模拟芯片危与机

1、有投资者问，没有关税这个外力，模拟芯片国产替代的故事就讲不下去吗？

其实不是。无论是模拟芯片还是其他领域的国产芯片，加不加关税，国产替代的长期趋势不会改变，关税影响的只是替代速度。

从我们的调查情况看，如果没有贸易冲突，国产替代也会发生，但通常老产品不会被替代，或者企业更换的意愿很低。

比如，企业早已确定产品使用某个型号的国外模拟芯片，在其生命周期内通常不会更换。因为这个芯片经过验证，性能很稳定，便于采购且价格能接受。因为更换意味着研发人员需要重新对替代的芯片进行设计、验证，并花费时间进行实物运行考察。如果过程中出现问题，还需要反复修改，这都需要付出成本。所以通常企业没有意愿更换。

举个例子，一个麦克风售价100-200元，海外芯片的成本可能就5元。国产芯片降价一半就是2.5元，为了省下这2.5元，企业就得重新设计、验证，花费很长时间，产品的稳定性还有可能出问题，必要性并不高。这也是为什么我们说模拟芯片是门壁垒特别高的生意，因为一旦客户用上你的产品就很难更换，也不愿意更换，这就是它的壁垒所在。

长期来看，国产替代的趋势没有问题，主要动力是供应链安全。供应链安全就涉及到紧迫程度。如果中美贸易正常，替代的迫切程度就相对较低。但如果关税大幅波动或国际贸易出现新政策新变化，企业就会有不安全感，迫使其即便付出高成本也愿意更换。

所以大家会看到，在本次关税加征初期一些海外通用料号代理商会囤货惜售，导致国内部分厂商面临供应链中断的风险。这种“断供”风险远比节省几块钱芯片成本的影响更为深远，可能导致整个产品线停产，甚至店铺关闭。这种不安全感迫使企业寻求国产替代品的迫切性大幅提升。关税冲突带来的是下游展业的不确定性。

即使后面关税豁免或暂停加征关税，此前加税带来的“心理伤害”也是长期且难以恢复的。这种伤害会使得企业对供应链安全的担忧根深蒂固，持续强化国产替代的意愿。

所以长期来看，即使没有关税，我们觉得国产替代也在进行中，但关税问题提升了国产替代的紧迫性，这在我们的调研中也有切身体验。许多老项目现在也主动要求引入国产供应商，即使原先没有国产化需求，也愿意尝试和准备。

2、国内厂商会不会做不出来？

不太会，除非是极个别很高端的产品，国内目前还完全没经验。但就模拟芯片而言，这只是时间问题，原理不难，电路也没有那么复杂，更多的是经验问题。代工厂需要经验，设计企业也需要经验，只要给机会，我们就能摸索出来。

3、模拟芯片目前国内外不同厂商之间的份额是怎样的？国外品牌是否仍然占据绝对优势？这个差距是如何形成的？

目前国产化率仍然不高，国外品牌占绝对优势。国外品牌份额占比可能超过三分之二，国产化比例较低。

形成这种差距的主要原因是模拟芯片生意本身的壁垒。全球模拟半导体的发明比我国半导体产业的发展要早，最早是由美国和欧洲企业发现并应用。中国早期主要发展了中下游制造业，如家电行业。家电上用的芯片，当时我们还没有国产芯片可选，所以选择了国际巨头的芯片。一旦用上，想进行国产替代，就会遇到之前提到的迫切性不高的问题。

很多国产替代领域其实需要强有力的政府引导，即使是目前并不高的国产化率，也是在政府大力引导下才实现的，主要就是行业壁垒太高，想替代很难。未来的替代速度主要取决于贸易摩擦，这种摩擦会产生很大的心理恐惧感和不安全感。

此前也有过冲击，第一次冲击是在疫情期间，很多企业的供应链就此中断，不得不更换国产芯片，所以那一阶段国内很多半导体领域的国产化率快速提升。疫情结束后，国际贸易恢复，迫切性降低，虽然国产替代仍在进程中，但速度有所放缓。第二次冲击就是中美贸易摩擦期间，同样会起到加速进程的效果。

4、刚才说模拟芯片占总成本很低，那即便加100%多关税，5元涨到10元，也没差多少?

