“四大名酒”掉队的西凤酒：借壳猜想搅动*ST步森股价异动，百亿营收难掩贴牌反噬和高端化困局

证券之星 刘凤茹

6月6日，*ST步森(002569.SZ)公告称收到控股股东宝鸡方维同创企业管理合伙企业(有限合伙)(以下简称“方维同创”)的换届提案，提名名单中出现陕西西凤酒股份有限公司(以下简称“西凤酒”)前董事长秦本平的名字。这位曾执掌西凤酒的老将虽已退休，但其自2021年起便担任*ST步森独立董事的特殊身份，叠加方维同创背后实控人宝鸡市财政局的国资背景，瞬间点燃资本市场对“西凤酒借壳上市”的狂热猜想，助推*ST步森6月9日至10日股价连续涨停。

作为1952年被评出的“四大名酒”之一，西凤酒是唯一未登陆资本市场的品牌。而资本躁动源于对西凤酒资本化破局的迫切期待，背后是西凤酒长达10几年屡战屡败的IPO坎坷路。

而后，*ST步森火速澄清“无关借壳、无重组计划”，随后股价应声回落。“借壳”传闻闹剧，折射出西凤酒现实难题在资本热忱面前的尴尬境地。

证券之星注意到，上市进程受阻时，被戏称为“白酒界南极人”的西凤酒，遭贴牌模式的反噬，不仅透支了西凤酒的品牌溢价，也是其高端化的绊脚石。

意识到危机的西凤酒已开启艰难转型，并提出“十四五末200亿，2035年千亿”的目标。但白酒存量竞争时代，留给西凤酒的时间窗口越来越少。

前董事长获提名刺激股价，*ST步森紧急澄清

在*ST步森董事会、监事会超期服役后(第六届董事会、监事会任期均已于2024年3月17日届满)，6月6日盘后，该公司控股股东递交提案，拟对公司董事会、监事会进行换届选举，而后*ST步森于6月9日、10日连续收获两个涨停板。资本热炒*ST步森，推手是“西凤酒借壳”的猜想。

2024年6月，方维同创通过司法拍卖，拍得彼时东方恒正所持*ST步森14.81%的股权，成为单一拥有表决权份额最大的股东。*ST步森控股股东变为方维同创，实际控制人变更为宝鸡财华智远管理咨询有限公司，最终控制人为宝鸡市财政局。

据官网资料，陕西西凤酒厂集团有限公司(以下简称“西凤酒集团”)也是宝鸡市属国有独资企业，其核心子公司西凤酒(西凤酒集团持有西凤酒44.03%股权)是西北地区规模最大的白酒制造企业。

证券之星注意到，宝鸡市财政局实控*ST步森后，围绕着西凤酒“借壳”*ST步森上市的传闻在资本市场上传播许久。尽管公司方面多次澄清，但一举一动都会引发新一轮讨论。

根据*ST步森披露的控股股东提议换届选举提案函显示，方维同创提名秦本平、杨智、孙小明等6人为第七届董事会非独立董事候选人；穆阳、王新立等3人为独立董事候选人；张宝文、茅圣宾2人为第七届监事会监事候选人。

从履历来看，获提名的非独立董事候选人，大多有宝鸡当地国资企业背景。其中，提名第一位的秦本平，曾任西凤酒集团党委书记、董事长，西凤酒董事长、总经理等职。这一举动引发市场对西凤酒“借壳上市”的猜想。

实际上，1963年出生的秦本平已退休，但其自2021年就在*ST步森出任独立董事，远早于方维同创入股*ST步森的时间。

证券之星注意到，在*ST步森之前，广电网络、西安饮食也是西凤酒借壳上市的绯闻对象。

*ST步森发布澄清公告称，公司关注到，部分网络论坛近日再次出现公司可能因本次拟换届改选事项存在“西凤酒借壳上市”等相关贴吧内容及留言信息情形。公司经与控股股东方维同创核实，控股股东本次拟对公司进行换届改选与西凤酒“借壳”没有任何关联，也没有相关重组计划。当借壳幻想被戳破，*ST步森的股价未能延续涨停且出现回调。

IPO鏖战多年未果，资产证券化掉队“四大名酒”

自2016年金徽酒在A股上市之后，A股再无白酒生产及销售企业成功闯关IPO。而西凤酒频频被传出“借壳上市”的消息，源于市场对白酒企业上市的期待。

据西凤酒官网资料，公司主导产品“西凤酒”是凤香型白酒的鼻祖。西凤酒曾在1952年与贵州茅台、山西汾酒、泸州老窖分别代表凤香、酱香、清香和浓香四种香型的老牌酒企一起列为一线名酒行列。

