(00384)中性评级 指其2026财年现金流确定性仍待提高

金吾财讯 | 交银国际发研指，中国燃气(00384)2025财年报表盈利同比增2.1%，核心盈利同比降约14%，低于该机构预期，主因：1）下半财年零售气量同比下滑1%，因公司受暖冬影响约5个月，导致居民售气同比下跌4%；2）由于船舶出售，期內减少2.6亿港元的租赁收入；3）2024财年有1.5亿港元的一次性的退税没有在2025财年再出现。虽然如此，公司售气毛差同比增约4分至每方0.54元人民币，新增居民接驳同比仅下跌15%至150万戶，仍高于该机构预期的125万戶，增值业务经营利润同比增长10.6%，合乎预期。同时公司自由现金流达到新高46.6亿港元，末期分红亦维持在0.35港元，合乎预期。

该机构指，公司2026财年指引偏向保守：1）零售气增长2%，售气毛差微升至每方0.55元人民币；2）居民新增接驳120万户。有关售气方面，管理层主要判断是来年再出现暖冬的机会较低，同时居民售气顺价程度应再提高，对售气毛差应有温和推动。

另外，该机构仍关注公司对目前的自由现金流/分红政策能否维持，因为2025财年公司经营现金流由于补贴相关合同资产上升（~15亿港元）等因素，同比降43%，但在合资公司和联营公司收到年度股息、借款回款，以及项目重组等收回投资性资金合计28.6亿港元，大幅减少投资性现金流出。公司估计2026财年资本开支约40亿港元（同比降14%），该机构认为在合资/联营公司回收款项，以及对运营资金控制改善之下，公司仍有机会在2026/27财年录得超过30亿港元的自由现金流，能覆盖目前0.5港元的每股派息（总派息27.2亿港元）。

公司增值业务分拆上市方面，目前已回答完监管方的问题，今年3季度应在审批上有所进展。该机构下调公司2026/27财年盈利预测8.5%/8.0%。估计公司盈利在2026/27财年同比上升8.5%/6.1%，估值方面，因公司自由现金流持续改善，该机构上调估值至10倍2026财年市盈率，目标价调整至6.8港元。公司目前6.8%的股息率为该机构覆盖的燃气分销商中最高，但目前公司约10倍2026财年市盈率已是合理水平。目前认为提高评级仍需要等待盈利/现金流稳定度再提高，从而在股息率和估值上有更好的平衡点。维持中性评级。