对，所以接受涨价而不是马上更换，仍是企业短期的最优选择。替代芯片需要测试，老产品只要买得到，涨了一倍，不少企业也接受。

当然期间，企业会抓紧组织研发人员进行测试、研发、设计，尽快实现替代，把成本降回来。但短期内一定不会一刀切全部替换成国内产品，因为不是所有东西都有替代品。即使有，也得测试。

5、有投资者问，同一个客户是不是会选择很多个芯片供应商？就像汽车有不同等级的一供、二供。如果将国外品牌作为主要供应商，国产替代的意愿或者速度是不是就会弱一点？

多个供应商的选择是很多客户的客观情况，会选择两家供应商。只有比较大的客户会考量供应链安全，并引入竞争。

对模拟芯片的客户来说，一旦选定，成本没那么重要，之前研发人员付出的成本、做测试需要的时间都已经是沉没成本。此时，商家比较的可能是不同供应商的服务、产品的稳定性及价格等各方面。如果比较后发现国内产品依然比不上国外产品，可能一供还是国外，二供是国内。

不过，随着国产企业不断有机会与下游厂商进行合作研发，我们的服务优势和本土沟通能力就会进一步显现出来。类似的进展在不同制造业都验证过。

举个简单的例子，TI是美国企业，研发总部主要在北美，有时差，语言沟通也不顺畅。现在新能源汽车行业竞争激烈，客户对功耗、空间要求极高，需要高度定制化的芯片，要反复沟通，国外的供应商天然就有劣势。此时如果有两家供应商，一家要等12小时后才收到邮件回复，另一家专门派人驻场提供服务，效率差距就会很明显。

另外，国外企业收入规模大，可能觉得量小不愿提供定制服务；但对于国内厂商而言，几千万的收入能成为重要客户，芯片企业愿意提供服务，合作研发效率更高。所以，一旦国内模拟芯片设计企业获得“入场券”（即试用和验证的机会），我们占据优势地位只是时间问题。以前的情况就是没有“入场券”。

6、刚才你提到，客户一般是根据产品选择定制芯片，也有通用的芯片。那定制芯片是不是会增加料号？国外现在还是以定制为主吗？国内企业如果更多走定制路线，商业模式是不是会和国外不太一样？

更多还是通用料号，定制的料号较少。因为只有用量很大的客户才能定制，否则研发成本不划算。国内车企有这种定制需求较多，消费电子的很多料号都是通用的料。只不过会做一些功能优化，比如功耗更低，工作温度范围更高等。优化也不是针对单一客户，可能所有麦克风都需要某些功能，主要还是以应用场景为导向。

7、相比数字芯片，模拟芯片的技术含量是不是没那么高、国产替代相对容易？

所谓模拟芯片和数字芯片技术含量的高低，主要取决于对技术含量的含义。数字芯片的显著特征是晶体管密度，设计有点像“搭积木”，强调复杂性、规模化和集成度。例如，几纳米制程指的是每平方毫米有多少晶体管，制程越先进晶体管密度越大，数字芯片的难度在于设计和制造环节。

模拟芯片的技术含量则更多体现在“经验”的积累和在复杂工作环境下实现稳定功能的能力。它不追求晶体管数量的无限堆叠，核心挑战是如何在有限的器件下通过精巧的设计和优化，在不同工况中保持性能稳定。形象地说，就像“用小刀削出一个狗”，强调精细化与优化，即，如何在损耗最小的情况下取得同样的效果。

可见，两者在难度并无高低之分，而是难点不同。

数字芯片的国产替代也在快速进行。

8、刚刚提到，目前国内模拟芯片的市场份额大部分还在国外品牌手里。如果某个国内的芯片公司在行业中已经表现出很强的竞争力，但和国外的品牌仍然存在差距，这种情况下你会觉得这家公司强吗？

这个差距要具体看。首先，现阶段我们在品牌上肯定存在差距，但更多的差距还是经验问题。就能力而言，虽然目前国内模拟芯片企业相比全球最顶尖的模拟芯片企业仍有差距，但只要我们不断积累自身能力，这个差距就会不断缩小、甚至实现反超。

实现反超在很多高端领域都发生过，比如工程机械、家电，甚至最近比较火的创新药。原本国内企业都与国外企业有差距，但由于我们拥有更高的产业效率、工程师红利以及企业家的创新精神，慢慢积累经验后，在工业化制造和经验摸索过程中都实现了反超。

从现状来看，我们设计出的产品有些部分在低端应用场景中已经比国际巨头更好，但在部分高端领域，由于过去缺乏进入高端客户和应用场景的机会，国内厂商因经验不足而存在差距。实现反超只是时间问题，因为契机已经有了。

9、最近听说外国品牌有涨价，涨价是不是因为下游企业囤货、需求变大所致了？

不是因为囤货涨价。价格上调的原因这家企业在业绩交流会上提过。我理解是因为它是IDM厂，自己做晶圆、自己生产，这意味着产能投出来后，固定成本很高，初期必须把产能利用率拉起来才能摊薄成本。交流会上企业提到自己的资本开支进入尾声，产能利用率达到相对理想状况，但我感觉也没有那么理想，有的产能百分之七十几，有的可能更高。这种情况下它没必要通过低价方式去抢份额。

