VC/PE发债募资开闸！24家机构已进场，仍有难题待解

随着债券市场“科技板”的“靴子”落下，创投行业也有望探索出一条新的募资路子。

5月7日，中国人民银行与中国证监会联合发布了关于支持发行科技创新债券有关事宜的公告。该公告明确提出，具备丰富投资经验、出色管理业绩以及优秀管理团队的股权投资机构，今后可发行科技创新债券。所募集资金能够用于私募股权投资基金的设立、扩募等关键环节。

发行科技创新债能否真正拓宽创投募资渠道？什么样的创投机构能成为发债主体？民营创投机构发债“堵点”如何破解？随着新政落地，许多问题得以落地探索，但仍有许多细节有待进一步明确。

24家股权投资机构已参与

债券市场“科技板”正式落地，创投机构成为重要的参与主体。根据交易商协会统计，截至5月8日，有24家股权投资机构注册发行科技创新债券，预计总体规模155亿元。

其中，元禾控股、鲁信创投、金合盛等14家股权投资机构公告发行，预计发行规模60亿元；君联资本、启明创投、东方富海、毅达资本、金雨茂物、泰达科投、中科创星等10家股权投资机构进入注册通道，其中7家为民营企业，多家机构设置票面利率跳升、转股等条款。

根据这些股权投资机构的公告，他们募集资金将用于信息技术、智能制造等科技创新领域的基金出资和股权投资，为该领域的科技型企业提供股性资金支持。

对于债市“科技板”的正式推出，基石资本董事长张维表示，此次科技创新债券的推出，充分体现了央行对科技创新的支持以及对创投行业的认可。“本次科技创新债券的创新规则发布具有全国性的示范意义，为科技创新债券的可持续发行以及促进发行机构更好地服务早中期科技企业创造了科学、专业以及务实的金融政策条件。”

东方富海董事长、创始合伙人陈玮认为，从技术层面来看，创设科技创新债券是将债权资本导入科技创新领域的一种创新途径，在全球金融创新领域都具有借鉴价值。

在当前创投“募资难”依旧，国资成为一级市场主要资金来源的背景下，债市“科技板”落地，发行科技创新债是否能缓解创投募资难题？盛世投资董事、盛世资本总经理田辰表示，由于基金出资比例的限制等因素，股权投资机构完全依靠举债募资的模式可行性较低，但可作为募资路径的补充渠道。“相关政策细则仍有待进一步完善，特别是针对民营机构等市场重要主体的参与资格认定、参与方式等关键问题，仍需通过后续细化方案予以明确。”

此外，在田辰看来，新政的出台将加剧行业分化态势，除国资管理机构凭借股东背景获得的主体信用优势外，对于民营及外资背景的管理机构而言，“强者恒强”的效应将更加凸显。在新的评级体系下，管理能力突出的优秀机构将获得更高评级，从而在有限的买方市场中占据竞争优势。

民营VC发债利率高、周期短难题有望“破冰”

推出债券市场“科技板”，是落实做好金融“五篇大文章”，完善多层次资本市场建设，推进金融服务科技创新能力的重要举措。早在今年3月初，中国人民银行行长潘功胜公开宣布相关制度安排后，深圳市委金融办会同中国人民银行深圳市分行、深圳证监局等金融管理部门、相关政府部门第一时间召开债券市场“科技板”动员座谈会，组织20余家科技企业、金融机构、创投机构、担保机构，就助力多层次债券市场建设进行深入探讨。其中，发债的综合成本、债券期限等问题最受热议。

根据此次政策指引，创投机构发行的科技创新债可以用于私募股权基金设立、扩募，私募股权基金可将资金用于投资科技创新企业。但对民营创投机构而言，以往发行科技债券普遍存在发行成本较高、债券期限与基金期限错配、担保额度低且利率高等问题，导致民营创投机构此前发债的积极性不高。

记者从知情人士处了解到，正在注册通道的东方富海此次发行的科技创新债有望打破上述“瓶颈”，“发债成本或将创历史新低、债券的周期也将大大延长。”该人士对记者透露。

“以往传统债券存在期限过短、利率以及担保费率过高、流动性不足等问题，但这次新政从多方面尝试破解。”张维表示，此次新政从多方面着手，解决传统债券与科创行业属性不匹配的堵点和难点，比如简化信息披露、采取即报即审、允许创新债券条款、支持做市交易及质押融资等特别安排，以及鼓励有条件的地方提供贴息和政府性融资担保等。

谁能成为合资格发行主体？

深圳一VC机构IR人士对记者表示，早在两个月前就关注到这个消息，但不确定发债需要符合哪些资质。

前述公告提出，支持具有丰富投资经验、出色管理业绩、优秀管理团队的私募股权投资机构和创业投资机构发行科技创新债券。而何为优秀的投资机构，则很大程度上取决于评级机构对其的评级。

据悉，目前民营投资机构的评级大多为AA级，部分为AAA级，只有达到AA级以上的发行主体，才能进入债券类投资机构的白名单。“从债权发行的基本逻辑来看，发行主体应当具备相应的信用评级，但目前私募股权投资机构尚未形成明确的评级机制，这一制度空白需要监管层面予以关注和完善。” 田辰表示。

在确定发行主体的评级标准及发行方式时，田辰认为，需要综合考量多个维度：第一，公司治理结构的合规性与完善程度；第二，财务信息披露的透明度与规范性；第三，历史业绩表现，包括在管基金（包括科创类基金）的DPI、IRR、MOIC等核心指标；此外，还需评估管理团队的稳定性与机构整体流动性状况。

“鼓励创投机构发债，确实可以帮助一些头部的、有实力的、具备一定规模的投资机构增强其资金实力，尤其是具有一批优质项目储备的投资机构，可以尝试去发行科技创新债，进一步扩充其投资资金量。”华南一券商资深投行人士对记者表示。

“央地协同、风险共担”双重增信模式助力缓释风险

实际上，股权投资本质上是一个风险高、回报周期长的投资品种，与债券的收益模式和基本逻辑存在较大差异。如何让二者更好地匹配，互为补充，又如何防范其中潜在的风险？

在日前国新办举行的新闻发布会上，潘功胜表示，创设科技创新债券风险分担工具，央行提供低成本再贷款资金，可购买科技创新债券，并与地方政府、市场化增信机构等合作，通过共同担保等多样化的增信措施，分担债券的部分违约损失风险，为科技创新企业和股权投资机构发行低成本、长期限科创债券融资提供支持。

根据交易商协会统计，在首批科技创新债发行主体中，有10余家发行主体引入多元化增信措施，充分发挥政策性工具与市场化增信合力，创新科技创新债券风险分担机制。东方富海、中科创星、毅达资本等股权投资机构还积极探索运用科技创新债券风险分担工具这一新型政策性支持工具。

“科技创新债券的发行，特别是配套创设科技创新债券风险分担工具，能够真正有效缓解股权投资市场社会化资金募资难，以及中小科技企业融资贵的问题，进一步增强头部创投机构筹集长期稳定资金的能力。”张维表示。

观察首批科技创新债的发债主体可发现，仍以国资投资机构居多，如何调动民营投资机构参与，是制度设立层面需要直面的课题。田辰认为，要推动更多真正需要获得低成本融资资金的创投机构发行科技创新债，需要重点考量两方面：第一，监管门槛和准入标准的设定应结合民营机构特性，探索以历史业绩和管理能力为核心的评估标准，作为主体信用评估的补充，如基于管理费收入预期或Carry收益等市场化指标；第二，需评估科创债的实际买方市场体量，以及配套的发行流程和监管机制是否具备可操作性。

校对：赵燕