“钉子户”沪鸽口腔IPO艰难之路：营收净利润下滑，持续分红2.25亿

《港湾商业观察》施子夫

近期，山东沪鸽口腔医疗集团有限公司的控股公司（以下简称，沪鸽口腔）在港交所递交招股书，拟香港主板上市，中金公司和DBS为联席保荐人。这是公司第二次冲刺港股上市。

冲击上市多年，沪鸽口腔的业绩面赤裸裸展现在外界眼中。与此前上市时的业绩稳定增长不同，在最近一年半的时间，沪鸽口腔明显感受到了业绩承压，不仅营收、净利均出现一定倒退，其居高不下的费用支出也遭外界诟病。不仅如此，公司IPO期间还清仓式分红，大手笔分红2.25亿元。

最近一年半业绩下滑明显

天眼查显示，沪鸽口腔成立于2006年11月，是一家口腔材料公司，提供涵盖口腔临床类产品、口腔技工类产品及口腔数字化产品的多元化产品组合，适用于牙科核心专业领域的多种应用场景。

根据弗若斯特沙利文的资料，按中国2024年销售收入计，沪鸽口腔的弹性体印模材料及合成树脂牙排名第一；按同一资料计算，在2024年，沪鸽口腔的弹性体印模材料在全球市场中位列国内品牌榜首。

在全球范围内，沪鸽口腔的产品已获得全球60多个国家和地区的认证，其中包括30项通过FDA认证的产品、31项通过CE认证的产品以及17项通过国家药监局认证的产品。

沪鸽口腔的产品组合包括三大类：口腔临床类产品、口腔技工类产品及口腔数字化产品。

口腔临床类产品包括印模制取材料、玻璃离子材料及树脂粘接材料等多种产品。从2022年-2024年及2025年1-6月（报告期内），销售口腔临床类产品产生的收入分别为1.49亿元、1.95亿元、2.23亿元和1.1亿元，分别占期间总收入的53.2%、54.4%、55.7%及55.8%。

口腔技工类产品包括活动义齿修复材料及固定义齿修复材料。报告期内，销售口腔技工类产品所得收入分别为1.23亿元、1.53亿元、1.67亿元和8290万元，占期间总收入的43.8%、42.7%、41.9%及42.1%。

除以上两大主营业务外，沪鸽口腔还将产品矩阵扩展至口腔数字化产品。报告期内，销售口腔数字化产品的收入分别为400万元、280万元、250万元和30万元，分别占期间总收入的0.1%、0.8%、0.6%及0.1%，占比偏低。沪鸽口腔表示，该业务收入相对较低主要由于公司在期内作出制定口腔数字化产品营销策略的战略决策调整，转向开发专有的内部产品，计划在产品优化升级后重新加大推广及销售力度。

于往绩记录期间，沪鸽口腔两大收入贡献产品弹性体印模材料及合成树脂牙的平均售价保持稳定。同时，对于收入贡献较小的隐形牙齿矫正器及临时冠桥树脂块，公司通过提高成本效率并根据市场情况提供具有竞争力的定价。

详细来看，报告期各期，弹性体印模材料的平均售价分别为174元/公斤、171元/公斤、173元/公斤和173元/公斤，销量分别为57.86万、76.95万、81.89万和39.75万；合成树脂牙的平均售价分别为0.9元/件、0.9元/件、0.9元/件和0.9元/件，销量分别为7449.12万、9098.71万、9308.18万和4574.19万。

另一边，临时冠桥树脂块的平均售价分别为584元/公斤、555元/公斤、514元/公斤和536元/公斤，销量分别为4.14万、5.25万、7.29万和2.96万；无托槽隐形正畸矫治器的平均售价分别为3564元/例、3250元/例、3224元/例和3167元/例。

得益于主营产品销量的持续增长，2023年、2024年，沪鸽口腔收入同比增长27.7%、11.7%。报告期内，公司实现收入分别为2.8亿元、3.58亿元、3.99亿元和1.97亿元。受今年上半年口腔临床类产品销量下降影响，2025年上半年，沪鸽口腔的收入同比减少3.9%。

另外，在2024年、2025年上半年，沪鸽口腔的净利润、净利率等盈利指标同样也出现一定下滑。

报告期内，公司实现净利润分别为6528.7万元、8838.7万元、7700.2万元和2576.2万元，经调整净利润分别为6627.0万元、8996.4万元、8862.5万元和3532.9万元，净利润率分别为23.3%、24.7%、19.3%和13.1%。

其中，2024年净利润、经调整净利润同比下滑12.88%，净利润率同比下滑5.5个百分点。2025年上半年，公司净利润同比下滑56.44%，净利润率同比下滑15.9个百分点。

中国企业资本联盟副理事长柏文喜指出，沪鸽口腔2024年出现“双下滑”（营收增速放缓、净利润同比下降）并非单一因素所致，而是“外患+内忧”叠加的结果。一方面2024年国内民营口腔机构扩张放缓、集采预期升温，下游诊所出现“去库存”式采购，公司销量下滑却难以提价对冲；另一方面公司同期的营销、行政费用仍逆势攀升，进一步挤压利润。

总结而言，在最近一年半的时间，沪鸽口腔的多项盈利指标均受到一定冲击。而如此明显下滑态势不免令外界担忧，业绩困境是否仍会持续。

不过好在，报告期内，沪鸽口腔的毛利率分别为54.9%、57.0%、58.6%及58.6%，整体相对稳定。

经销商占比近八成，期间费用高企

销售渠道方面，沪鸽口腔聘请经销商在中国及海外销售口腔材料产品。报告期内，公司自经销商销售产生的手占总收入的76.1%、76.7%、78.0%及77.3%，公司主要依靠经销商来推动销售。