之前国内模拟芯片价格下跌，很大程度上就来自于这家厂商通过低价抢份额。因为它有晶圆厂，新投的产能要填满，所以要降价。它自己的解释是，产能利用率达到要求后会把价格提上去，但这个过程中肯定会损失份额。

无论涨价还是降价抢份额，事实上这家海外企业在中国的份额一直在丢失。定期报告和业绩交流中也提到了，它意识到低价策略并没有挽回多少份额，可能因此转变了竞争策略。但这只是我的理解。

10、后面可能竞争形式会进入一个新的阶段？

是不是新阶段不好判断，因为国外公司的管理层长期战略意图不知道。但至少涨价后会降低其产品的竞争力。国内有些产品也会更容易销售，或者说我们也可以涨一点价。

11、有投资者观察到，很多模拟芯片公司只是最近几年才扭亏为盈。这种情况该如何判断公司价值？亏损和盈利阶段所使用的估值方法会有所不同吗？

每个人进行判断的方式不一样，我的估值方法是亏损和盈利阶段用一样的方法来估值。

模拟芯片最近几年才扭亏的原因，其实主要就是费用和收入的错配。国内主要的设计厂商是采用Fabless生产方式，其主要成本是人力成本和研发费用。研发出一款产品后，找代工厂做代工，找封装厂做封装，卖出去产生收入，来弥补研发费用。但不是说今年研发出产品今年就能产生收入。现有的生意模式会导致一款产品需要向不同客户介绍，同时客户需要学习、小规模试用再到大规模应用，产生可观收入可能需要3到5年的时间。但支出费用是当年计提的，所以公司在不断展业过程中利润可能就是负的。

国内模拟芯片公司需要持续扩充料号。欧美领先企业的料号数量大概是8万到10万颗。国内最领先的也只有6千到7千颗的水平。这个生意要慢慢做，空间很大。在这个过程中，国内企业需要持续投入研发来丰富产品线，这样对客户来讲才方便。例如，一个麦克风里可能需要十几颗芯片，如果一家供应商只能做其中3颗，客户会觉得很麻烦。而如果全部型号的芯片都有，客户就可以一站式采购。这也是为什么有些小客户会找经销商购买，因为经销商有各种品牌的半导体，就像超市一样。

所以模拟芯片近些年的盈利能力并不真实。投资者说这几年才扭亏，其实后面可能还会亏。举个例子，比如某企业的收入规模是四五十亿人民币，毛利假设是50%，也就是二十多亿的毛利，能支撑的研发投入可能也就是十几亿的水平。十几亿的投入就会让企业不太赚钱了。但十几亿的投入毫无疑问是有必要的，这个阶段研发费用不能收缩。研发费用不收缩对于企业价值来讲其实是好事。

12、企业价值不是按利润算的吗？

是用长期利润算，就是把每一期的利润加总起来，研发费用不会无限制地往上走，例如研发人员到两三千人之后可能就停了，每年大概出几千颗料。产品线齐全后就不需要这么多人了，届时只需要维持性地更新，根据新一代的要求、新的场景来更新迭代原来的产品就够了。

但收入会比费用增长的曲线更靠后。即便料号数量不增长，收入可以持续增长，每个料号可以卖得更多，客户使用范围更广，持续时间更长。例如，TI有些产品销售了40年，不需要额外研发投入，每年带来稳定收入。在那个阶段，公司的回报就出现了。也就是说，如果按照一个很长的生命周期来看，模拟芯片在补料号阶段的短期盈亏是失真的，主要就是由于费用的前置和收入后置所致。

我个人的评估方法其实是一样的，就是把周期拉长，假设它要达到国际领先企业的料号数量，研发效率、研发人员扩张到什么程度会停止，人均工资上涨费用如何，收入大概如何上涨。

例如，现在有些头部企业虽然有六七千颗料号，但不是所有料都贡献收入，可能只有三四千颗贡献收入，因为另外的两三千颗是近两年才研发出来的，推广还需要时间，暂时还没有产生收入。但这不代表这两千颗没用，它们可能是未来产生10亿、20亿收入的基础。未来当它达到几万颗料的时候，收入会变得很大，毛利水平也能支撑研发投入，例如研发费用可能也是二三十亿，但当时的毛利可能就有几百亿或百亿量级，利润就一下就出来了。所以模拟这门生意赚钱的日子在后面，要拉开全周期来看。

13、从投资上看，现在买会不会太早？

从企业价值来看，我觉得不会太早。从结果上来看也谈不上太早，它不会等到真正出利润那一年突然翻五倍。因为真实的企业价值是可以评估的，例如我有6千颗料号，在业内的水平怎么样，能进入哪些客户，未来能获得的市场份额，这些评估起来确定性是相对高的。

以上内容不作为投资建议，请大家不要冲动。

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