证券之星注意到，西凤酒是“四大名酒”中唯一没有实现资产证券化的，资本布局已然“掉队”。

事实上，西凤酒一直都有上市梦，但资本之路障碍重重。据公开信息，2012年，准备上市的西凤酒被曝出财务业绩造假。当时报道称，2011年的审计发现，西凤酒营销公司为了虚增销售额长期财务造假，同时还存在严重对外利益输送等管理问题。最终审计结果显示，西凤酒对外公布的2011年超30亿元的营收实则只有15亿元，当年累积亏损已达4.2亿元，第一次IPO败北。

2016年，西凤酒被曝出财务高管多次挪用银行承兑汇票(涉及金额达5800万元)，公司IPO二度折戟。2017年，西凤酒又被曝出企业高管、经销商在改制中涉嫌贪污、行贿等问题，公司第三次IPO流产。2018年IPO临门一脚溃败，由于上会前夕突发“塑化剂超标”事件，公司被迫撤回申请。

屡战屡败的西凤酒，对上市仍保持乐观。董事长张正在2019年执掌西凤酒后曾公开表示：“上市肯定是西凤的目标，这一点毋庸置疑。各投资方对西凤最终登陆资本市场也是非常有信心的。我个人对西凤上市以及以后的发展也同样充满期待。”

2021年经销商大会上，张正喊出“2022，跨越百亿，重回一流”的口号，而2022年西凤酒营收仅有84亿元，“3年破百亿”的计划落空。

西凤酒延迟一年兑现承诺。2024年年初，在西凤酒2023年度全球经销商大会上，张正宣布，2023年西凤酒实现销售收入103.4亿元，同比增长23%。

而在2023年，贵州茅台的营收高达1506亿元，稳居行业第一；泸州老窖、山西汾酒则是300亿元阵营的成员。作为“四大名酒”的资本弃子，西凤酒与其他三大名酒不可同日而语。

贴牌模式遭反噬，高端产品羸弱

据悉，2010年前后，西凤酒为扩大市场份额，开始大量采用从外部酒厂采购其他香型成品酒的方式生产贴牌产品。有数据统计，市场上一度有2000多种西凤酒贴牌产品，被业界戏称“白酒界的南极人”。

发展之初，贴牌模式可谓成效显著。据此前招股书显示，2014-2017年，西凤酒合作生产(贴牌)产品的销售金额分别为3.47亿元、3.82亿元、4.82亿元、5.08亿元，占营收的比重分别为10.44%、13.61%、16.8%、16.02%，销量占比从2013年的4.95%提升至2017年的36.44%。

贴牌模式的反噬力也不容小觑。2024年，西凤酒多次因贴牌合作商的行为陷入舆论风波。

行业人士认为，营销翻车受损的是“西凤酒”的品牌形象，背后暴露的是西凤酒对渠道和合作商缺乏足够掌控力。而贴牌模式是西凤酒实现全国化和高端化的一大阻碍。

西凤酒已意识到贴牌模式的弊端。2019年张正就提出“二次创业”，力推主品牌，砍掉贴牌产品，并推动渠道改革。2023年，西凤酒对低价窜货经销商采取严厉措施，暂停或终止与多家违规经销商的合作。

张正曾公开坦言，西凤酒立不起来的主要原因在于高端缺失。张正执掌帅印后，，开启了西凤酒“高端化、全国化”的发展战略。

目前西凤酒旗下产品有国花瓷系列、华山论剑系列、六年十五年系列、老绿瓶系列、酒海陈藏系列、七彩西凤酒系列、珍藏版系列、红西凤系列(高端产品)。

西凤酒推出超高端战略产品——五星红西凤，市场每瓶定价3980元。据介绍，西凤酒将每年上调开票价格，让五星红西凤未来成为最为珍贵、最为特别、最具备纪念价值的一款产品。

只不过，相较于一流酒企，西凤酒在次高端、高端的号召力远落后于贵州茅台等同行。根据招股书，2017年，西凤酒高档产品收入3.41亿元，占比仅为10.78%。2015年、2016年西凤酒高档产品的收入占比分别为12.28%、11.25%，呈逐年下滑趋势。

行业普遍认为，长期受制于西北市场，导致西凤酒在全国市场中的品牌影响力不足，从而影响到其销售规模。数据显示，2015-2017年，西凤酒在陕西省外市场的销售收入占比分别为24.28%、28.95%和29.35%。

证券之星注意到，西凤酒明确提出力争在“十四五”末销售收入突破200亿元，冲刺300亿元，重回一流名酒序列，到2035年白酒产业集群产值突破1000亿元。

当下白酒行业正处于“存量竞争+结构升级”的深度调整期，西凤酒想要突出重围挑战重重。 (本文首发证券之星，作者|刘凤茹)