于期内，沪鸽口腔来自海外销售产生的收入分别为8500万元、1.09亿元、1.28亿元和5970万元，占总收入的30.4%、30.6%、32.1%及30.3%。公司的海外销售地区主要包括欧洲、北美及其他亚洲国家。

针对最近一年半出现的盈利能力疲软，除了业务层面的波动外，沪鸽口腔自身各项居高不下的经营费用支出或许也是关键原因。

报告期内，公司的销售及经销开支分别为5013.0万元、6778.6万元、7194.5万元和3949.9万元，占当期收入的17.9%、19.0%、18.0%和20.1%；行政开支分别为2792.2万元、2990.4万元、4545.2万元和2880.8万元，占当期收入的10.0%、8.4%、11.4%和14.6%；研发开支分别为1954.7万元、2382.3万元、2940.7万元和1515.5万元，占当期收入的7%、6.7%、7.4%和7.7%。

在收入规模未出现大幅提升的情况下，沪鸽口腔的各项费用支出在今年上半年几乎只增不减。2025年1-6月，公司销售及经销、行政、研发开支合计占当期收入的42.4%，原高于期初的34.9%。

与此同时，沪鸽口腔还要面对逐年攀升的存货及应收账款等其他财务数据问题。

报告期各期末，公司的贸易应收款项分别为1961.6万元、2252.5万元、2731.2万元和3213.6万元，贸易应收款项周转天数分别为24天、22天、23天和28天；公司的存货分别为4032.4万元、4545.2万元、4882.8万元和4933.5万元，存货周转天数分别为110天、102天、104天和110天。

同一时期，公司的其他应付款项及应计费用分别为4526.4万元、5581.8万元、1.42亿元和4840.2万元；合约负债分别为3830.3万元、4184.5万元、3414.6万元和3271.5万元；计息银行及其他借款分别为1320.0万元、4722.1万元、1.5亿元和1.78亿元。

偿债能力方面，报告期各期末，公司的流动比率分别为2.62、2.27、1.69和1.18，速动比率分别为2.25、1.98、1.54和1.01，资产负债率分别为26%、31%、48%和48%。

需要指出的是，截至报告期各期末，沪鸽口腔的现金及现金等价物分别为5610.9万元、9111.6万元、2.74亿元和1.88亿元，经营活动所得现金流量净额分别为8165.4万元、9479.4万元、8151.9万元和1391.0万元。

2025年6月末，沪鸽口腔的现金流较2024年末出现一定流出，主要包括其他应付款项及应计费用减少、贸易应收款项增加等。

多次尝试A股上市，持续分红2.25亿

招股书显示，2015年3月20日，山东沪鸽获准其股份在新三板挂牌（证券代码：832202），山东沪鸽的股份于2015年4月10日开始在新三板交易。

2015年8月、2015年12月及2016年11月，山东沪鸽在新三板进行三轮定向增发，认购价分别为每股股份2.5元、3.0元及6.0元。定向增发完成后，山东沪鸽收取所得款项合共6344万元而其注册股本由2200万元增加至人民币3660万元。

定向增发完成后，山东沪鸽由宋欣通过上海惠致、日照健智及青岛兰信医疗投资有限公司（由宋欣控股的实体）持有60.11%的权益；宋欣的母亲秦立娟女士通过日照兰信直接及间接持有25.21%的权益；及其他当时股东持有14.68%的权益。2017年2月及3月，山东沪鸽进行了多轮股东间股份转让。

2017年5月4日，当时的股东通过决议案，山东沪鸽主动在新三板摘牌，并已于2017年6月16日完成。

2021年12月27日，沪鸽口腔向中国证监会提交A股上市申请。沪鸽口腔于2022年8月5月5日提交回复函，以回应深圳证券交易所首轮意见，未收到深圳证券交易所进一步意见。其后自愿撤回申请，深圳证券交易所于2022年8月22日确认收到该申请。

沪鸽口腔表示：公司自愿撤回A股上市，原因是希望进一步提升盈利能力以吸引更多知名投资者基础。深圳证券交易所或中国证监会并无就山东沪鸽是否适合于深圳证券交易所创业板上市提出问题或意见。

公开资料显示，自2019年开始，沪鸽口腔先后携手招商证券、海通证券、中原证券、国金证券推进上市辅导工作，多次提交A股上市申请失败。外界统计，其高达五次冲击A股上市无疾而终。

截至最后实际可行日期，沪鸽口腔的董事长、执行董事兼首席执行官宋欣通过Huge Vanguard及Huge Star间接控制公司已发行股份总数52.56%附带的投票权。宋欣的母亲秦立娟持有公司23.16%的投票权。

外界注意到，2022年-2024年及2025年1月，沪鸽口腔共完成4次现金分红，分别分红1447.2万元、3859.2万元、2693.4万元及1.45亿元，合计现金分红2.25亿元。换言之，宋欣母子持股比例超过75%，合计分红超过1.68亿元。如此大手笔几近掏空式分红不免令外界质疑沪鸽口腔上市募资的合理性。

此次IPO，沪鸽口腔计划将募集资金主要用于提升及扩充日照工厂的生产线；在雅加达建立印尼工厂；升级口腔产品及技术；在欧洲、美国及东南亚发展全球物流网络、全球销售网络及全球运营中心；未来五年内招聘约20名销售人员；提高运营数字化水平；营运资金及其他一般公司用途。（港湾财经出品）