股权投资进入“策略重构期”，机构共议并购、S交易与新周期打法

21世纪经济报道记者 赵娜 广州报道

周期切换与市场重构的背景下，并购、S交易与多策略配置正重新成为机构布局的重要抓手。

近日，第15届21世纪创新资本年会在广州举办。在主题为“策略演进：并购、S交易、证券投资等谁主沉浮？”的圆桌对话中，来自国资平台、险资和市场化GP的多位嘉宾，从各自实践出发总结新策略的演进方向，呈现出股权投资在“深水区”中的最新共识。

股权投资进入深度调整期的大背景下，各类国资平台在策略上呈现出一些共同变化：并购的重要性提升，S交易的角色更加多元，而母基金与直投的配置也在向更聚焦、更贴近产业需求的方向调整。这些趋势在苏州、广州、浙江等地的国资机构实践中已有较为清晰的体现。

围绕这些变化，来自三地的国资机构代表也分享了他们在新周期下正在采取的策略与观察。

园丰资本副总经理蔡杰表示，并购有望成为地方产业基金的主战场，在实践中助力区域产业体系留住好企业并巩固产业基础。作为苏州工业园区的政策性投资平台，园丰资本正在联合产业方和社会资本，围绕园区重点产业的上下游开展系统性布局。

在基金退出渠道方面，他指出，S 基金在当前及未来市场中将扮演愈发重要的角色。然而，由于国资在价格机制等方面仍存在一定限制，整体操作空间较市场化机构更为审慎。团队会适度参与 S 投资，但目前并未将其作为主导方向。

越秀产业基金母基金投资部负责人曾文颖分享了对S基金与并购投资的最新观察：其一，交易发起方从LP侧转向由GP侧主导；其二，买方结构显著扩容；其三，交易结构复杂化。

“希望未来与在场GP们有更多互动，相互在资产（配置）上作更多的交流。”他表示，团队将持续在直投、S基金与FoF三类资产上持续布局，期待与更多管理人建立深度合作关系。

浙财创新作为浙江省财开集团下属投资平台，已形成母基金、直投与重大项目服务三大板块。浙财创新副总经理史敏捷同样认为并购将成为未来重要方向。“短期内IPO不会呈现曾经的‘井喷’状态。可以预见，并购在接下来将是大势所趋。”他介绍说，团队在实践中以“陪伴式”方式与链主企业合作推动试点，再逐步形成体系化能力。

关于S交易，团队已布局认缴未实缴份额转让类交易，并正在重点关注资产包交易。“我们更多是从价值投资的角度看资产价值，而非以用流动性换收益的角度去布局。”他也明确表示，当前不会深度参与S份额交易，“目前（这类交易）对国资属性的基金来说仍有很大挑战。”

股权投资市场进入结构性调整期以来，很多具备长期产业视角和跨周期能力的市场化机构在策略组合中呈现出以并购为重要抓手的共同取向。尽管他们的业务覆盖了VC、PE、成长、并购、不动产等之中的多个板块，但在新的竞争格局下，并购正在成为它们推动产业升级、重塑企业价值与形成体系化能力的重要路径。

围绕这些变化，多家机构分享了各自在并购实践中的打法与侧重。

鼎晖投资目前业务覆盖PE、 创新成长、不动产与夹层等多个方向。鼎晖投资公共事务部总经理杰雯表示，并购在PE业务中长期占据重要位置。过去十余年间，PE团队完成了百丽国际、万洲国际、SharkNinja 等一批具有行业影响力的并购交易，累计交易规模超185亿美元，主要围绕产业链重构、管理层迭代、平台式并购以及业务分拆等特殊机会展开。

她介绍，在创新与成长投资（VGC）板块，团队一直坚持“望远镜 + 显微镜”的方法论：既保持早期投资所需的前瞻性与灵活度，也运用成长期投资的系统化框架和审慎判断。自 2023 年起，VGC 已较为系统地布局具身智能与 AI 方向企业，包括智元机器人、新石器、Momenta、星动纪元等超10家企业，在选择项目时兼顾商业化进展与技术拐点。

