从名创优品到TOP TOY，叶国富的“兴趣消费”赌赢了吗？

《投资者网》引力丨张静懿

2025年9月26日，名创优品（MNSO.US；9896.HK）旗下潮玩品牌TOP TOY International Group Limited（以下简称“TOP TOY”）正式向香港联交所递交招股说明书，拟于香港主板挂牌上市。此举标志着这家成立于2020年、仅用五年时间便迅速崛起的“潮玩黑马”正式迈向资本市场舞台的中央。

但光环之下挑战并存，TOP TOY毛利率长期维持在32%左右，低于行业龙头泡泡玛特约70%的水平；其高达九成以上的营收依赖外部授权IP，这意味着利润空间受制于人。在资本加持与市场热捧之外，TOP TOY能否真正讲好一个属于自己的“潮玩故事”？

从名创优品到TOP TOY

TOP TOY的诞生并非偶然，其基因深植于母公司名创优品对零售趋势的敏锐洞察与前瞻性战略布局之中。2020年名创优品正式登陆纽交所，但随后两年面临净利润压力，传统生活杂货赛道增长见顶。在此背景下，创始人叶国富提出“兴趣消费”概念，试图通过孵化高毛利、强复购的新兴品类开辟第二增长曲线。同年12月，TOP TOY在广州正佳广场开出首店，正式切入高速增长的潮流玩具市场。

这一布局早有端倪。2022年7月，名创优品在香港联交所完成双重主要上市，叶国富便公开表示，未来三年将聚焦打造名创优品和TOP TOY两大品牌，并希望推动后者独立上市。此后，一系列动作加速了这一进程。2025年7月，TOP TOY完成A轮融资，募集资金约5942.6万美元，由淡马锡、瑞橡资本等知名机构参投，投后估值达13亿美元。此次融资不仅为后续扩张提供了资金支持，也被视为分拆上市前的重要铺垫。

作为名创优品的控股子公司，TOP TOY的股权结构显示名创优品集团持有其86.9%的股份，叶国富夫妇为实际控制人。此次分拆上市既是TOP TOY获取独立融资平台、建立品牌护城河的关键一步，也符合名创优品集团优化资产结构、释放子业务价值的战略意图。据披露，TOP TOY计划通过IPO募资约3亿美元，主要用于门店网络扩张、IP开发与合作、供应链升级及补充营运资金。

业绩跃升与IP困局交织

近年来TOP TOY的业绩显著增长。2022年至2024年，公司营收从6.79亿元升至19.09亿元，复合年增长率为67.7%。2023年实现扭亏为盈，期内利润达2.12亿元，2024年增长至2.94亿元。2025年上半年，营收达13.60亿元，同比增长58.5%，期内利润为1.80亿元，同比增长26.8%。毛利率持续优化，从2022年的19.9%提升至2024年的32.7%，2025年上半年维持在32.4%。

这一增长得益于“集合店”模式的快速复制与运营效率提升。截至2025年9月，TOP TOY门店总数达299家，覆盖全国80多座城市及泰国、马来西亚等海外市场。产品结构以手办、3D拼装模型、搪胶毛绒为核心三大品类。2025年上半年，手办收入占比65.6%；3D拼装模型收入占比14.7%；搪胶毛绒占比11.1%，且增速最快。

然而，IP结构失衡问题突出。2024年及2025年上半年，自有IP产品收入分别为680万元和610万元，占总营收比重仅0.4%左右；同期授权IP收入达8.89亿元和6.15亿元，占比超过80%。高昂的授权费用侵蚀利润：IP授权费从2022年的871.8万元增至2024年的3278万元，2025年上半年达1971.1万元，同比增长34%。这与泡泡玛特形成鲜明对比——泡泡玛特2023年自有IP（艺术家IP）收入占比76.5%，毛利率长期保持在60%以上。

TOP TOY创始人曾坦言“IP的火爆是个玄学”，反映出自有IP孵化的不确定性。公司正通过合资企业“果然有趣”收购“Nommi糯米儿”“MayMei霉霉”等IP，其中“糯米儿”上线一年全渠道GMV破亿。但构建规模化自有IP矩阵仍需时间，未来战略包括深化全球化布局、加强IP开发及提升供应链效率。

潮玩赛道竞逐赛

中国潮流玩具市场正处于高速成长期。艾媒咨询数据显示，2025年中国潮玩用户规模达5.03亿，75.39%的网民有过购买行为，反映出潮玩已从小众爱好转向大众消费。据银河证券预测，2025年市场规模可能近1000亿元，2026年有望达1300亿元。这一增长主要由“情绪消费”驱动，潮玩成为个人情感表达、文化认同和收藏投资的重要载体。同时，“谷子经济”的崛起进一步丰富了市场生态，2025年其规模增长40.63%至1689亿元。

高景气度吸引众多品牌入局。除泡泡玛特外，52TOYS、卡游等品牌也已递交港股招股书，寻求资本市场支持。2024年，TOP TOY在中国潮玩行业排名第三，市场份额约2.2%。尽管与泡泡玛特（市场份额约12%）仍有差距，但TOP TOY凭借名创优品的供应链与渠道优势，已成为重要的市场追赶者。

从业务模式看，TOP TOY走的是“全品类+多IP+高性价比”的差异化路线。相较于泡泡玛特以盲盒为核心、强调收藏属性的策略，TOP TOY更注重产品多样性与价格亲民性。例如，其推出的巨型赛车3D拼装模型定价约500元，体积可达乐高同类产品的两倍以上，“中国积木”的定位一度引发市场关注。此外，公司积极尝试快闪店、主题联名等形式增强用户互动，如2025年9月chiikawa中国首店在上海开业期间实行预约制，所有时段迅速约满，显示出较强的流量号召力。

面对激烈的市场竞争，TOP TOY正在将目光投向海外。自2024年起，公司已在泰国、马来西亚、印度尼西亚、日本等地开设15家门店，并计划2025年内新增50家海外门店。据管理层透露，当前海外门店均处于盈利状态，单店盈利能力优于国内平均水平。这一战略有助于分散单一市场风险，并借助文化输出提升自有IP的全球认知度。

不过，挑战同样严峻。一方面，行业竞争日趋白热化，营销成本与渠道费用可能持续攀升。另一方面，潮玩的本质仍是内容驱动的消费品，最终比拼的是创意能力、用户洞察与品牌忠诚度。目前，TOP TOY主力IP如“卷卷羊”“大力招财猫”等尚未形成现象级影响力，GMV分别为千万级别，尚未形成现象级影响力，与头部IP差距显著。

TOP TOY依托名创优品成熟的零售体系，在短时间内实现了规模积累与财务改善，具备了冲击资本市场的基本条件。但上市后市场将更关注企业长期盈利能力与核心竞争力。真正的挑战不在于门店数量扩张，而在于能否打造出属于自己的“爆款IP”，减少对授权模式的依赖，在潮玩这场长跑中赢得持久话语权。（思维财经出品）■