 “无论是在创新领域的 VGC 投资，还是在助推企业跨越阶段的并购交易，我们始终坚持‘与奋斗者同行，创造长期价值’理念。”她表示，未来希望与同行一起推动更健康、更具韧性的产业发展环境。

“控股+运营提升是我们的重要投资策略。”大钲资本董事总经理、可持续发展官李明霞介绍了大钲团队的价值创造体系。以今年收购的德国儒拉玛特中国业务为例，通过供应链协同与运营提升，大钲资本已支持其在收购后 10 个月内实现两位数增长。她透露，大钲在超九成的已投项目中拥有董事会席位，并在必要时由投后团队深度参与治理、组织、人力与运营管理提升。

她表示，团队认为当前并购领域的机会主要集中在两个方向：一类是行业整合，围绕现有控股企业或有影响力的平台公司沿产业链上下游展开布局，包括跨国公司业务剥离和补强产业的收购；另一类是海外机会，关注中国企业商业模式的全球复制及其在海外市场的扩张。

广东粤海私募股权投资基金管理有限公司（以下称“粤海基金”）自 2023 年开始加速转向产业并购，以支撑粤海集团的战略重塑。粤海基金总经理乔楷指出，对于国资而言，并购相较于参股或基金投资有三大优势：控股权强、对企业迁址与产能落地的推动更直接；标的更成熟，对地方经济拉动快；能帮助国企在新赛道实现快速切入。

对于投资机构自身来说，其两大重要的正向作用包括：一方面，通过获取控股权，机构能够深入挖掘企业内涵，实现对企业的全方位赋能与系统性改造；另一方面，并购过程也有助于增强机构对行业及商业模式的理解，从而客观上提升整体投资能力。”

在更为多元的机构类型中，围绕退出路径、资产质量与策略组合的再平衡也成为共同趋势。无论是深耕S基金的管理人、以长期资金参与股权投资的险资，还是在多策略间协同布局的市场化机构，都在根据自身特点调整节奏。

S交易与多策略协同加速

一诺致远创始合伙人、董事长汪弘介绍了团队在人民币S基金领域的实践与观察。在他看来，S投资的核心并不在“折扣”大小，而在于底层资产的退出质量，而人民币S市场也正走向专业化的深度分工阶段。

汪弘分享说，一诺致远的S投资策略近期主要围绕三个方面展开。第一，以退定投。S投资的重点不在“折扣”本身，而是底层资产的质量，即其未来可以带来的回报。“如果这个市场普遍赚钱，会有大量资金进入。”他相信，随着股权投资市场退出环境的改善，S市场的交易活跃度自然会提升。第二，在IRR与DPI之间寻找均衡。若投资人只追求DPI，更可能去配置固收或ABS，而非S基金。“既然是作为股权投资的配置，IRR和DPI的平衡就尤为重要。”在项目选择与资金配置过程中，一诺致远会在充分考虑投资本金安全的前提下，通过组合结构在DPI兑现与IRR增长之间实现相对稳健的平衡。第三，行业相对聚焦。目前，一诺致远的资金主要配置在人工智能、高端制造、半导体、新能源及大健康等行业方向。

作为国内首家中外合资人寿保险公司，中宏保险自2018年开始以基金LP的身份进入股权投资市场，目前已投资30余只子基金，存量规模超过40亿元，未来会持续稳健提升股权投资的占比。

自2024年引入S策略以来，中宏保险已完成4笔LP S份额投资。从实际表现看，S交易在一年内已实现约20%的DPI回款。“随着国内S市场生态不断完善，保险资金与S策略的结合必将迎来更大的空间。”中宏保险资产管理部高级总监、股权投资负责人洪瑶表示，这一策略将在未来的险资股权投资体系中扮演越来越重要的角色，中宏也将持续增加S策略的配置。

无论立场与角色如何不同，嘉宾们的讨论共同指向一个事实：在新的市场周期下，股权投资的工具箱正在被重新组合，并购、S交易、直投与母基金各自承担起不同的功能。

退出逻辑的调整、资产结构的变化和产业链需求的再塑，也正在推动机构持续迭代投资方法论甚至组织结构。可以预见的是，未来的竞争将不再仅仅取决于资金规模，而在于机构能否在各自擅长的方向上形成稳定能力，并在更长的周期里持续兑现价值。